“次貸”緣何成“海嘯”

美國次貸危機為什麼會引起如此巨大的金融海嘯？其根源與問題何在？

可以説，這次美國金融危機的爆發是經歷了一個長期演變的過程。事件的導因是美國9·11事件及納斯達克股市泡沫破滅之後，美聯儲為了減少這些事件對美國經濟衝擊，防止美國經濟衰退而採取完全寬鬆的貨幣政策。在短期內把美國聯邦基準利率由6.5釐下降到1釐，降到40年來最低水平。貨幣政策的寬鬆從而使得住房貸款公司及商業銀行製造各種各樣的住房按揭利率的產品，讓一些還款能力不高的次級信用的貸款人進入房地產市場，然後將這些次級貸款證券化及衍生化。

在次貸危機過程中，每一個環節看上去都有其合理性及正當性，但是實際上每一個環節都在放大風險與聚積風險。首先，由於政府的短視或短期行為，沒有從長期的經濟戰略角度來制定貨幣政策。同時，政府部門對金融創新監管嚴重滯後。

還有，美國房地產市場泡沫為什麼會這樣快吹大，問題的根源就是這幾年影子銀行透過銀行信貸（資產證券化）給住房購買者提供過度便利金融槓桿及過度的流動性。給消費者提供的銀行信貸的模式發生了根本性變化，是通過證券市場的證券化的方式，而不是商業銀行傳統的信貸方式。

為什麼這些次貸產品令危機急劇惡化？其主要原因就在於這些證券產品以多種衍生工具的方式在金融市場上大規模地進行交易。在房價上漲時，這些產品表面上可以分散風險，但當房價下跌時，這種廣泛分散的風險則把其中風險無限放大。還有，這些按揭證券化產品之所以在短短數年內形成大規模的市場，完全與每一個交易環節虛假的包裝分不開的。比如説，貸款銀行為了更大的信貸擴張，就得采取不同的方式讓更多的次級信用的人進入住房貸款市場。貸款銀行把貸款放給那些次級信用的人時知道有很大風險，為了規避這個風險，就把好的按揭貸款與次級按揭貸款混在一起賣給“兩房”及投資銀行，讓其製造許多證券化的抵押債券產品，更多的金融衍生工具被開發出來，由於這些衍生品與房地產的價格相互作用，房價越是推高，衍生品交易量就無限放大，但是當房價下跌，房貸成為負資產時，與之相關的證券化產品迅速被市場拋棄，整個證券化產品鏈條斷裂，從而引起市場恐慌性拋售，次貸等產品流動性急劇枯竭及價格急速下跌。持有這些證券化產品的金融機構就在這種情況下崩塌。

可以説，在2001年之後美國樓市繁榮時期，買房人、放貸人、各大投行、對沖基金、評級機構等，全部大賺特賺、皆大歡喜。每一個當事人貪婪的本性表現得淋漓盡致，每一個當事人為了讓其利益最大化，總是會採取合法或非法的方式來摧毀金融市場根基即信用。

當這些巨大的風險沒有暴露出來時，短期內大家都能夠利益均沾，社會經濟與金融市場也一片繁榮，但實際上則正在聚積與放大風險。而次貸危機爆發後，立即會由於證券價格迅速下跌很快蔓延到整個金融市場，引起所謂的金融海嘯。

■ 易憲容（作者為中國社會科學院金融研究所研究員）