美聯儲的耶倫並不是貨幣政策的真正鴿派 - 彭博社

插圖由731提供；耶倫：安德魯·哈雷爾/彭博社美聯儲主席珍妮特·耶倫被稱為鴿派的次數之多，包括在這本 雜誌中，以至於人們半期待在她的黑色西裝中看到白色羽毛的突出。她的職業生涯讓她走過了新哈芬、馬薩諸塞州的劍橋和加利福尼亞州的伯克利等自由派聚集地。她嫁給了一位衣衫襤褸的左派（也是諾貝爾獎得主），他曾稱喬治·W·布什政府為“美國曆史上最糟糕的政府”。她將大部分研究投入到失業問題上，這是鴿派的首要關切。今年三月，在她作為美聯儲主席的首次演講中，她打破了美聯儲將政策去個人化的傳統，介紹了三位“勇敢的男女”，他們正在努力尋找工作。當奧巴馬總統去年提名她擔任美聯儲主席時，債券之王比爾·格羅斯對彭博電視説：“她實際上是一個大寫的鴿派。”

是時候重新評估了。對於傳奇的格羅斯和其他標籤化者表示歉意，耶倫並不是真正的鴿派——也就是説，她並不總是將抗擊失業置於控制通貨膨脹之上。人們認為她是鴿派的看法可能是金融和經濟領域最大的誤解。那些押注於未來幾個月和幾年利率將保持超低水平的投資者和企業高管，可能會面臨一個令人不快的驚喜。

相反，耶倫是她前美聯儲同事勞倫斯·邁耶所稱的“情境鴿派”。到目前為止，她支持寬鬆貨幣政策，因為經濟異常疲弱，但她發誓當情況改變時，她也會改變。“我已經反覆説過，我想再説一遍，如果事件讓我們感到驚訝，並且我們更快地朝着我們的目標前進……我們有靈活性去行動，”她在9月17日的利率設定會議後告訴記者。簡單來説，她是一個務實主義者。有些人不相信這一點。他們確信美聯儲會“落後於形勢”，而耶倫領導的美聯儲將允許失控的通貨膨脹。

對懷疑者的建議：相信這位女士。羅伯託·佩爾利，前美聯儲工作人員，現任華盛頓Cornerstone Macro全球貨幣政策研究負責人，他表示稱耶倫為鴿派是“完全、百分之百錯誤的”。“她喜歡查看數據，讓數據告訴她政策應該朝哪個方向發展，”他説。“在過去的幾年裏，由於經濟糟糕，她的確非常鴿派。”

耶倫遠非美聯儲鴿派的領袖，她可能更接近美聯儲政策制定者的中位數。諮詢公司Macroeconomic Advisers的高級董事安圖利奧·博姆芬將她稍微偏向鴿派，而紐約瑞銀證券的副首席經濟學家德魯·馬圖斯則將她放在中間位置。馬圖斯密切研究了美聯儲的季度“點陣圖”，該圖使用點來顯示聯邦公開市場委員會（FOMC）成員對加息適當速度的看法。雖然這些點沒有標註姓名，但通過仔細審查公開記錄，馬圖斯表示耶倫的點位比波士頓、芝加哥、明尼阿波利斯、亞特蘭大和舊金山的儲備銀行行長以及華盛頓美聯儲董事會的三名成員更具鷹派傾向。

與耶倫相關的更大風險可能是相反的——她可能會轉而主要擔心通貨膨脹，導致美聯儲過度收緊利率政策，扼殺經濟復甦，並無意中傷害到邊緣工作羣體。耶倫曾就讀的加州大學伯克利分校的經濟學家J.布拉德福德·德隆最近在他的博客上寫道：“自1979年以來，美聯儲作為價格穩定的守護者建立了巨大的信譽，卻破壞了作為低失業率守護者的任何信譽。” 很容易理解為什麼鴿派會想要將耶倫視為自己的一員。她友好、嚴謹，還有點書呆子氣。她的郵票收藏價值超過15,000美元。她是布魯克林高中的畢業生代表。她在華盛頓憲法大道的美聯儲自助餐廳遇見了她的丈夫喬治·阿克洛夫。她在政府的多次任職之間，在伯克利的哈斯商學院教授了幾十年，包括擔任克林頓總統經濟顧問委員會主席和舊金山聯邦儲備銀行行長。她是勞動經濟學的專家，但也曾撰寫過從自由貿易的價值到福利對非婚生育影響（微乎其微）等主題的文章。

