金融改革全面提速助力中國經濟躍上新層級

*編者按：*種種跡象表明，中國金融改革現在已經到了極其關鍵的時刻，中國經濟期待金融體制取得實質性的突破。金融改革破冰之旅此時無論懸停、或者倒退，都沒有出路，只有切實打破政府管制和國有企業壟斷局面，實現利率市場化、人民幣自由兑換、建立多層次金融市場、不斷完善金融產品結構，才能加速我國經濟結構轉型、升級步伐，實現“中國夢”的設想。

中國金融領域面對的問題在當前中國很多地方都存在，例如政府管制和國有企業壟斷導致的市場價格信號失靈，制度不合理導致市場存在先天缺陷還有開放競爭程度不足導致的行業發展滯後於國民經濟發展的需要等等。但是金融行業又具有其明顯的特殊性，作為國民經濟的核心，牽一髮而動全身的特點使得其在發展中更加謹慎。這種謹慎發展與市場化和多元化的需求相遇便催生出諸多問題，例如影子銀行、地方債務平台以及金融資源錯配等。伴隨着高速增長，中國的經濟規模不斷擴大，目前已經成為世界第二大經濟體，廣義貨幣供應量M2存量已經超過一百萬億，外匯儲備規模達到3.5萬億美元，在如此巨大的經濟總量面前，對金融體系的任何改變都顯得格外困難，解決問題的惟一方法就是繼續深化改革。

金融改革創新的三個方面

中國新一屆政府上任以來厲行改革，其實施的金融改革正在加速前進，其廣度和深度史無前例。我們總結的金融改革創新歸結為三個方面：

一是金融價格體系的改革，核心在於利率市場化和匯率市場化。眾所周知，利率是資金的價格，代表了資金市場供需的平衡情況;而匯率則是以一種貨幣表示另一種貨幣的價格，反映了兩國之間外貿和投資的平衡情況。這兩種價格是金融市場上最重要的價格指標，也是宏觀政策調控的關鍵變量，如果這兩個價格被人為管制或者扭曲，則可能造成整個金融系統的資源錯配。最明顯的例子是中國匯率改革之前，人民幣匯率存在低估的情況，導致外匯儲備激增，國內貨幣被動投放，併成為日後通貨膨脹和經濟波動的重要原因;另一個例子是由於存貸款基準利率的管制，中國銀行業可以享受高額的息差，這直接的結果是提高了實體經濟的融資成本，企業負擔加重，同時也限制了銀行創新的衝動。因此儘管利率和匯率市場化存在某些風險，但仍應積極推進。

今年7月19日中國人民銀行宣佈取消金融機構貸款利率下限，取消票據貼現利率管制，代表中國利率市場化改革又向前邁進一步。未來利率市場化將主要集中於存款利率方面，這包括髮展存款保險制度，發行可轉讓大額定期存單，然後逐步向短期小額存款利率的市場化過渡。在匯率改革方面，將於10月1日開啓的上海自貿區將率先試點人民幣資本項目的自由兑換，這是一種有益的嘗試。同時擴大人民幣浮動區間，增加匯率彈性也都是為最終資本項目的放開進行必要的準備。利率和匯率市場化對於中國實體企業而言具有十分積極的意義，通過價格競爭，可以有效降低企業的融資成本，使得不同類型企業在不同的價格上獲得資金，同時還可以享受到金融機構更加專業和細緻的服務。

二是現有制度的改革。例如IPO發行制度,制度的缺陷導致中國市場在很多方面存在先天不足，無法保證投資者在公平公正公開的環境中正確地表達自己對於市場的觀點，這會極大地挫傷投資者參與的積極性。另外，制度的缺陷也可能導致市場對於信息的反應遲緩，效率低下。將於10月8日開始實施的併購重組分道制審核將極大地加快企業併購重組的效率。分道制是指證監會對併購重組行政許可申請審核時，根據財務顧問的執業能力、上市公司的規範運作和誠信狀況、產業政策和交易類型的不同，實行差異化的審核制度安排。其中，對符合標準的併購重組申請，實行豁免審核或快速審核。這一制度改革不僅加速了企業併購重組的效率，在降低成本的同時也縮短了券商的業務週期，加劇了市場化競爭。

