媒體稱人民幣短期貶值加速 長期升勢不改
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在美聯儲QE減退的大背景之下，人民幣匯率雙向波動的幅度和深度將增強，甚至還可能在短期內出現人民幣加速貶值的趨勢。不過，這並不代表人民幣匯率走勢的新方向，也不會對貿易和實體經濟產生較大影響。經濟學家與市場人士普遍認為，人民幣兑美元匯率波幅擴大後，人民幣長期趨勢不受影響，仍有升值空間。
受美聯儲繼續削減購債規模推升美元上漲影響，3月21日，人民幣兑美元匯率中間價繼續下跌，報6.1475，再創年內新低。
3月17日，人民幣兑美元匯率波幅迎來了自2005年7月人民幣匯率制度改革以來的第三次擴大，銀行間即期外匯市場人民幣兑美元交易價浮動幅度由1%擴大至2%。此後連續幾個交易日，人民幣兑美元持續貶值。
牽一髮而動全身，匯率波動範圍擴大後，人民幣向哪裏走，長期趨勢是否會改變？匯率市場化是否繼續加速？成為市場亟需解答的問題。
擴幅後仍有可控性
自3月17日以來，人民幣對美元匯率中間價維持小幅貶值節奏，而人民幣即期匯率則加速下跌。
人民幣兑美元即期匯率在跌破6.20整數關後，市場看空的氛圍愈發濃重。3月20日，人民幣兑美元即期匯率盤中最高跌幅達386點，至6.2340，創近一年新低。截至當日收盤，人民幣即期匯率報6.2275，下跌321點，連續4日收跌，跌幅近千點。以盤中最低點6.2340計算，人民幣兑美元即期匯率相對於當日中間價6.1460的浮動幅度超過1%，達1.43%。市場人士稱，短線還看不到止跌反轉的跡象。
興業銀行資深分析師蔣舒在接受《國際金融報》記者採訪時表示：“擴幅後的匯率表現比較合理。首先從方向來看，中間價與即期匯率都是貶值趨勢，只不過，中間價貶值幅度較小，即期匯率市場在此基礎上幅度放大，這也體現了擴幅後，匯率市場化、靈活性進一步增加。其次，即期外匯市場人民幣兑美元交易價浮動幅度突破1%，也遠沒有達到2%的限制，屬於合理浮動，而且這本身就是擴幅所希望達到的效果。”
從波動幅度來看，人民幣波動幅度2012年4月14日由0.5%擴大至1%後，匯率波動幅度真正達到1%的情況並不多見。“目前連1%的浮動範圍都還沒被充分利用，因此，浮動範圍擴大對人民幣匯率波動的實質性影響不大。”蘇格蘭皇家銀行大中華區首席經濟學家Louis Kuijs向《國際金融報》記者指出。
而且擴幅後，人民幣匯率依然具有可控性。央行認為，當前擴大波幅“是適當的，風險也是比較小的”。人民幣做多和做空的因素同時存在，有充分彈性的雙向波動會成為常態。同時，如果匯率出現異常大幅波動，人民銀行也將實施必要的調節和管理，以維護人民幣匯率的正常浮動。
擴幅只在於日內匯率變化，即使日內震盪達到2%，次日央行又將設定新的人民幣匯率中間價。高盛亞洲公司向《國際金融報》記者分析，擴大的浮動範圍，只是一日之內的變化幅度，而天與天之間的變化幅度，仍然由央行設定。
前期貶值或為鋪路
不少業內人士指出，此次擴幅已在預料之中，此前一輪大幅貶值就是最明顯的跡象。
實際上，從2014年初人民幣貶值開始，接受《國際金融報》記者採訪的瑞穗證券董事總經理沈建光、Louis Kuijs等數位經濟學家就認為，人民幣匯率連續下跌，是中國央行在為擴大人民幣匯率波動區間做準備。因此，當人民幣匯率市場化的這一重要步驟宣佈時，各機構反應平靜。