在一個重視經濟計量技術華麗能力的領域，耶倫以審慎和關注現實問題而聞名。“我認為她是那種喜歡花時間真正理解事物的人，而不一定是那種特別擅長臨場應變的人，”前哈斯同事安德魯·羅斯説。她也知道如何管理；她在舊金山聯邦儲備銀行展示了這一點，該行的預算超過5億美元。“她很温暖。她很聰明。她很幽默，”羅斯説。

不過，她並不軟弱。經濟學是一個以尖鋭競爭和男性氣質著稱的學術領域，而耶倫在其中為自己創造了一個位置。1971年，她是耶魯大學獲得經濟學博士學位的兩打人中唯一的女性。1990年代的聯邦儲備會議記錄顯示，即使在少數派中，她也會堅持自己的觀點。普林斯頓經濟學家艾倫·布林德表示，耶倫“有時比她的前任本·伯南克更具攻擊性”。布林德是伯南克在普林斯頓的同事，曾與耶倫一起擔任聯邦儲備委員會成員，後來與她合著了一本書。“一些接近她的人，一些在[FOMC]上的人，聯邦儲備工作人員，可能會看到真正的關切、快樂或憤怒的表現，無論是什麼，”布林德説。“與本相比，除了他的妻子，我不確定還有誰見過那樣的表現。”

彭博社商業週刊疾病控制與預防中心不會向公眾提供生育治療風險的全面信息綠色投資者在特朗普總統任期中發現了希望忘記工廠，小型美國城鎮想要Buc-ee’s加油站埃隆·馬斯克的首次高峯（和低谷）如果耶倫在未來一年變得鷹派，這並不是第一次。邁耶説，當他和耶倫在FOMC一起工作時，他們在1996年9月的委員會會議之前一起去了主席艾倫·格林斯潘的辦公室。經濟增長迅速，兩人認為格林斯潘過於温和。“我們告訴主席，我們愛他，但如果他阻礙加息，我們就無法再繼續支持他，”邁耶在2010年於他共同創辦並擔任高級管理董事的宏觀經濟顧問博客上寫道。

儘管伯南克在金融危機期間的工作非常艱難，但他得到了同事們的強力支持。即使是那些擔心通貨膨脹和資產泡沫的美聯儲官員也能看到，自大蕭條以來最嚴重的經濟衰退需要採取緊急措施。但經濟越強勁，通貨膨脹的擔憂就越明顯。本月，旨在壓低長期利率的伯南克時代債券購買——量化寬鬆——預計將結束。

對於耶倫來説，問題是接下來該做什麼，更重要的是，何時做。她領導的設定利率的FOMC一直表示，在完成量化寬鬆後“相當長一段時間”將開始提高聯邦基金利率。到目前為止，委員會通過沒有定義“相當長”是多長時間來掩蓋投票成員之間的分歧。從10月28日至29日的會議開始，將不再可能將這一辯論推遲到另一天。加息的時鐘即將開始滴答作響，鷹派與鴿派之間將在對美國經濟影響力的禮貌但嚴肅的鬥爭中展開較量。

作為美聯儲的副主席和現在的主席，耶倫一直努力與鷹派人士建立聯繫。“我一直認為她是一個出色的合作伙伴，善於傾聽，且是一位深思熟慮的領導者，”達拉斯聯邦儲備銀行行長理查德·費舍爾在一封電子郵件中寫道。他補充道：“本·伯南克在委員會內充分表達所有觀點，並在關鍵時刻將團隊凝聚在一起，做得非常出色。在耶倫的前幾次會議上，在我看來，她將這一點提升到了一個更高的藝術形式。”（這並沒有阻止費舍爾與費城聯邦儲備銀行行長查爾斯·普洛瑟在FOMC的九月會議上表示異議。）

耶倫在八月於懷俄明州傑克遜霍爾全球中央銀行年會上發表的備受期待的演講中，清楚地理解了鷹派的觀點。她沒有為美聯儲的寬鬆貨幣政策辯護，而是選擇了謹慎和包容。這次演講是一場精妙的闡述——包含21個腳註——展示了她在勞動經濟學這一學術專業領域的研究，承認沒有人確切知道正確的道路是什麼。

