經濟增長平穩 大盤表現乏力

未來一段時間對市場的推動有兩個方面：一是在盈利方面，不是整體的推動，而是結構性的推動，有些行業盈利不錯就會有所表現；另一個方面是市場對改革的預期。

記者 張學慶

“我們預計，經濟改善勢頭有所減弱，但政策和改革預期將進一步增強，因此維持一個略偏正面的短期A股走勢判斷。”瑞銀證券財富管理研究部主管、首席中國投資策略師高挺日前表示。

保持7.5%水平

瑞銀預計經濟數據短期仍將温和改善，但勢頭減弱，因為部分驅動因素(庫存變化、季節性需求回升、滯後的信貸環境影響，以及政策拉動等)持續性不強，最近的數據表現基本符合這個判斷。房地產投資走弱提示未來投資可能出現放緩的風險。

高挺説，李克強總理最近在多種場合表示“我們要統籌經濟增長轉型和改革”。這意味着是在走中間的路，不讓經濟增長特別大幅度地回升，因為那樣會涉及到很多信貸短期的刺激。而統籌就是不讓它下降得特別厲害，經濟下滑到第二季度比較差的時候又做一些推動。所以未來不光是第四季度甚至是一年內可能都是這樣，經濟不會出現非常強勁增長和反彈，可能就在現有水平，GDP增長在7.5%左右。

7~8月份中國經濟出現了走好態勢，但這樣的態勢是否可持續？實際上經濟反彈幅度不大，並且是季節性因素和庫存因素比較多，而這都是短期因素，9月反彈勢頭已經開始走弱。“我們對短期經濟反彈的一個判斷，就是未來一段時間這種從低位往上走的勢頭基本上沒有了。當然，它不會馬上掉下來，因為政策的推動會有一段時間的效應，所以更客觀看未來幾個月增長開始走平。”

華泰柏瑞基金研究部也認為，9月份的宏觀和中觀數據，整體呈現“旺季不旺”的局面，下游需求平穩，中上游量價表現偏弱。因此，在終端需求平穩的大前提下，中上游的庫存和價格已經在7~8月份透支了部分“旺季樂觀預期”，所以短期出現了回撤的壓力。總的來説，經濟繼續緩慢回落的概率較大。

預期太高？

對於即將召開的十八屆三中全會，市場充滿了期待。高挺認為，需要改革的領域有很多，即使三中全會給出的框架是一個綜合性的，實際推進一定是有快有慢的，所以不能預期太高，尤其是涉及到特別細節的東西，三中全會公報中應該是看不到的。

從市場角度來説，三中全會召開之後A股投資就會“見光死”？很多炒改革的行業板塊股票就開始下跌？“我覺得也不一定，因為政策給出了一個原則以後就要等落實了，這個預期會持續，不會馬上就沒了，這是一個持續的過程，中間一定是有高有低，有的時候熱情高漲，有的時候又有些回落，政策預期帶動的板塊可能會波動性比較大。”高挺説。

蘇格蘭皇家銀行首席中國經濟學家高路易預計，十八屆三中全會將會宣佈經濟增長方式向內需、消費和服務型經濟轉變以及升級產業結構的目標和方向，但不會有具體的措施出台。總體原則可能會涉及市場化改革、對外開放以及與全球經濟的一體化、提高城鎮化質量、創新以及轉變政府管理經濟的方式。

高路易稱，在阻力較少並且已取得改革通行證的領域，例如金融和財政改革，要素價格和税收，以及加大政府的衞生、教育和社會保障支出等方面，三中全會或會出台明晰的推進原則和方向，同時未來兩年將出台具體措施。而在日程表的另一面，例如促進國有企業的公平競爭等方面，三中全會的目標將會非常模糊，未來兩年也不會有太多措施出台。而其他關鍵領域的改革前景則分為兩個極端，其中“新城鎮化”的呼聲很高，而所要求的公共財政和土地改革則很難推進。

“因此在我們看來，三中全會的結果可能會讓轉變增長方式改革的高預期落空。由於我們並不預計中國將會很快陷入硬着陸或者碰壁，缺乏這些高預期領域的改革路線圖也並不必然是一個嚴重問題。但這並不意味着我們對改革進程沒有擔心。”高路易表示。

