中國公司處於危險境地 - 彭博社

到現在為止，地球上的每個投資者都在試圖評估當中國炙手可熱的股市最終開始降温時會發生什麼。傳統觀點認為，中國的新手個人投資者將會受到衝擊，而中國的企業——那些生產襯衫、建造船隻和運營公用事業的公司——則不會受到太大影響。論點是，這些公司所運營的實體經濟太強大，無法受到股市波動的影響。企業股票的價格可能會下跌，但基礎收益將繼續增長。

然而，這種論點看起來有些可疑，原因很簡單：大大小小的公司現在都在肆無忌憚地參與市場，利用企業資金投資於彼此的首次公開募股，以增強他們的底線。儘管數據難以確定，摩根士丹利估計，中國報告的企業收益中有三分之一來自於公司核心業務以外的投資——在幾乎所有情況下，這意味着將資金投入股票。“對於這些中國公司來説，這非常危險，因為這些收益沒有現金基礎，”上海中歐國際工商學院的會計教授丁元説。“這真的很可怕。”

更可怕的是，如果股市開始下跌，可能會發生什麼。上海股指距離其歷史最高點6124點已經下跌了700多點，儘管截至11月14日，它仍然比年初上漲了102%。如果股價開始真正下跌，公司將不得不在其收入報表中報告這些投資組合損失，從而壓低他們的收益。這反過來可能會傷害他們自己的股價，使市場進一步加速下跌。“這就像日本泡沫時期發生的事情的重演，”總部位於香港的公司治理專家、香港交易及結算所的非執行董事大衞·韋布説。日本公司在股市和房地產上大肆投資，結果在這些市場崩潰時陷入虧損。

要了解投資收入對收益的影響有多大，可以考慮一下雅戈爾集團，該集團年銷售額約為8億美元。自1979年成立以來，總部位於寧波的雅戈爾已成長為中國最暢銷的服裝品牌之一。但如今，這些業務與其股票投資組合相比顯得微不足道。雅戈爾的持股包括中國人壽（LFC），寧波銀行和中信證券，後者是中國最大的券商，自身也是一隻熱門股票。這些股票的收益幫助雅戈爾在今年前九個月實現了2.236億美元的投資收入，佔整體收益的98.5%。

迷戀股票

雅戈爾是否擔心其對中信股票和其他股票的依賴？一位要求匿名的雅戈爾投資部門成員淡化了這些投資，稱其“只是補充”。不過，該公司仍在不斷增持股票。希望能重現與中信的成功，雅戈爾甚至向監管機構申請參與海通證券的二次發行，海通證券的股票自首次公開募股以來已飆升885%。

通過增加可用股票的數量，像海通這樣的首次公開募股放大了股票投資在公司收入報表中的作用。提供中國上市公司財務數據的上海Wind信息公司估計，截至6月30日，494家上市公司的股票市場持有價值456億美元，而一年前163家公司僅持有23億美元。摩根士丹利的數據顯示，來自股票、房地產和其他投資的“非核心”收益在中國醫療保健行業佔利潤的54.1%，在消費品行業佔64.6%。

在中國，很少有投資者具備仔細審查財務報表並區分公司運營收益與股票投資的能力。“人們高估了中國投資者的複雜性，”摩根士丹利中國研究負責人傑瑞·劉説（MS ）。 “有人需要指出皇帝沒有穿衣服。”

丁教授引用了黑牡丹公司的案例，作為熱市中發生的事情的例子。這一年上半年，黑牡丹公司錄得580萬美元的利潤，幾乎全部來自於像中國國際航空這樣的股票的收益、其他股票的分紅以及關聯公司的分紅。與此同時，其核心紡織業務卻在掙扎。“他們沒有控制任何成本，因為生活很輕鬆，”丁説。黑牡丹的副董事長王熊貓承認他的業務表現不佳。但他為自己的投資辯護，稱他投入到關聯公司的資金遠遠超過股市。“我們已經實現了多元化，”他説。

直到最近，銀行以低利率自由放貸，以資助公司的投資組合。現在，監管機構試圖通過提高銀行準備金要求來遏制放貸。但那些誘人的首次公開募股仍在不斷湧現，企業投資者仍在排隊。似乎在中國公司內部，沒有人想考慮泡沫破裂後會發生什麼。

作者：弗雷德里克·巴爾福和池楚昌