雙腿跑出來的大行業：醫藥、環保、品牌消費
雙腿跑出來的大行業：醫藥、環保、品牌消費
《證券市場週刊•紅週刊》作者 袁園
《紅週刊》：請談談您這幾年投資的心路歷程。
陳凌：2009年時我對中國社會經濟發展的趨勢有了深刻的理解，2010年開始瞭解企業的競爭優勢，建立了價值低估的投資系統，2011年逐漸利用一些財務數據對企業進行分析，比如，通過對比淨資產收益率(ROE)來初步判斷企業素質，並結合分紅、負債率、利潤質量等財務指標來分析這個ROE到底是由什麼因素驅動的，還會研究企業的會計政策以及當期資本支出可能得到的回報來預測企業未來的業績變化。現在通過跑上市公司，我主要是對企業價值的思考。
《紅週刊》：但是，我注意到你也經常會提到“順勢而為”呀？
陳凌：如果單純地把價值投資等同於逆向投資，這是對價值投資的誤解。我們要順勢，就是順應社會發展的勢，行業發展的勢，企業基本面發展的勢。至於股價是越跌越買還是越漲越買，這只是策略。當企業基本面出現重大變化、內在價值在加速流失的時候，越跌越買只能換來越買越套。股票可以越跌越買，但必須是在企業價值仍不斷增長的背景下，我所説的“勢”是指社會和企業發展的趨勢，而不是指股價的走勢。
《紅週刊》：還是來説説調研吧，調研的過程中你會關注哪些信息？
陳凌：與上市公司高管進行交流、參觀公司產品展廳、參觀公司生產車間、蒐集公司內刊等都是實地調研的方式。我主要是看對於企業發展的關鍵問題和矛盾，站在一定距離上看企業的高矮胖瘦(即模糊的正確)，而不是過分追求微觀的細節(即精確的錯誤)，高管解決的思路是什麼，當前公司的發展戰略、行業競爭態勢、公司各業務板塊發展的真實現狀和趨勢是什麼。在生產車間要看管理細節，比如生產效率、自動化水平、質量控制等。對於新手來説，建議多跑同行業同類的上市公司，這樣，很多細節便一目瞭然。
在調研結束後，我都會寫一個小結，在微博和雪球上發佈，主要是從公司基本面去總結，歸納觀察上市公司發展的主要矛盾，而不會對股票做出買入或增持的結論。
《紅週刊》：如何深入地認識一家企業的價值呢？
陳凌：經過這幾年的實踐，我對企業的認知經歷了一個從內在價值，到股東價值，到社會價值，再到轉讓價值的過程。具體來説，內在價值就是通常所説的企業生命週期內未來現金流的折現之和，可以用現金流折現模型(DCF)來計算。關於股東價值，我會尋找具有稀缺資源的上市公司，這樣公司的股東價值也是稀缺的。在社會價值方面，有的企業利潤表上可能暫時並不出色，但是企業卻擁有很珍貴的無形資產，比如説一些中藥品牌公司除了利潤創造的價值之外，還代表着一種文化。而轉讓價值就是用股權投資者的眼光來看待上市公司，我願意付出多少錢買下公司，別人願意出多少錢出讓公司股權。目前我比較重視觀察企業價值的積累，其產品使用的人越多，好的口碑傳遞給越多的人，企業無形資產的價值就會越來越大，這就好比母雞生蛋，蛋又孵化成雞，雞又生蛋，這就是價值的複利。
《紅週刊》：企業內在價值的要素都包括哪些？
陳凌：思考企業內在價值有很多角度，我考察一個企業內在價值要素的順序是道德、前景、品牌、渠道、技術。“道德”是我認為最重要的因素。“道”是指企業要符合社會發展的趨勢，“德”是指企業要具有良好的德行品質，靠偷雞摸狗帶來利潤的企業不值得投資。前景主要從企業與行業的週期與興衰去判斷，也就是我們前面所説的“勢”。
《紅週刊》：在您看來，未來中國社會經濟發展的趨勢是什麼？什麼樣的企業具備競爭優勢？
陳凌：中國社會階層正在從金字塔結構向橄欖形轉變，隨着收入的增長，中產階級的消費可能急劇擴張，而中低端的消費也開始升級，比如今年在食品領域，有品牌醬油、醋等企業發展得不錯。我此前對未來社會發展趨勢的理解至今未變：第一，經濟增長模式從數量型增長向質量型增長轉變;第二，人民羣眾的需求，從簡單物質佔有需求向精神、文化、教育、健康等軟性需求和體驗式需求轉變。
2010年時我將具有競爭優勢的企業分為三類，第一是超級競爭優勢類企業，這類企業20年以上沒有有效的競爭對手，市場擴大因素推動企業淨利潤年複合增長率在15%以上，中藥裏的同仁堂、雲南白藥、片仔癀以及白酒中的貴州茅台都是這一類;第二類屬於壟斷競爭優勢，這類企業具有10年以上行業領先優勢，市場擴大因素將推動企業淨利潤年複合增長10%以上;第三類屬於成長競爭優勢，未來10年處於該行業高速增長期，10年間企業年複合增長可以達20%以上，比如部分醫藥、環保、品牌消費類個股。
《紅週刊》：最後，請用一句話簡單地概括您的投資風格。
陳凌：目前是“天下炒股，唯變不破”，十年以後可能是“天下投資，唯不變不破”。現在我的投資以小市值公司為主，“變”更多是指基本面的變化，價值增長的改變，市值從小到大，公司從不好到好，掌握這種變化發生的確定性就把握住了企業發展主要矛盾的關鍵。以後資金量比較大之後，每年整體的收益率預期可能不會那麼高了，但要穩定，也不太適合只買小公司了，“不變”在於企業品牌等強大的競爭優勢能夠長期保持不變，是一個防守的狀態，公司護城河他人很難攻破。
《紅週刊》：明年計劃跑哪些上市公司？
陳凌：廣東的上市公司基本跑完了，下一步將會到上市公司比較密集的長三角地帶，江蘇、浙江、上海等，也將側重一些行業跑，如醫藥、環保、品牌消費品等行業。這些行業市場需求持續增長，也是未來社會發展的大方向，這也是我這兩年跑出來的一個結論。