價值是一種動態考量

《紅週刊》特約**劉強

上期嘉賓告訴我們，基於長週期的考量，典型意義上的“價值”股絕大多數屬於非週期性行業。就上期談到的價值股標本貴州茅台看，其歷史最低價出現在2003年9月，比998點整整提前了7個季度。2012年，當指數再次回到相對底部區域，歷史的經驗或可借鑑。

本期我們請來原國信泰然九路首席投顧，現目前已轉為陽光私募投資總監的劉強。雖然同為金融專業科班出身，但劉強對於“價值”一詞的看法與前兩期嘉賓相比存在明顯差別，這恐怕正是市場多樣性的具體體現。

主持人：路雷

價值不確定

對我來説，進入股市是衝着價差來的。無論是作為投資顧問還是現在做陽光私募，都要求我為客户帶來絕對收益，而不是做股東。格雷厄姆可以越跌越買，並在虧錢的時候長期持有等到價值被重新發現。但我的客户們顯然沒有耐心等着某一種“價值”公司出現。

所以在我看來，雖然股票價格在某種程度上體現了公司的內在價值，但説到底只是反應某個具體階段，投資人對於公司未來生產力價值的一種預期，這個預期是建立在某種信心基礎上的，這是一種主觀標準。

正因為是主觀的，所以在市場好的時候，我們會發現股票的價格往往高於企業的內在財務價值。而在市場低迷的時候就正好相反。所謂的價值投資可以從這個角度去理解，但問題依然會隨之而來。因為即便我們都信奉價值投資，還存在各人估值不同的問題。

我學的專業與後來從事的金融研究工作都是偏估值模型類的，雖然格雷厄姆也給出一些具體的估值模型，但當具體到某個公司的時候你就會發現有一些關鍵的數值是需要去自己去估計的，也就是引入的主觀的因素。這就會出現，同一家公司，你估出來價值15元，他估出來10元的情況。這並不是説公司沒有所謂的內在價值，只是説我們很難脱離主觀去估計。

價值不是長期持有

基於上面的考慮，我認為做股票是一門藝術或哲學，而非技術，這裏需要講究天份。事實上，我身邊有很多投資者信奉天道酬勤，每天花大量的時間覆盤和看研報，最終都無法成功。我覺得對於這樣的投資人應該強調建立適合自己的投資策略。

對於我個人而言，我也在不斷完善這樣的體系。當然，對我來説這個體系並不是一種一成不變的模式。變化是市場永恆的主題，當我們固化自己以後，就會形成類似武俠小説裏的“命門”：遇到某種情況就沒招了，這不是我希望的。

前面已經提到，股價反應了“某個具體階段”投資人對於公司未來生產力價值的一種預期。所以我們並不能根據某公司股價較長時間後的下跌去否認公司在之前某個具體時點的“價值”。也就是説，一隻股票並沒有永恆的價值，因此我們也不必永遠地拿着才叫價值投資。以貴州茅台為例，當2008年公司被大多數交易者看好、股價已經透支了公司未來數年價值的時候，如果我們仍然堅持長期持有，任由它從200多元跌到80幾元。這不叫價值投資，哪怕它未來有一天再創歷史新高也不叫。

巴菲特持有可口可樂如此長時間，我想只能説明可口可樂的股價在這麼長的時間段裏一直沒有並明顯高估，否則它也一定會像中石油一樣被賣出。而A股總是暴炒的傳統，就如同近期的金融創新股，就被明顯高估了。這並非説金融創新是件壞事，相反前一階段我自己也看好、前期還參與了部分券商股。但對於沒可能很快出業績的玩法，我們必須保持應有的清醒。

感受氛圍的價值

金融這個圈子很小，我一直非常重視這個圈子的建立。在我理解，每一位投資者都是市場大環境的組成部分。與各類投資人交流藉此感受整體投資氛圍是對我做股票很有幫助。雖然交流對象可能是你的合作伙伴也可能是對手盤，但籍由交流而來的體會，會讓我更好地定位整個市場一種模糊的價值預期。

就2132點至今的反彈看，我感受更多的可以濃縮為這樣一句話，“什麼都漲了，就股市沒漲”。就因為人心思漲且政策也偏暖，雖然金融創新目前處於階段高點，我仍對近期的市場總體樂觀。在這樣的大前提下，我會去研究行業再到具體公司，找出具備相對安全邊際的品種，最終的下單過程從技術上看可能是逆市的，即在趨勢明顯形成之前買入。這種基於大市階段性特徵及具體公司詳盡調研的研究叫不叫價值投資，我想都沒有關係。