其實2007年、2012年擴大波動區間前，人民幣即期價相對於中間價都表現出了較為明顯的雙向波動特徵：2007年5月18日前86個交易日中，即期收盤價相對於中間價貶值的天數有23天，佔總天數的比例為27%；2012年4月16日前65個交易日中，即期收盤價相對於中間價貶值天數為34天，佔比約為52%。但是，2012年9月中旬以來，即期價相對中間價呈現出一成不變的單邊升值走勢，2012年9月11日至2014年2月24日共計346個交易日中，從未出現即期價相對於中間價貶值的情況。
中國銀行報告顯示，如果央行想要第三次擴大人民幣匯率波動區間，那麼必要條件之一就是要改變市場關於人民幣升值的單邊預期，恢復人民幣即期價圍繞中間價雙向波動。否則，在單邊升值預期不動搖的情況下擴大波幅，很可能被理解為政府希望加速人民幣升值的信號。
中國銀行報告同時指出，本輪人民幣快速貶值的一大特點是中間價主動引導貶值。中間價在隔夜美元指數微幅下跌的背景下，逆市持續貶值，並引導即期價走出相同行情。此外，本輪貶值幅度較大。回顧人民幣近年走勢，一般在前一年年底升值衝關後，年初人民幣匯率會有一波調整行情。但今年2月至今，人民幣中間價累計貶值0.23%，是2011年12月以來單月最大跌幅；即期價貶值1.06%，更是創下歷史單月最大幅度貶值。
而大幅貶值的目的已經顯而易見，方正證券宏觀分析師王坤指出，自2月中下旬以來的人民幣兑美元迅速貶值，導致了人民幣匯率一定的雙向波動特徵，為這次央行擴大即期匯率波動區間提供了有利條件。另外，今年全國兩會政府工作報告中也提到，要擴大人民幣匯率雙向浮動區間，進一步推進匯率改革。因此，加大人民幣即期匯率波動區間在市場預期之中。
“中國央行正在推動企業和金融機構為更加靈活的人民幣匯率做準備。” Louis Kuijs分析説，“央行希望加強市場波動，讓人們去適應。”
短期或繼續貶值
擴大人民幣匯率波動幅度，是否會加劇人民幣貶值？
王坤認為，在目前人民幣匯率雙向波動中，貶值預期仍佔據主導。此次即期匯率波幅的擴大，可能會在一定程度上強化人民幣貶值預期。
不過，“人民幣持續性貶值，並不是央行所希望看到的結果。”蔣舒認為。
興業銀行首席經濟學家魯政委則表示，此次央行宣佈人民幣匯率波幅再度擴大，表明此前由中間價引導的貶值進程就此暫告一段落。在未來一到兩個季度左右的時間裏，人民幣匯率將呈現區間震盪狀態。
即期匯率波幅擴大並不是匯率走勢的決定因素，而且人民幣即期匯率貶值預期的強化，也會加速央行修正貶值預期的行為，因此，方正證券不改變對於人民幣貶值是短期現象的判斷。
此前，中國人民銀行已經強調過，“人民幣匯率變化主要取決於以國際收支為基礎的外匯供求狀況。當前中國財政金融風險可控，外匯儲備充裕，抵禦外部衝擊的能力較強，人民幣匯率不存在大幅貶值的基礎。”
不過，從歷史數據看，央行傾向於浮動區間擴大後使人民幣走弱。2012年春，人民幣曾在幾周內貶值0.5%，隨後在2012年4月16日央行宣佈人民幣波動區間由0.5%擴大至1%。之後的3個月內，人民幣又繼續貶值1.4%，直至當年7月份才恢復升值趨勢。此次央行擴大匯率波幅，被外資金融機構認為是“典型的中國央行風格”，因此市場也預期，央行仍將主導人民幣貶值。
高盛認為，“以史為鑑，人民幣可能會在未來幾個月內繼續貶值，因為央行希望通過增加匯率的雙向波動性以減少投機性資金流入。但考慮到此次在交易區間擴大前，人民幣已經貶值了1.8%，遠高於2012年4月交易區間擴大前0.5%的貶值幅度，因此未來繼續貶值的幅度可能小於2012年。”