“這表明，五年過去了，經濟衰退結束後，勞動市場尚未完全恢復，損害的深度。”耶倫在開頭説道。接着，她很好地模仿了哈里·杜魯門的雙手經濟學家。在鴿派方面，她表示，近5%的勞動力是兼職工作，這表明有很多工人如果需要可以全職工作。然而，在鷹派方面，她説，兼職工人的增加可能是由於經濟性質的變化，在這種情況下並不意味着勞動市場存在閒置。她一方面表示，工人的生產率增長速度快於工資的增長，這意味着他們的工資“可以更快地上升，而不會對通貨膨脹施加任何實質性的上行壓力。”另一方面，可能由於“生產和國際貿易模式的變化”，勞動者在經濟蛋糕中的份額已經永久性減少。等等，最後得出她完全不表態的結論：“正如我多次提到的，貨幣政策並不是一條預設的路徑。委員會將密切關注勞動市場和通貨膨脹的最新信息，以確定貨幣政策的適當立場。”

這對失業的美國人意味着耶倫並不是他們的超級英雄保護者。她認真對待讓人們重返工作崗位，但她不會冒險讓經濟過熱。2000年，當格林斯潘掌管美聯儲時，失業率一度降至3.8%。僱主們迫切需要幫助，以至於他們僱傭了前罪犯、無技能者、長期失業者和一些他們可能更願意避免的少數族裔。上升的潮水確實提升了所有船隻，但工資通脹上升至3.5%。緊張的美聯儲將聯邦基金利率提高至6.5%——並且輕微的衰退在2001年開始。根據FOMC成員最新的經濟預測，任何成員認為與低且穩定的通脹相一致的最低失業率是5%。 投資者尚未理解耶倫的美聯儲將在未來幾年內大幅提高利率的概念。他們似乎集體不相信點陣圖，該圖顯示中位數美聯儲投票者希望到2015年底聯邦基金利率接近1.5%，到2016年底大約為3%。根據彭博社彙編的數據，聯邦基金期貨市場的交易者預計到2015年底利率將低於1%，到2016年底將低於2%。

“我目前的每一次客户會議都是關於這個問題，”紐約德意志銀行首席國際經濟學家託斯滕·斯洛克説。他認為，投資者低估了耶倫的美聯儲提高利率的決心，從而在自找麻煩。在伯南克和現在的耶倫領導下，美聯儲的利率制定者曾多次發出警告。他們反覆預測強勁的增長和上升的聯邦基金利率，但當增長未能實現時卻保持利率超低。

這對失業的美國人意味着耶倫並不是他們的超級英雄保護者

投資者要麼認為耶倫是鴿派，要麼懷疑美聯儲會點燃更強勁的增長，從而證明提高利率是合理的。在這兩種情況下，斯洛克擔心，當美聯儲真正收緊政策變得明顯時，投資者將會一鬨而散地拋售公司債券，這將導致長期利率飆升，促使公司放緩對工廠和設備的投資。他表示，這一衝擊甚至可能導致經濟衰退，儘管這並不是他的主要預測。

哦，還有比爾·格羅斯，去年稱耶倫為鴿派的人？他剛剛離開了 太平洋投資管理公司，這家他共同創辦的債券投資公司。但在他離開之前，他寫道，聯邦基金的新中性利率大約為2%。這使得他比由珍妮特“資本D”耶倫領導的聯邦公開市場委員會更加鴿派。

耶倫不會完全是鴿派是有道理的。為了建立他們的反通脹信譽，從而將債務的利息支出保持在儘可能低的水平，政府需要任命一位在通脹問題上比政府本身更鷹派的中央銀行行長，哈佛大學經濟學家肯尼斯·羅戈夫在1985年提出了這一理論。沒錯，耶倫可能比提名她的奧巴馬更鷹派。耶倫顯然關心失業問題。“對我來説，這些不僅僅是統計數據，”她在去年一次演講中著名地説道。但耶倫在本質上更像是一位中央銀行行長，而不僅僅是鴿派。即將到來的一年可能會向世界明確這一點。