收購曾經太簡單，現在卻太困難 - 彭博社

時不時會發生一些事情，改變人們的看法，導致的變化超出了事件本身。美國電話電報公司對NCR公司的追求，已經持續了4個半月，並且仍在進行中，這可能就是一個例子。“這完全是一團糟，”一位頂級交易者説。這是收購的第一個明確跡象，曾經過於簡單的收購現在變得過於困難，鐘擺已經過於傾向於管理層——而遠離了股東的利益。AT&T/NCR交易——華爾街幾乎認為這是不可避免的——可能會開始一個重新平衡的過程。

當然，變化不會立即發生，可能會出現倒退。從短期來看，AT&T/NCR的故事表明，敵意收購併不適合膽小的人。然而，這筆交易可能在收購歷史上留下與1989年創紀錄的260億美元收購RJR Nabisco Inc.一樣深刻的印記。

曲折。歸功於——或責怪——NCR的董事長查爾斯·E·埃克斯利（Charles E. Exley Jr.）。自從AT&T在12月2日首次以每股90美元的價格出價收購這家計算機制造商以來，埃克斯利就採取了一系列防禦措施，從毒丸計劃、分層董事會到反壟斷訴訟。他讓董事們批准了一項改變董事會規模的措施，一項員工持股計劃，這將阻止AT&T贏得代理權鬥爭，以及一項特別股息，這可能會阻止AT&T使用利益合併會計規則。最後一項可能會阻止AT&T提高出價。埃克斯利在談判意願上一直搖擺不定。他現在表示，除非AT&T出價每股110美元，否則他不會談判，低於之前要求的125美元。“一家大公司竟然這樣行事，真是不可思議，”一位頂級收購律師説。

更不可思議的是，埃克斯利能夠逃脱這一切。五年前，他是做不到的。但自那時以來，首席執行官及其收購顧問們制定了一系列防禦策略。“過去我們有一個系統，允許好交易和壞交易都通過，”機構股東服務公司（Institutional Shareholder Services Inc.）的總裁內爾·米諾（Nell Minow）指出。“現在我們有一個系統，既不允許好交易也不允許壞交易通過。”

一些企業顧問表示，甚至一些商業界的成員也開始感到擔憂。畢竟，掠奪者已經被趕出了市場。現在想要進行收購的是那些試圖擴張的公司。而對NCR的收購併不是那種80年代風格的、以垃圾債券融資的、損害股東利益的拆分交易。這是一家試圖獲取管理專業知識以及資產的公司的全現金、全股票出價。

如果埃克斯利只是為了爭取更好的價格，或者如果NCR能夠在長期內提供高於100美元的股價（即AT&T目前的報價），那麼他的舉動就更容易理解。但很難提出這樣的論點。如果股東能夠在12月以90美元的價格出售並重新投資，他們今天會更富有——因為市場一直在上漲。而位於馬薩諸塞州劍橋的諮詢公司米切爾公司（Mitchell & Co.）表示，NCR的股票在短期內不會看到110美元甚至100美元。它表示，NCR的股票波動與每股現金流的相關性最高。要達到100美元或110美元，NCR需要分別發佈16.30美元或17.39美元的現金流。價值線公司（Value Line Inc.）預測1991年的每股現金流為11.15美元。

‘控制。’ 在埃克斯利的辯護中，很少有外部人士指責他試圖拯救自己的工作，這實際上是很多80年代防禦的真實理由。相反，他似乎確信一個獨立的NCR可以更好地服務於所有公司的“利益相關者”，包括客户、供應商和員工。最近的一則NCR廣告，感謝他們的支持，説明了一切：股東是最後被提到的。

也許這並不令人驚訝，因為大約60%的股東在公司3月28日的年度會議上投票反對埃克斯利的立場。但這些股東並不是那些對公司毫無興趣的貪婪套利者。套利者僅擁有NCR股票的30%。

無論如何，如果收購變得不可能，股東並不是唯一有很多損失的人。美國的經濟體系也會受到影響：它需要一個相對自由的“公司控制市場”，以約束管理者並防止收購者竊取公司。這個系統現在失去了平衡。最近一項聯邦法院裁決推翻了NCR的員工持股計劃，這是朝着那個微妙平衡邁出的良好開端。這也是一個令人歡迎的跡象，表明從AT&T/NCR的混亂中，可能會流出一些好處。