看好哪類股票

華泰柏瑞基金表示，在目前的時點上，儘管市場對於三中全會仍有期待，而且眼下流動性也比較充裕，央行非常注重銀行間市場的資金價格平穩，因此市場短期下行風險不大。但需要認識到，由於經濟存在緩慢下行的風險，加上今年結構性市場分化明顯，部分板塊和個股已有非常高的漲幅，越到後面其實越需要謹慎，至少在當前位置很難下重手。

結構騰挪越來越難，短期來講還有三類股票值得關注。第一是政策相關的領域，諸如上海國企改革，市場預期不充分，而且政策“證偽”還需要時間。第二是消費類穩定成長股，諸如零售、醫藥和食品，基金倉位尚可，有一定號召力。在“週期退潮”和倉位不減的前提下，之前下游行業的倉位會挪到這些地方。第三，對於成長股，需要去偽存真，密切跟蹤三季報的表現。

“第四季度市場就看兩個東西，一個是經濟環境怎麼樣，另一個是改革進展如何。”瑞銀策略師高挺説。

經濟環境看上去是趨穩，所以業績的環境、盈利的環境也是一個“穩”字，也就是説我們不太可能看到利潤增幅繼續上升，但也沒有下去，而是走平。所以整體的盈利環境對於A股市場來説稍微正面一點，因為還是有10%左右的盈利增長，但是它對指數的推動力不是特別強。改革方面，經濟改革還會持續整個季度的預期，有強有弱，預期不會馬上消失。

因此，未來一段時間對市場的推動有兩個方面：一是在盈利方面，不是整體的推動，而是結構性的推動，有些行業表現不錯就會推動，但是整體作用不是特別強;另一個方面就是大家對改革的預期。

“具體從盈利的角度來説，我比較喜歡的是盈利增長不是因為去年低基數造成的，而是一直比較平穩的，現在又能保持比較高的增長的行業。”高挺説，“食品行業中的大眾食品，高端白酒前段時間由於各方面的原因已經下來了很多，奶製品、肉製品這些增長都是比較快的，達到20%左右。醫藥是成長行業，達到15%，家電也有15%~20%的增長，我們看到9月份的汽車銷售數據非常強，也有25%左右，而且去年特別差的時候也沒有特別差。並且汽車股估值不是特別高，家電也不是特別高，這些都是我比較看好的方面。週期性方面，我可能會看好建材，因為建材在週期性板塊裏相對最穩定，未來一段時間政府説要進行梯度建設，因為建材到了秋季旺季，水泥價格也在上漲，所以還是不錯的。”

“另外，從改革的角度來看，我的預期不是特別強，主要是改革的複雜性比較高，而且少了很多細節，我們在等細節。要在銀行之外大力發展資本市場，IPO開放之後進場的速度就會很快。債券方面，最近兩年的增量非常多，這些對券商很有利，所以看好券商板塊。非金融領域的改革包括引入民間資本和壟斷行業的改革等等，其中鐵路的改革最具備條件，同時有最高的迫切性。這方面的推進會很快，看好鐵路股的表現。”

從資產配置角度看，瑞銀看好美國市場。“全球增長持續改善以及央行的支持預期將進一步推動股市上揚。我們看好美國股票，因為美國經濟的根基比其他地區更加穩固。”高挺表示，在國內需求復甦推動下，2013年美國上市企業盈利增長預計將達到7%，而2014年將達到8%。

另外，高挺表示，美國和歐洲公司債券(投資級)及美國高收益債券具有吸引力。

改革預期一覽表

改革領域     可能在未來2年實施       可能推遲到2年後，或不太可能實施

金融領域    允許發展更多民營和小型銀行；大規模重組不良貸款或政府對銀行進行資本重組

建立存款保險制度建立銀行業退出機制

利率市場化    從銀行間同業存單開始逐步放開存款利率;完全放開存款利率

逐步發展大型銀行最優惠貸款利率，將其作為參考貸款利率

匯率          匯率進一步擴大每日交易區間  大幅增加匯率波動性

資本賬户開放                  逐步放開對外證券投資相關規定;資本賬户完全可兑換

逐步放開國內實體海外融資的相關規定;

