舊媒體的新數學 - 彭博社

如果你想的話，你可以創造出一系列風險媒體交易的實驗室條件。你會希望市場充斥着來自私募股權、對沖基金和渴望以不斷增加的現金流倍數借貸的銀行家的資金。你會希望一羣對之前構想的媒體集團生活感到不滿的運營人員（而且他們幾乎都是男性）對可能轉變為八位數財富的股權投資充滿幻想。你還會希望媒體世界處於變動之中，其中曾經穩定的行業和資產的利潤不能被假定為穩定。

實際上，你不需要去構建它。你正浸泡在其中。

“這真是太驚人了，投資銀行家居然沒有做出更多愚蠢的交易，”一位活躍於這個市場的參與者説。媒體交易的數學——我們談論的是傳統媒體交易，因為像MySpace（NWS）和YouTube（GOOG）這樣的網絡資產的交易無法用任何標準指標來衡量——是基於現金流指標EBITDA；即，息税折舊攤銷前利潤。這個十年初期，參與交易市場的高管表示，尋求購買媒體資產的人可以借到大約五倍於收購EBITDA的資金。如今，他們可以借到七倍。毫無疑問，這樣的貸款人可以抬高潛在交易的價格。

與此同時，越來越多的資金開始瞄準這個市場。2月21日，專注於媒體的普羅維登斯股權合夥公司宣佈已為其第六個收購基金籌集了120億美元。這一切並不自動意味着媒體交易的末日，也沒有交易工具被推下懸崖。但可以肯定的是，愚蠢的潛力正在迅速增長。“我們見過這種情況，它的結果並不好，”一位交易方高管表示。在當前的最大債務與EBITDA比率下，經營一家公司“並沒有留下太多的錯誤空間……如果你開始遇到問題——而且你會遇到，經濟衰退也會到來——你將無法償還債務。”

幾十年前，華爾街與媒體的浪漫關係的起因是意識到那些舊公司的現金流有多麼豐厚。一些投資者認為“媒體作為一種消費產品，具有一定的穩定性。而且大多數媒體公司並沒有太多的資本支出需求，”信用視點的高級分析師傑克·紐曼解釋道。“只要他們的商業模式合理，他們就能產生相當不錯的現金流。”這與借貸的便利性相結合，催生了對清晰頻道（CCU）和美聯社（UVN）的高度槓桿交易提案。商業週刊的企業兄弟標準普爾（MHP）在一份下調美聯社信用展望的報告中指出，潛在交易將使該公司的總債務達到其2006年EBITDA的12倍。

這兩筆交易並不一定會崩潰。但請思考紐曼評論中的這一部分：“只要他們的商業模式合理。”這是一個長期以來的媒體收入計算幾乎每週都需要重新調整的時代。並不是説網絡會摧毀所有傳統媒體業務。問題在於，你無法確定哪個行業將會被快速崛起的新興者撕裂。

回顧過去，科技公司Ziff Davis的壯觀崩潰——在2000年以7.8億美元被Willis Stein & Partners收購，經過許多動盪後，廣泛認為其價值僅為此的一個小部分——似乎是註定的。但我從未想到，針對新父母的雜誌會受到像強生（JNJ）的BabyCenter.com這樣的論壇網站的嚴重打擊，儘管這正是發生的事情。（兩位熟悉時代公司（TWX）育兒集團資產的高管表示，他們的EBITDA在2005年至2006年間大約減半。時代公司的發言人拒絕對此發表評論。）風險不斷增加。但資金仍在流入。

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作者 Jon Fine