五問貴人鳥:你拿什麼IPO？
2012年6月12日
第一農經 6月12日四川消息。自貴人鳥股份有限公司（下稱"貴人鳥公司"）在證監會網站預披露招股説明書起，各方質疑便鋪天蓋地的襲來，讓人不得不為其能否順利上市捏一把冷汗。但是，在全行業績下降的當下，公司多項敏感財務指標又均落後於同行競爭對手，加之政策不透明，家族管理存在多項弊端，社會質疑也屬情理之中。在此，第一農經也五問貴人鳥。
1、 全行業績下降，多項指標低於行業均值，公司競爭力何在？
2011年，運動鞋服行業業績整體下滑。據行業龍頭李寧（ 02331，HK）2011年財報顯示，公司較2010年營業收入下降近5億元，毛利率由47.30%下跌至46.1%，淨利潤更是同比下降65.2%。而這已經是本土五大體育品牌商中營業收入、毛利率最高的企業。
另外，貴人鳥毛利率、應收賬款週轉率均低於行業平均值，單位面積銷售收入及營業收入也與同業差距甚遠。
毛利率：據招投書披露，貴人鳥於2009年-2011年（1-6月）間，主營業務的毛利率分別為27.04%、31.95%及38.66%，雖然增長較快，但對比同以二、三、四線城市用户為目標客户羣的361度、特步的毛利率都要低。以特步為例，其在2009年-2011年（1-6月）間毛利率分別為39.14%、40.65%和40.91%，而行業的平均值為38.62%、40.95%及41.86%，貴人鳥毛利率尚未達到平均水平。
應收賬款週轉率：貴人鳥2010 年度應收賬款週轉率為5.14 次，低於行業平均的8.51 次以及行業中位數7.10 次。
單位面積銷售收入：貴人鳥品牌零售終端的平效由2009 年的4，915.16 元/平方米上升至2011年的7，044.45 元/平方米單，單位面積銷售收入雖有提升，但仍不及安踏、匹克和特步。據悉，2010年度運動鞋服行業代表企業安踏、匹克和特步的收入平效分別為8，495.77 元/平方米、7，682.95 元/平方米和7，428.66 元/平方米。
營業收入：與同樣立足於二、三、四線城市的喬丹體育股份有限公司（簡稱"喬丹體育"）相比，貴人鳥的營業收入也不高，以已公佈的2010年總營業收入為例，喬丹體育為29.27億元，而貴人鳥僅15.35億元，差距近一半。
儘管貴人鳥近年來加大了品牌宣傳和市場營銷力度，品牌知名度逐步提升，銷售網絡也已初具規模，但其無論是與國內外一線品牌如耐克、李寧、安踏相比，還是與國內二線品牌如361度、匹克、特步等相比，在品牌知名度、影響力、融資渠道、銷售終端數量和整體實力等方面都存在一定差距。一旦未來行業競爭加劇，公司恐怕連自己的市場份額也難以保住。那麼，公司競爭力究竟何在？
2、 家族管理模式當道，人才流失嚴重，企業未來發展靠什麼保障？
家族企業，職工無股權
查看貴人鳥的股權結構，貴人鳥集團持有公司92.26%股份，億興投資持有公司、貴人鳥投資、弘智投資各持有公司4.74%、2%及1%股份。
揭開法人股這層遮羞布我們瞭解到，貴人鳥現任董事長兼總經理林天福通過貴人鳥集團間接控制本公司92.26%的股份，為公司的實際控制人。若貴人鳥成功上市，預計貴人鳥集團仍將處於絕對控股地位，而林天福則將仍為公司的實際控制人。
另外，貴人鳥第三大股東貴人鳥投資的實際控制人為林天福的弟弟林清輝及其夫人丁翠圓。貴人鳥的第四大股東弘智投資的實際控制人為林天福、林清輝的侄子林思亮及其夫人施少紅。
職工0股權，人才流失嚴重
據調查發現，貴人鳥多年來並沒有發行內部職工股，即使作為公司主力的研發團隊，也同樣是這種0股權待遇。因公司股權激勵的缺乏，高學歷人才流失嚴重，動搖貴人鳥的技術研發能力，直接牽動公司未來發展前景。
多年前，貴人鳥曾多次對外宣傳其技術團隊陣容豪華，公司共有核心研發人員114人，具備較強的運動鞋服設計能力。每年能設計1160餘款運動鞋和1370餘款運動服裝。然而當下，公司研究生以上學歷的僅有屈指可數的4人。這相對貴人鳥5368人的員工數量，幾乎可以忽略不計。即使是本科學歷的，也僅佔員工總數的3.22%.
