如果需求保持如此低迷，衰退將無可避免 - 彭博社

等待經濟復甦變得有點像等待戈多。然而，與那個神秘角色不同的是，經濟的回升最終會到來。但在經濟反彈之前，它必須停止下滑。目前沒有任何跡象表明這一點。實際國民生產總值在第一季度的下降速度快於第四季度。而且數據顯示，第二季度的開局不佳。現在，等待的時間看起來更像是幾個月而不是幾周。

3月份領先指標指數的0.5%的增長，繼2月份的1.2%的上升後，似乎帶來了一些希望。但如果不考慮戰後消費者預期的激增，這並沒有產生預期的新支出，那麼3月份的指數將下降0.3%。

顯然，聯邦儲備委員會變得不耐煩。4月30日，為了推動經濟，它將貼現率——向銀行借款的費用——從6%降至5.5%，並將聯邦基金利率——銀行間貸款的成本——降低了四分之一點，從6%降至5.75%。在這一政策放鬆之後，大型銀行將其基準利率從9%降至8.5%。這對復甦來説是一個好兆頭，但這也是承認過去的放鬆措施不足以解決問題。

一些新問題可能正在加劇

與此同時，經濟衰退加深。我們現在知道，1990-91年的衰退始於去年7月。這意味着它已經進入第10個月，僅比戰後時期的平均水平少一個月。到目前為止，這次經濟下滑的深度比通常要淺，至少從實際國民生產總值的下降來看。然而，從國內需求的下降來看，它要嚴重得多（圖表）。這也是導致此次衰退將比平均水平持續更長時間的一個重要原因。

商務部報告稱，上個季度實際國民生產總值以年率下降2.8%，在第四季度下降1.6%的基礎上。然而，國內需求——消費者支出、企業在新建築和設備上的投資、住房建設以及政府支出——上個季度急劇下降了4.3%，此前下降了2.2%。這意味着經濟可能比國民生產總值數據所暗示的要弱得多。

現在，經濟面臨一些新問題。外貿的顯著改善填補了國內支出與國民生產總值之間的缺口，但這種情況可能不會持續。大多數經濟學家原本預計出口上升和進口放緩會緩解衰退的痛苦，但他們沒有預料到貿易平衡創紀錄的最大兩季度波動。商品和服務的貿易逆差在第一季度首次轉為順差，這是八年來的第一次。

經濟基本面與如此快速的貿易改善並不一致。這可能反映了石油進口的暫時下降以及與戰爭相關的其他一次性因素。此外，美元走強和海外經濟疲軟也在傷害出口。第二季度的外貿可能會再次陷入逆差，從而對國民生產總值造成負面影響。

對過剩庫存的預防性打擊也在減輕衰退的衝擊，但這項工作可能還沒有完成。公司在過去兩個季度大幅削減了庫存水平。但由於國內支出如此疲弱，外部需求也顯得不穩定，可能還需要進一步清理庫存。這威脅到衰退的持續時間。

確實，工廠可能沒有足夠快地削減庫存。製造商的庫存在三月份下降了0.6%；出貨量暴跌了1.9%。自十月份以來，工廠已削減庫存1.3%，但需求卻暴跌了9.2%。而庫存與出貨量的比率在三月份躍升至1.69——五年來的最高點。

這意味着製造業的低迷還有進一步發展的空間。實際上，國家採購管理協會的工業活動指數在四月份繼續顯得疲軟。儘管從三月份的40%微升至42.1%，但仍遠低於50%的分界線，表明工廠部門仍然陷入衰退。

購物者在上個季度待在家中

要實現復甦，消費者和企業必須扭轉支出低迷的局面。現在，對需求反轉的前景並不樂觀。個人收入和工廠訂單持續下降，非住宅建築仍然缺乏活力。至少在住房方面，最糟糕的情況可能已經過去，但改善的速度可能會很慢。

消費者最需要幫助。他們現在所擁有的只有樂觀，甚至這也可能很快消失（圖表）。實際消費支出——佔國民生產總值的三分之二——在第一季度以年率計算下降了1.4%，在第四季度則暴跌了3.4%。每月的購買模式似乎更有希望，但二月和三月的大部分增長反映了汽車購買和公用事業使用等特殊因素，這些因素提升了數字。

購買下降的原因很容易解釋。消費者無法花費他們沒有的收入。第一季度個人收入以年率僅微增1.4%，三月份僅增長0.2%。經過價格和税收調整後，實際可支配收入在上個季度縮水了1.6%，這是連續第三個季度下降。在過去一年中，實際收入下降了1.4%，是有記錄以來最嚴重的年度下降之一。

隨着收入下降速度快於支出，消費者繼續對節儉不屑一顧。家庭在三月份僅儲蓄了3.7%的可支配收入——這是自1988年11月以來的最低水平。這並不是一個很好的緩衝。而根據過去的經濟衰退判斷，消費者更可能嘗試儲蓄現金而不是消費。

壞消息抵消了好消息

但希望——如果不是金錢——在消費者中永遠存在。這是來自會議委員會最新家庭調查的消息。四月份消費者信心僅小幅下降，從三月份的81.1降至79.2。對未來的期望保持相對較高，但消費者表示他們目前的經濟狀況持續惡化。這可能使消費者難以堅持對未來的希望。

但對未來的樂觀可能正在幫助購房，儘管低儲蓄和收入下降將使住房復甦乏力。三月份新房年銷售率為490,000套。這一1%的增長是在二月份18.6%激增之後。兩次增長表明，住房可能在上個季度觸底。

但現在，每一點好消息似乎都被一些壞消息所掩蓋。例如，企業在新建築和設備上的資本支出開始減弱。根據麥格勞-希爾公司F. W. Dodge部門的數據，整體建築合同在三月份下降了4%，非住宅建築合同大幅下降。這一下降表明，企業在新結構上的投資，已經在上個季度以3.4%的年率下降，本季度將繼續疲軟。

企業也不太可能在新設備上進行大量投資。三月份資本貨物的工廠訂單大幅下降，這表明設備支出在第一季度以16.6%的年率下降，繼續在疲弱的消費者需求面前疲軟。

通貨膨脹的光明前景

國內需求的普遍疲軟應該清楚地表明，通貨膨脹的擔憂變得無關緊要。最新的國民生產總值報告中的價格指數讓金融市場感到恐慌，因為它們意外地大幅上升。然而，這種看似加速的現象更多地與近期進口油價的波動有關，而不是任何真正的加速。

降低通貨膨脹的最令人鼓舞的跡象是勞動成本的持續放緩。政府的就業成本指數在過去一年中僅上升了4.6%，而年度增幅正在縮小（圖表）。製造業和服務業工資和福利的增長放緩將有助於在今年剩餘時間內抑制價格上漲。

降低通貨膨脹的承諾是恢復最終會出現的關鍵原因，這與等待戈多不同。降低的通貨膨脹將帶來長期利率的降低，這對於住房、汽車和其他對信貸敏感的需求領域的可持續復甦是必要的。然而，與此同時，等待復甦可能會拖延到下半年。