基建投資提速拯救經濟失速

在中央政治局會議定調宏觀框架後，除了央行繼續向市場投放少量的流動性資金及國家發改委表態要加快推進重大基礎設施建設外，本週並未有相關具體的穩增長措施出台。目前市場普遍預測1~7月城鎮固定投資或放緩至20%，甚至跌破這一關口。迫於宏觀經濟慣性下滑趨勢以及隨之而來的就業壓力，下半年我國鐵路、能源、4G、城市軌道以及環保等領域投資作為穩增長項目已然箭在弦上，不得不發。

下半年追加基建投資

在二季度GDP同比增速跌至7.5%後，中央政府先後提出了支持鐵路、城市基礎設施、棚户區改造、4G、環保等領域的投資，以期通過加大這些領域的投資來挽救宏觀經濟失速。“要保證有限的政府投資投向經濟社會發展的重點領域和薄弱環節。”國家發改委主任徐紹史日前公開表示。而他所説的重點領域即為棚户區改造以及鐵路、“斷頭路”等基礎設施建設。實際上，基建投資同比增速在2012年2月跌至-2.36%之後，發改委便加快了項目的審批速度，隨後基建投資增速一路回升至今年3月份25.6%高點(見圖1)。

新一屆政府上任後並未延續去年上半年的審批力度，於是基建投資再次出現放緩。而受制於產能過剩和需求不足的雙重製約，我國製造業投資短期內難見起色，房地產投資則由於樓市政策調控和流動性的制約增速明顯放緩，相比之下，基礎設施建設再次成為拯救經濟失速的關鍵一步棋。國家發改委本週發文稱，要抓緊推進北京新機場項目前期工作，爭取儘早開工建設。發改委表示，已經先後批覆了瀋陽9號線一期工程、10號線，武漢8號線一期工程等8個軌道交通項目，另有10個項目前期工作進展順利，預計下半年開工建設。

發改委加快推進重大基礎設施建設將給下半年經濟帶來多大提振作用？這既要對上半年投資完成情況進行梳理，也要考量下半年政府追加投資計劃所帶來的變化。從上半年實際完成情況來看，除了電信行業投資完成額比重偏低外，鐵路等領域投資均屬正常發揮。中國鐵路總公司發佈的數據顯示，今年上半年鐵路固定資產投資為2159.31億元，完成全年固定資產投資額度的33.22%;基本建設投資為1869.72億元，完成全年計劃的35.96%。此額度與原鐵道部2012年上半年完成額基本一致。如果按照追加資金計算，上半年鐵路固定資產投資完成全年額度仍在3成以上，這符合歷年上、下半年維持三七比例的節奏。棚户區改造上半年開工進度保持較高水平，開工率為69%，高於去年的63%。棚户區改造投資規模大約4630億，但目前尚未見上調及追加投資金額計劃。

下半年要拉動經濟只能依靠追加投資，在政府定向支持領域中，目前較為清晰的鐵路投資目標已確認，中國鐵路總公司本週四(8月8日)稱，從年內6500億元追加100億元，而並非早前所傳的追加400億元。4G投資下半年則將追加150億元，棚户區改造今年計劃套數目標與去年基本持平，約為304萬套。至於環保投資和城市基礎設施建設方面，政府部門的表述則比較籠統，環保部部長周生賢曾在7月底表示，今後五年中國政府將以每年增加千億元的較大幅度增加環保投入。不過這千億元投資業內稱是廣義的環保投資，主要是指城市綠化和生活垃圾設施等，大部分屬於基礎設施領域。

上週國務院會議部署加強城市基礎設施建設，雖然明確涉及環保、水利建設、管網、電網、路網等6大重點任務的執行路徑，但尚未提及具體投資金額。據海通證券報告測算，下半年這些領域將追加投資1650億元，將拉動下半年經濟0.4個百分點。中性假設下，這幾項穩增長措施對GDP的拉動為0.17%。

放權撬動民資參與

房地產投資是穩增長的另一重要着力點。近期召開的中央政治局會議沒有強調“堅持房地產調控不動搖”，而是改為“促進房地產市場平穩健康發展”。這一態度的轉變被業內認為可能是中央政府重視房地產對於經濟增長的拉動作用。自去年9月以來，百城房價已出現連續14個月上漲，一線城市更是呈現高達兩位數的增長，與之相應的房地產投資增速也維持高位。中原地產市場研究部總監張大偉對記者表示，政府目前能維持房價環比微漲就不錯了，繼續打壓房地產市場的概率並不大。而證監會本週五表態有關上市房企再融資口徑沒有變化，這意味着房地產企業股權融資放開只能是意淫。“今年上半年融資環境要比去年差些，而下半年可能要比上半年緊些。”張大偉表示。

在房地產投資同比增速不可能提速背景下，基建投資對於穩增長而言顯得更為重要，但是錢從何來？從基建投資資金來源來看，主要分為表內(中長期貸款)、表外(基建債券、信託貸款、委託貸款等)、財政支出(包括預算內財政支出、地方政府性基金中的土地出讓金淨值、中央本級政府性基金用於基建的部分)。從附表可看出，信託和委託貸款融資增速明顯成為近年來推動基建融資的主動力。此外，今年上半年政府預算外資金上升了41.9%，而預算外資金中的基建支出主要來源是土地財政。

在表外融資增速大幅飆升下，其潛在風險不容忽視。目前中央政府開始全面清理地方政府債務，相關債務融資工具發行大幅放緩。業內擔憂政府審計風暴造成融資平台遭遇凍結，導致未來基建投資失速風險將顯著加大。在目前的地方政府土地收益增長放緩背景下，一些地方通過舉新債還舊債不僅難以為繼，而且還吹大了地方債務泡沫，曾經的全國百強縣江陰近日被媒體曝出陷入了債務危機。而全國財政收入上半年也明顯放緩，上半年全國財政收入增長7.5%，其中中央財政收入增長1.5%。“當前投資增長主要靠基礎設施和房地產投資拉動，相關資金很大程度來源於高成本融資。“短融長貸”、“短貸長用”擴張過快。”國家發改委主任徐紹史表示，及時完善細化政策，擴大市場準入，引導民間投資通過產業基金、股權置換、特許經營等多種途徑進入基礎設施、基礎產業和公用事業等領域。

實際上，這種放權撬動社會資本參與的過程註定緩慢。從貨幣政策的空間來看，目前的制約因素與去年下半年相比在於：一是房價已處於新一輪上漲週期的高位;二是下半年通脹存在潛在上行壓力，豬肉和蔬菜價格從5月之後已經開始反彈，7月份CPI同比上漲了2.7%，其中食品類漲幅為5.0%，拉動CPI上漲了1.6%。“穩增長”的政策基調可能使貨幣政策邊際鬆動，但空間十分有限。海通證券報告稱，即使穩增長的城市基建等投資領域資金有保障，但由於整體融資增速下降，也會對其他領域投資產生擠出效應。

儘管對於經濟下滑政策上已經未雨綢繆，但目前已確定的微調政策或只能降低下滑的速度。這也倒逼下半年更多的定向扶持政策上馬，因為經濟下滑的背後是潛在失業潮。雖然現階段還沒有出現大面積的失業現象，但在號稱“史上就業最難年”的2013年，如果經濟下行的趨勢無法儘快避免，那麼一旦突破某一臨界點，大面積失業現象可能隨時出現。可以預期的是定向扶持政策仍將圍繞新型城鎮化有關的涉及環保、水利建設、管網、電網、路網等領域。