阿里上市博弈：“棄港投美”真假幾何
羅琦 趙楠 黃遠 王心馨
就在港交所關鍵會議前夕，阿里巴巴上市路線圖爆出了“棄港投美”的跨太平洋急轉彎，這到底是阿里的無奈之舉，還是馬雲的施壓策略？
據外媒報道，阿里巴巴與港交所的談判已經破裂，正準備赴美國上市。目前，阿里正在求助一家美國律所準備IPO事項，但尚未聘請投行。對於這一消息，阿里官方對《第一財經日報》記者表示，目前不予置評。港交所及香港證監會的發言人則向記者表示，不對個別事件做任何評論，目前並無最新消息披露。
一名消息人士告訴記者，港交所將於今日就是否允許阿里巴巴以合夥人制度上市進行正式決議。儘管港交所人士拒絕對此表態，但有港媒的報道印證了這一消息。
在此關鍵時間節點傳出“棄港投美”之説，一些市場人士認為難逃博弈之嫌。有關注交易人士向記者表示，此時突然傳出消息，似乎是阿里管理層故意放風向港交所及香港證監會施壓，試圖在談判前取得輿論高地。
阿里巴巴的上市地點一直是市場熱議的話題。昨日港交所行政總裁李小加撰寫博客，疑似回應近期風波，稱應當把公眾利益放在第一位，但個別公司上市或政策改變的決策需要由上市委員會和證監會審議決定。
“可能雙方仍處於博弈階段。”一名分析人士表示，阿里尚沒有就赴美上市聘請投行，也沒有考慮赴美上市的成本。但相比上市成本，阿里顯然更看重控制權。
博弈控制權
據媒體援引知情人士消息稱，在與港交所圍繞IPO計劃的談判破裂後，阿里巴巴集團現打算赴美國上市。阿里目前已經聘請了一家美國律所籌備上市事宜，並且可能即將聘請投行。據分析師估算，阿里的估值最高可達千億美元，有望成為自Facebook後科技行業的最大IPO。
早前香港媒體曾報道稱，阿里巴巴與港交所將於今日舉行會議，對阿里巴巴創辦人馬雲提出的合夥人制度尋求初步原則性澄清共識。上述消息人士也對本報證實了這一報道。
9月10日，阿里巴巴創立14週年之際，阿里巴巴董事局主席馬雲發表內部郵件，披露阿里巴巴內部已執行三年的合夥人制度。
據記者瞭解，阿里巴巴每年新加入的合夥人無具體名額限制，新的合夥人由現任合夥人一人一票，3/4投票通過後當選。截至目前，阿里巴巴一共有28名合夥人。一名阿里內部員工告訴記者，包括馬雲、阿里巴巴董事局執行副主席蔡崇信、阿里巴巴集團CEO陸兆禧等人，均在這28名合夥人之列。
合夥人制度之所以引發關注，是因為阿里巴巴在上市後有望藉此獲得更大的董事會投票權。此前有消息稱，阿里巴巴原希望以合夥人管理制度在港上市，即由合夥人提出集團董事會多數席位，而不受管理層或合夥人實際持股比例的制約。
一名接近阿里巴巴的投行人士分析稱，阿里方面希望通過合夥人制度，在合夥人中提選出若干名成員作為董事，以平衡董事會內部來自雅虎和軟銀等投資機構的投票權。
但以上打算有違目前香港市場“同股同權”的制度。儘管此前港交所相關人士曾公開表示希望阿里這樣的公司在香港上市，但據近日諸多未經證實的傳聞稱，香港證監會可能不會對阿里合夥人制度提供“綠色通道”。
本週亦有港媒報道稱，香港證監會董事局在近日召開的例會上，已經初步討論了阿里巴巴的合夥人制度，但由於該制度有違香港“同股同權”的宗旨，所以證監會短期內不會為阿里巴巴的股權架構放行。
中國銀盛財富管理首席策略師郭家耀對記者表示，由於阿里巴巴估值非常高，但很明顯公司與監管機構在股權架構上存在較大分歧，令市場上充斥着不同的傳言，現在已經無法判斷集團能否完成在香港上市的計劃，即便轉向美國上市也不奇怪。
在這樣的背景下，一些市場人士質疑最新的“棄港投美”報道存在放風之嫌，系阿里巴巴的談判策略。前述關注交易人士就稱，近期市場消息眾多，此時傳出赴美上市的消息，似乎是阿里巴巴的施壓策略。
對於李小加昨日發表的博客，這名關注交易人士解讀稱，李小加選擇在此時發表博客，儘管在文中未提及阿里巴巴的名字，但字字句句都疑似解讀阿里巴巴近日受熱議的上市事件，説明阿里與港交所談判仍在進行中。不過，港交所既是監管機構，又是上市既得利益方，因此目前也面臨兩難的困境。
李小加還提到：“香港是法治之都，監管者需要為將來尋求類似待遇的其他上市申請人劃定一條清晰的法規界線，並仔細闡述劃定這一界線的原因。”
李小加在博客中以各類市場參與者的身份提出了針鋒相對的不同觀點，但最終以“程序先生”的口吻説：“如果要求超出了《上市規則》所許可的有限酌情範圍，那就要經過適當的公眾諮詢之後才可以修訂規則及政策，確保所作的改變經得起時間的考驗。這是香港的優良傳統，必須堅持。”
尚有周旋空間？
值得玩味的是，馬雲在談及合夥人制度的內部郵件中稱：“我們不在乎在哪裏上市，但我們在乎我們上市的地方，必須支持這種開放、創新、承擔責任和推崇長期發展的文化。”
阿里巴巴首席戰略官曾鳴此前對記者表示，阿里巴巴並不是要讓港交所為阿里一家公司開個例，而是希望港交所能站在為股東創造長遠價值的視角讓所有上市公司均能採用創新方案。
如果失去阿里巴巴的IPO，港交所將錯失一個高達千億美元估值的項目，而近來港交所最大一筆IPO項目為2010年10月AIA集團創造的200億美元市值。
事實上，如果阿里最終選擇赴美上市，不僅意味着港交所將損失現實的利益，同時也令阿里付出更多成本。
“阿里在美上市的可能性幾乎為零，美國嚴格的會計標準是令阿里止步的原因之一。”一家即將在港IPO的科技類公司創始人對記者表示，阿里巴巴希望能夠在香港上市，但前提是通過某種機制來確保管理層的控制權。
他對記者分析稱，一方面，阿里巴巴B2B業務曾於2007年在港交所上市，並出於自身業務的考慮，於2012年退市。這使得阿里巴巴管理層對香港資本市場的運作及監管環境較為熟悉。
另一方面，對VIE(可變利益實體)結構的監管、較為嚴格的財務審核流程，以及較為普遍的做空現象、市場窗口等因素，使得阿里巴巴並不敢輕易選擇在美國上市。
美國對阿里的最主要吸引力之處來自對控制權的保證。美國二級市場的“雙股權”制度可以支持馬雲以及阿里管理層，在控制權上佔有更多席位。在已上市公司中，Facebook和Groupon均採用這種架構，但港交所並不允許“雙股權”制度，因此阿里希望港交所破例。
值得一提的是，李小加在昨天的博客上也提到了部分令市場浮想聯翩的話語。他用夢境的形式提到：“多層股份架構有什麼問題？世界上大部分交易所都允許這樣做，只有香港墨守成規、不肯接受……如果香港錯過了中國下一輪上市大浪潮，我們大家都會輸掉！”但他同時也以其他反對言論“對沖”了上述話語，表明上述言論只是部分人的看法。