進一步增加QFII額度和擴大投資範圍

資本市場   鼓勵和支持股票、債券和信用等資本市場的發展和創新;總體上否定影子銀行的發展

擴大資產支持證券化試點範圍;

提高股票一、二級市場的監管水平和透明度

上海自貿區        在上海自貿區試點上述一攬子金融領域市場化舉措

財税體系

税制改革

營改增：2014年初範圍擴大至鐵路運輸和郵電通信;2015年年底前擴大至所有服務行業。

房產税推廣至全國範圍;

資源税：2014年對煤炭從價計徵;在接下來2-3年內將從價計徵試點範圍擴大至其他資源產品種類。

個人所得税改革取得重大突破，大幅擴大税基並涵蓋所有收入種類

消費税：將部分高能耗、高污染產品納入徵税範圍; 調整現有徵税商品的税率;將徵税點逐步從生產端移至銷售端。

房地產税：在2014年年中之前建立不動產登記制度;將房產税試點擴大至更多城市。

結構性減税：減免小微企業和一些新興產業的税收。

中央-地方政府財政關係

調整並減少部分地方政府支出責任，主要通過：基本養老保險實現全國統籌，中央財政覆蓋一些基本公共服務(例如食品藥品質量監管、公共衞生安全等);

對地方-中央財政關係進行大規模改革;

通過資源税、消費税改革，增加地方政府税收收入;

地方政府在全國財政收入中的佔比大幅提高;

限制對地方政府的專項轉移支付，增加一般性轉移支付規模和比例;

下放部分專項轉移收入項目到地方政府管理;

中央政府施加援手解決地方政府債務問題;市政債發行完全放開

逐步擴大地方政府債券和地方政府平台債的發行規模

預算管理    將更多開支納入正式預算管理體系;開始編制地方政府資產負債表;

制定長期預算和融資計劃

建成包括地方政府基金、社保基金和國有資產在內的全口徑預算體系。

户籍和社會福利改革

户籍制度    在全國範圍內放寬中小城市户籍制度，但不同城市的情況和實施進度可能有所不同

放開大城市户籍制度

養老制度

擴大養老金覆蓋面，涵蓋農民工和個體户以及更多的農村地區;

完全整合城鎮-農村、公務員-其他人羣的基本養老雙軌制體系;

開始將基本養老保險從省級統籌提升至全國統籌

養老金體系的重大改革，如提高退休年齡和養老金替代率

醫保        擴大醫保範圍，覆蓋更多重大疾病;

建立全國性可轉移的醫保制度;

進一步增加政府對農村基本醫保的支出;

整合農村城鎮醫保覆蓋範圍

鼓勵私營部門進入醫保服務行業

土地改革

徵地補償    修訂併發布《土地管理法》和《農村集體土地徵收補償條例》;

提高農民在土地出讓中所獲補償的標準

允許農民直接向城鎮用地市場出售集體建設用地

農村土地流轉

農村土地確權      加快農村土地的確權和登記工作

農村土地流轉    擴大農村集體建設用地轉為商業用地的試點計劃範圍

允許農民直接向城鎮用地市場出售集體建設用地;

根據試點經驗出台全國性的方案

建立完全統一的城鄉土地市場

行政和機構改革

投資及生產經營審批       進一步取消下放投資和生產經營活動的行政審批;

完全取消政府對投資項目和生產經營活動的行政審批;

降低中小企業進入服務業和公用事業的壁壘

全面放開審批或打破國企壟斷

行政效率                        整合冗餘的行政程序或機構設置;

全面放開行政事項或打破國企壟斷

清除重複的行政事項

信息披露                披露政府行政費用和開支;

完全公開政府官員財產

出台房地產、金融賬户和互聯網等的登記規則

公共服務效率      通過向社會機構或民營部門購買服務，繼續推動公共服務創新

能源資源價格

電               逐步完善煤電聯動機制和居民階梯電價制度

完全取消特定工業企業的電力補貼

天然氣           逐步提高天然氣價格使其接近市場定價

完全實現價格市場化

水及其他             建立階梯水價制度

計劃生育

獨生子女政策       逐步調整人口政策，允許部分地區或城市實行"單獨"政策

完全取消獨生子女政策

數據來源：瑞銀證券