三是建立多層次的金融市場體系，不斷完善金融產品結構。周小川行長在《資本市場的多層次特性》的文章中按照不同的標準對市場進行分層，而每一種分層方式都可以通過金融創新的方法創造出多種多樣的金融產品。金融市場分層的本質是要滿足實體經濟不同的投融資需求和風險管理需要。例如在公司債的多層次性方面，可以按照清償的維度來分層，也可以按照信用等級進行分層。這讓我們想到最近準備推出的永續中票。永續債券是指沒有到期日，投資人可按票面利息永久取得利息的債券，具有高票息、長久期等特點，它是企業提高股本水平又不攤薄股東權益的融資工具。這次國電電力準備發行的是長期限含權中期票據，其中還包含贖回期權。又例如在銀行業資本工具的多層次性中，周行長特別提到優先股，這也是最近市場的熱點，9月9日農業銀行還因此出現其上市以來首次漲停。優先股同時具有權益工具和債務工具的雙重性質。對於銀行而言目前面臨着較為嚴重的資本金缺口，對未來的業務發展形成一定製約。

按照新的巴塞爾協議，銀行除了一級資本和二級資本以外，還要有資本留存緩衝、逆週期資本緩衝，對於系統重要性金融機構還要有額外資本要求，這無疑對銀行提出更高的資本要求。優先股的推出可以幫助銀行提升資本水平的同時，不對控股權構成影響，周小川特別提到了優先股在美國政府處理AIG危機時的作用。另外，對於普通企業而言，發行優先股成為新的融資選項，成為繼普通股、債券、中票短融之後又一個融資選擇。

金融改革機遇與挑戰並存

中國金融改革之所以備受矚目是因為其影響不僅僅在於金融體系，更關乎到整個國民經濟的發展以及經濟結構的轉型升級。金融體系的價值早已超越了最初資金融通的範疇，現代金融的意義在於提高資本的運行效率，將金融資本配置給效率最高的人，並以此激勵創新，推動經濟的健康成長。中國經濟高速發展之後遇到的瓶頸需要依靠打破金融市場舊藩籬來實現，金融改革的成功將成為中國經濟新制度紅利的關鍵部分。

當然，金融改革進入深水區後，風險也會隨之而來。例如實現人民幣資本項目的自由兑換可能導致熱錢頻繁流動;進行資產證券化改革儘管能盤活存量資金，但也會增加槓桿的倍數和長度，美國次貸危機正是我們需要借鑑的教訓。應對這些風險，我們應該做好三件事情:

其一是做好風險管理工作。中國市場經濟發展的過程中尚未遭遇過嚴重的經濟危機洗禮，這使得很多企業甚至金融機構缺乏風險管理意識，更缺乏現代化的風險管理工具和手段。隨着利率、匯率市場化的到來，金融市場價格與商品市場價格的波動都將更加激烈，同時，我們面對的交易對手方的情況也更加複雜，我們如果不能掌握先進的風險管理工具進行應對就很可能出現問題。

其二，堅持基於實體經濟辦金融的理念。現代金融具有獨立運行的特質，同時也具有自我強化的性質。一旦脱離實體經濟的需求，就可能催生泡沫化，推動槓桿水平脱離合理範圍，進而引發經濟危機。

其三就是金融的適度監管。金融監管是必要的，但是過度監管可能會抑制金融創新，這不利於金融為實體經濟服務。過去我們的監管往往過於謹慎，導致金融創新有些遲緩。但同樣金融也不能在缺乏監管的情況下過度自由化，宏觀和微觀的過度自由化在亞洲金融危機和次貸危機中均扮演了不光彩的角色。

中國的金融市場需要平衡的改革發展，在監管和創新上實現良性互動，這樣才能”為國民經濟提供更好的服務”。(特約作者王宮)