不過，在普遍的看跌預期中，Louis Kuijs仍提出謹慎的提醒，稱需要看央行政策制定者的心態。“未來數日，人民幣存在升值可能。但不論如何，我們要注意的原則是，人民幣匯率波動仍然是由央行控制，而非市場主導的行為。”他向記者表示，未來數日人民幣升值雖有可能性，但仍然由監管者決定，很難從市場層面作出準確判斷。
經濟下行壓力大
經濟數據也是匯率影響因素之一。國家統計局最新發布的數據顯示，今年以來我國經濟增長明顯下行。
近期中國經濟數據令各大金融機構大跌眼鏡。據高盛統計，2014年1至2月，中國工業增加值增速已降至5年內新低；社會消費品零售額增速降至10年內新低；固定資產投資增速降至12年內新低。
即使在全球唱衰中國經濟時，Louis Kuijs仍對中國非常樂觀，他此前對中國2014年GDP增速給出了超過8%的高預期值。即便如此，Louis Kuijs在3月18日也迅速將中國GDP增速預期大幅降低。類似擔憂已經引發海外資本對中國經濟“硬着陸”的新一輪懷疑，減少資金流入，繼而減少人民幣升值空間。
因此，基於經濟增速放緩的擔憂，高盛預計，未來數月人民幣仍將繼續貶值。“交易區間擴大後，人民幣未來的波動將會加大。由於近期經濟走弱，人民幣可能會在短期(未來數月內)小幅貶值。”
美縮減QE影響大
就近期人民幣匯率走向而言，彭博認為，“美聯儲會議、烏克蘭局勢可能有更大影響。”
美聯儲3月19日宣佈再次縮減每月購債規模100億美元，至550億美元，並放棄6.5%的失業率加息門檻。3月20日，人民幣匯率兑美元匯率中間價大幅走低。專家表示，隨着人民幣匯率波幅擴大，美聯儲QE縮減短期內或將加速人民幣貶值趨勢，同時也將對中國資本市場泡沫有加速擠出效應。
中國銀行報告指出，目前仍維持對美聯儲退出速度將“符合預期”的判斷，即：預計在臨近2014年末時完全結束購債；2015年初前後停止本金再投資，允許資產負債表規模自動下降；升息則要等到2015 年較晚時候，甚至2016年初。
蔣舒指出，隨着退出量化寬鬆貨幣政策的穩步推進，美元處於區間偏強的階段，一旦美聯儲進一步縮減購債規模，甚至出現加息預期，美元將進一步強勢，那麼非美貨幣將整體走弱。而人民幣也不會獨立於非美貨幣整體走勢。
因此，蔣舒預計，人民幣對美元匯率中間價的短期區間在6.1000至6.2000之間。
長期升值趨勢不變
不同於短期趨勢的分歧，市場人士一致認為，擴大人民幣匯率波動幅度不會改變人民幣長期走勢。
中金公司稱，央行再度擴大人民幣即期匯率單日波動幅度，不會對人民幣走勢產生方向性以及趨勢性的影響。因為，央行仍可以通過對中間價的調節來引導市場預期，而中間價的方向性變動對市場的意義更大。
儘管人民幣貶值和擴大波幅，都被認為是央行的工具，對市場影響不會很大，但人民幣匯率雙向浮動彈性擴大依然使得金融機構對人民幣2014年匯率走勢進行重新估值。
彭博中國區經濟學家Tom Orlik向《國際金融報》記者分析：“根據彭博的調查，全球金融機構對2014年人民幣兑美元最終匯率的預期從6.15下降到5.98，而匯率波動幅度擴大，進一步加大了這一預測的不確定性。”
瑞銀集團認為，未來一段時間內，人民幣匯率雙向波動幅度將有所增大，但這並不代表匯率走勢的新方向，2014年人民幣兑美元匯率基本保持在6.1附近。
