對沖基金回報在新研究中看起來不令人印象深刻 - 彭博社

德克薩斯大學的金融教授約翰·格里芬和金旭（在羅傑·伊博特森的斑馬資本管理公司工作）在他們的新論文中給對對沖基金的支持者帶來了壞消息聰明人有多聰明？（向CXO的博客致敬）。在回顧1980年至2004年間大約300家對沖基金公司的季度股票持有情況與股票共同基金的表現後，這對研究者發現，除了在互聯網泡沫期間，對沖基金的表現都不盡如人意。平均而言，對沖基金每年超越共同基金1.4個百分點，但三分之四的超額收益僅僅來自1999年和2000年。沒有這兩年的剩餘部分在統計上並不顯著。對沖基金的回報也是在扣除費用之前進行測量的，因此在扣除更高的費用後，超額收益會更小。

研究人員還確認了傳統觀點，即對沖基金經理是更活躍的交易者，至少在季度基礎上，平均換手率為102%，而共同基金經理為63%。對沖基金還顯示出對小盤股的偏好，在市值的最小60%的股票中持有過重的股票。對沖基金的持股與市場指數的組成相比，也與共同基金的持股形成了更大的對比。

他們總結道：“我們發現，對沖基金股票所有權的比例及其變化對於預測未來回報並沒有用。這些發現表明，對沖基金的持股和交易並沒有獲得正回報……對沖基金在不同資產風格之間輪換資本的能力沒有表現出來，他們的平均風格選擇略微落後於共同基金。”

但是在你急於去慶祝1萬億美元對沖基金行業的“死亡”之前，有一個值得考慮的問題。由於我無法解釋的SEC規則的奇怪扭曲，基金只需披露其在股票上的多頭頭寸，而不需要披露其空頭頭寸或其他非股票頭寸。這意味着格里芬和徐分析的許多持股可能甚至並不是為了超越市場。相反，它們可能是對沖策略的一部分，可能涉及抵消的空頭頭寸、期權頭寸或更復雜的套利活動。作者提供了一個並不太有説服力的反駁：這是我們能做到的最好，所以就這樣吧。或者用他們的話説：

“考慮到股票佔對沖基金行業的一個重要部分，關於這個主題的證據稀缺，以及上述自我報告對沖基金回報的問題，我們認為這是一個可以接受的限制。我們的基本命題是調查對沖基金經理在挑選股票和行業的基本能力上是否確實優於共同基金行業的同行。”

深入分析後，他們通過將SEC報告中暗示的對沖基金回報與行業數據庫中同一基金的月度回報進行比較，提供了一些統計分析。他們發現平均相關性為0.55，表明超過一半的基金表現與股票持有相關。只有大約1/12的基金與其自身的股票持有顯示出負相關。再説，他們僅有足夠的匹配數據來審查306個基金中130個基金的相關性分析。

作為進一步的辯護，格里芬和徐還攻擊了使用基金自身自報的回報數據來研究對沖基金表現的常規方法。他們指出，基金通常只在表現良好時報告，這導致了偏見，而失敗基金的損失也從回報數據庫中消失。此外，由於許多對沖基金持有的資產並不定期交易，基金本身提供的價格可能過於樂觀、過時或完全錯誤。第三，同一基金在不同數據庫中的回報差異提供了操縱的證據。最後，對沖基金策略有時依賴於承擔巨大的風險，這些風險看似長期有效，直到突然失效（例如，長期資本管理公司）。