人才的缺失，使得貴人鳥失去了在市場上衝鋒陷陣的技術支持。如若不打破這個畸形的股權結構，貴人鳥未來的發展到底依附於什麼來保障？
3、 關聯交易暗藏貓膩，到底還有誰不是你自家親戚？
這般典型的家族企業，正是有利於實際控制人利用其控制地位，通過行使表決權及管理職能對本公司的人事、經營和財務決策等予以不當控制。關聯交易當然也是其中必不可少的一項。
據瞭解，貴人鳥的主要原料供應商為樂益鞋材和泰昌鞋材，然而這兩家鞋材公司的控股人竟是林天福的妹夫丁清及林天福的妻弟林建家。
更有甚者，我們瞭解到，貴人鳥2010年度向泰昌鞋材採購鞋材均高於非關聯供應商。以PU鞋底為例，市場價僅為12.84元/雙，而貴人鳥的採購價高達17.10元/雙，是市場價的1.33倍。僅就這一年的鞋材採購，關聯交易額就高達0.48億元。
對此，貴人鳥回應，之所以比市場價格高，是"泰昌鞋材提供的PU鞋底平均重量為393.02克".但是究竟事實如何，我們也不妄加評論，只能説，這事兒只有天地知，你知，他知了。
話題又回到股權問題上，除去林氏家族實際控股95.26%外，剩下的非林氏家族4.74%控股到底花落誰家？對此，我們瞭解到，貴人鳥迫於證券監督的壓力，在即將IPO衝刺的最後階段無奈引進億興投資。
當然，如你所料，這個突擊入股的億興投資並不是"朝中無人".據悉，億興投資成立於2010年6月22日，其股東為林國清（持股70%）和唐向榮（持股30%）。半年後，億興投資就以18，667.60萬港元認繳增資額513.7654萬港元。至今，億興投資除持有貴人鳥股權外，未開展其他業務。在億興投資突擊入股成功後不到兩個月，貴人鳥旋即改製為股份制公司。
若貴人鳥若成功上市，發行價格或在16.3元/股左右，則億興投資的持股市值將達到4.06億元。與當年1.87億港元的投資相比，收益或達255%.
眾所周知，上市就意味着翻番的財富，本着肥水不流外人田的原則，公司一般不會輕易地將原始股轉讓給不相干的自然人股東。這裏，我們就真的忍不住問一句，林國清和唐向榮真不是你家親戚？
4、 各地投訴不斷，企業誠信如何再立？
據調查發現，貴人鳥在產品質量、售後服務、經營規範等方面可謂是劣跡斑斑，在全國各地屢遭消費者投訴，企業的誠信度嚴重受到質疑。
公開資料顯示，2010年10月29日，一位消費者電話反應其在桂陽縣商業步行街貴人鳥服裝店購買了價值200餘元的服裝，在向經營者索要發票時，老闆卻以各種理由拒絕為其開具發票。桂陽縣國家税務局4412366納税服務熱線接到舉報後，迅速組織檢查人員到商業步街貴人鳥服裝店調查處理，經調查，該消費者投訴屬實，並責令貴人鳥服裝店於11月2日補開了金額200元的發票並按發票管理辦法相關給予經濟處罰。
據知名媒體2011年8月25日報道，上海市民孫先生在貴人鳥四川北路店購買運動鞋後遭遇"高補低不退"的霸王條款。孫先生去貴人鳥鞋店換鞋，因同款無適合尺碼只能換其他型號，但公司卻規定換低價不退款，換高價則需補差價。記者隨後調查採訪證實了此事。針對此項規定，貴人鳥店方回應説，退不了差價是因為電腦沒有相應的操作設置。
2009 ~ 2011年間，貴人鳥品牌銷售渠道迅速拓展，帶動了公司營業收入的增長。但是，高速發展的背後卻充斥着消費者越來越多的抱怨和投訴，凸顯貴人鳥在企業經營方面的多重缺失，影響品牌形象，企業的可持續發展性更令人擔憂。
丟掉的東西難再找回，消費者失去的信心，公司失去的誠信又如何再立？
5、 鋪渠道、多開店的增長模式遭遇瓶頸，“全國戰略店鋪建設項目"意義何在？
據瞭解，此次貴人鳥擬合計IPO募資8.82億元，其中有5.52億元將用於"全國戰略店鋪建設項目"在未來兩年內建設60家貴人鳥品牌戰略店，購置店鋪29家，租賃店鋪31家。
然而，依靠鋪渠道、多開店帶來水平式增長的模式遇到了瓶頸，到了一個臨界點。行業中包括安踏、特步等在內的各大企業均開始縮減開店計劃，擬採取更審慎的方向。以特步為例，特步今年的店鋪數量增長計劃將由去年的800 ~ 1000間，縮減至400間。
據瞭解，貴人鳥2009 ~ 2011年品牌零售終端數由1847 家擴張至5067 家，複合增長率 65.63%.2011年內，貴人鳥在新開1306家零售終端的同時，又關閉了266家零售終端。
那麼對於遭遇瓶頸的發展模式，舉重資策建設項目的意義到底何在？當然不排除巨大收益的可能，但是我們是否應該冒着風險陪你等一個未來？