中國銀行認為，基本面並未發生實質惡化。首先，中國貿易順差的存在和高額外匯儲備是人民幣幣值的堅強後盾。2013年，中國經常項目、資本和金融項目再次呈現“雙順差”。2014年1月，出口同比增速在去年高基數的影響下依然實現10.6%的較高增長，雖然其中可能藴含水分，但對歐盟、美國、日本出口的穩健增長，仍顯示出發達經濟體對中國外需的支撐正在加強。基於對歐美經濟穩步復甦的預測，今年中國出口較去年還將小幅改善。另一方面，2013年中國外匯儲備再次呈現加速上漲趨勢，全年增長5100 億美元，去年底外匯儲備總額達到3.82 萬億美元。
其次，目前中國經濟面臨的下行壓力整體可控，甚至具備主動改革的成分。在決策層再三強調宏觀調控要底線思維的背景下，可以合理預期當經濟增速降至7%－7.5% 區間時，保增長政策會適時推出，7%的增長底線大概率可以守住。而7%的GDP增速在全球任何時期任何地區來看，都是相當可觀的，可以對本國貨幣構成強有力的支撐。
“雙順差”的繼續存在和不斷積累的外匯儲備、人民幣資本項目可兑換的逐步推進，以及推進人民幣在跨境貿易和投資中使用的人民幣國際化導向均對人民幣幣值形成有效支撐，中國銀行判斷，人民幣仍然具備一定升值空間。
匯率市場化任重道遠
擴幅是中國匯率體制改革的又一大步，“這是中國匯率市場化的重要步驟，央行將引入更多浮動，最終實現人民幣匯率由市場主導。” Louis Kuijs表示。
但是，這並不意味着匯率市場化已經近在眼前。
方正證券宏觀分析師範陽陽認為，未來匯率改革依然任重道遠。擴大人民幣即期匯率波動區間是匯率改革過程中的一小步，距匯率完全市場化還有較長一段距離。實現人民幣匯率完全市場化，一方面需要取消即期匯率相對中間價的波幅限制，另一方面還需要形成市場化的中間價定價機制，而非央行決定中間價。這兩方面才是匯率改革具有決定性的關鍵之處。
“只要人民幣定價還沒有交給市場力量決定，人民幣的變化就還會繼續掌握在決策者手中。人民幣的主要限制因素不是交易價波幅，而是中國央行對中間價的控制。”Louis Kuijs説。
貨幣政策或調整
浮動更自由的背後是匯率自由，進而將帶來利率自由，但這一點並不易於察覺。
“匯率浮動更自由，將使央行能給市場更大自由度來推高利率，而利率升高是控制貸款減少泡沫的必要手段，但會打擊正常投資。”Tom Orlik分析。
華泰證券研究員張晶指出，人民幣波動幅度擴大之後，國內“匯率貶值+寬鬆貨幣”組合支持下的流動性狀態恐怕難以為繼。那麼，當前貨幣層面的相對穩定又將遭遇衝擊。
但是，范陽陽也指出，匯率更自由並不會增加近期央行降準的可能性。
目前市場上對降準的呼聲較高，經濟數據顯著低於預期，成為支持降準觀點的最主要論據。另外，上一次央行在擴大人民幣即期匯率波幅後的一個月左右，就實施了降準工具(2012年4月16日擴大即期匯率波幅，2012年5月18日進行降準)，這也可能會進一步引起市場對近期降準的預期。
對此，方正證券認為，上述預期理由需要區別對待。一方面，此前央行降準的主要意圖是針對流動性收縮(主要對沖外匯佔款下滑)，而當前央行主導人民幣匯率貶值，以打擊流入的套利熱錢邏輯似乎更為可信，且目前利率處於低位，無論從央行主導意圖，還是邊際效用來看，進行降準的必要性並不大；另一方面，今年前兩個月，經濟數據大幅低於預期，也存在一定程度由於春節因素導致扭曲的偏差影響，從高頻經濟數據來看，3月份可能會有所改善，第一季度經濟增速落入政府底線之下的可能性還不大。綜合判斷，近期央行進行降準的可能性仍不大。