益佰製藥56倍超高溢價收購迷局：對方負債率90%

益佰製藥(600594)“暴發户”式的收購行為讓人匪夷所思。

公司近期披露公告稱，斥資5億收購貴州百祥製藥有限責任公司100%股權，收購價格較百祥製藥的賬面淨資產溢價56倍。

有意思的是，截至去年底，百祥製藥不僅資產負債率高達九成，且近三年的業績不是鉅虧就是勉強盈利；同時，公司申報評估的多項房屋、土地甚至專利權等資產，均存在權屬不明晰的問題。

此外，證券時報記者調查發現，百祥製藥還涉嫌財務造假：數額巨大的個人借款以“其他應付款”名義掛在賬面上，但在當期財務報表中卻找不到對應的利息支出或計提，存在做高當期業績嫌疑。

如此狀況的資產，竟花費56倍的超高溢價收購，益佰製藥到底在醖釀一個怎樣的局？

天價購微利資產

今年6月15日，益佰製藥一則公告引起市場關注。據公司公告，其全資子公司貴州苗醫藥實業有限公司與宏海控股有限公司達成股權轉讓協議，以5億元價格收購後者持有的百祥製藥全部股權。

公告顯示，百祥製藥註冊資本為2200萬元。截至2012年12月31日，其總資產為1.09億元，總負債9979.95萬元，資產負債率高達91%，賬面淨資產僅為888.49萬元。

然而，經過一番評估後，百祥製藥的股東全部權益價值卻被陡然提高到5.08億元，相較於賬面淨資產增值4.99億元，增值率為5613%。

對於高溢價的原因，益佰製藥並未具體解釋，僅表示，百祥製藥的主要產品能夠擴大公司的藥品銷售領域和豐富現有產品線；其主打的婦炎消膠囊已進入新版《國家基本藥物目錄》，憑藉公司在基層醫療市場的營銷網絡基礎及品牌優勢，能夠快速挺近基藥大市場。

深圳某醫藥類上市公司人士稱，雖然醫藥企業大多為輕資產企業，收購溢價較其他行業普遍偏高，但益佰製藥此番給出的56倍溢價卻“實屬天價”。

可以對比的是，今年1月，華潤三九花費5.83億元收購天和藥業，收購溢價僅1.36倍；今年5月，香雪製藥擬以4.48億元收購滬譙藥業70%股權，溢價剛剛超過5倍；而引起市場廣泛爭議的沃森生物收購案，其中最高的溢價也只有11倍。

更讓市場擔憂的是，百祥製藥的真實經營狀況難以匹配其高昂的身價，益佰製藥花費超高溢價收購的僅是一塊微利資產。

業績數據表明，2010年~2012年期間，百祥製藥的淨利潤分別為-2555.32萬元、92.69萬元和401.62萬元。截至2012年12月31日，百祥製藥未分配利潤為-1311.51萬元，整體仍處於虧損狀態。而今年1~3月，百祥製藥也僅實現淨利潤125萬元，依舊沒有太大起色。

其他應付款疑雲

實際上，除了業績表現半死不活之外，百祥製藥背後還隱藏着諸多難解的疑團。

證券時報記者調查發現，儘管資產負債率高企，但百祥製藥每年的財務費用卻少得出奇。評估報告顯示，該公司2010年~2012年的財務費用僅為3.9萬、-4.82萬和15.68萬。難道百祥製藥借錢不需要支付利息？

從資產負債表上看，在主要反映銀行借款的“短期借款”和“長期借款”兩項中，百祥製藥的“長期借款”項下已經連續三年為零，而“短期借款”到2012年也僅有807萬元，似乎符合其財務費用少的特徵。

但是，公司資產負債表上另一關鍵——“其他應付款”項下的數字，卻從2010年開始逐年飆升，2010年~2012年期間分別為3074.45萬元、5833.46萬元和7319.14萬元，到2012年底，其他應付款已佔到總負債額的73.34%。

百祥製藥的審計報告第25頁上則清楚表明，公司2012年“其他應付款”前三名均為個人借款，借款人分別為徐齊輝、梅勇勝和任明，借款金額分別為1000萬、500萬和400萬，共計1900萬。

某資深註冊會計師告訴記者，企業向個人借款一般分為兩種情況：一是企業股東免費“輸血”給企業，讓企業不用向銀行借款從而節省利息支出；二是企業向外部人士借款，則產生的利息應記入財務費用項下。

“百祥製藥這三筆借款的賬齡均在一年以內，顯然都是2012年借入，也就是説是在被收購前剛剛借入，時間點上未免太過巧合。如果借款人都是企業股東或關聯方，不排除有通過免費借款給企業扮靚財務數據，隱匿企業真實經營狀況，從而獲得更高評估增值的可能。等到益佰製藥收購後，輸血行為自然不會再有，企業立馬被打回原形。”該註冊會計師説。

上述註冊會計師分析，而如果是向外部人士借款，假定其借款期限為一年，按照人民銀行規定的一年期貸款基準利率6%計算，1900萬元的借款利息高達114萬，但利息支付的時間卻是在2013年，同樣是在益佰製藥收購後。這樣性質就更惡劣了，因為在扮靚業績的同時，也增加了收購方的隱性收購成本。而且7000多萬的其他應付款中還有多少個人借款並未得到披露，也值得疑問。

值得玩味的是，根據評估報告預測，百祥製藥2013年的財務費用將猛增至118.13萬元。

收購資產存權屬問題

另一方面，百祥製藥申報評估的多項房屋、土地甚至專利權等資產，也存在潛在的權屬不明晰問題。

對此，評估機構特意在評估報告中指出：“百祥製藥本次申報評估的房屋建築物共8項，其中：位於龍里製藥廠的鍋爐房、浴室和原料粉碎間等三項共計265.4平方米的房屋尚未辦理房屋產權證，公司承諾該房屋產權屬於其所有。”

百祥製藥評估基準日共有三宗土地使用權，截至評估基準日，其中兩宗土地使用權未提供《國有土地使用證》，也未能提供該地塊的相關合同、協議或相關情況説明。對其法律權屬，評估機構表示不發表意見，也不作確認和保證。

另外，百祥製藥共申請或受讓專利共計29件，其中：外觀專利14件，發明15件，無賬面價值。截至評估基準日，公司未能提供14件外觀專利的相關資料及專利證書或相關情況説明。對其法律權屬，評估機構也表示不發表意見，也不作確認和保證。

值得注意的是，上述未能提供《國有土地使用證》的土地中，有一塊是百祥製藥於2007年取得，位於南明區雲關鄉，面積為5.37萬平方米。但除了在2007年取得編號為“築預登【2007】字第104號”的土地使用權預登記證，迄今為止，百祥製藥對於這塊土地再無其他動作。

有業內人士指出，按照規定只要土地上的建築竣工就可申請《國有土地使用證》，而百祥製藥六年前就拿到這塊地，卻一直無法獲得土地使用證實在難以理解。“需要注意，如果取得土地使用權預登記證兩年內不動工建築，國土部門是有權收回該土地使用權的，百祥製藥這塊土地狀況到底如何，公司應該給予更詳細的披露。”該人士稱。