光大烏龍指主角懂行不懂法

朱衞江  北京市天嶽律師事務所 合夥人律師

內容簡介：光大烏龍指案主要責任人楊劍波狀告證監會，指責證監會不專業。楊把對沖套利的專業性混同為法律的專業性，概念混亂。內幕消息在法律上有專門定義，證監會有權認定，且並無過錯。投資專業人士不能只在本行業專業，還應該有風控意識和法律知識。

有不少想狀告證監會：賠錢的股民、特立獨行的專家、被處罰的機構和個人等都經常在網上聲稱要告證監會，但真的鬧到法庭上的還不多，鬧得沸沸揚揚的光大“烏龍指”直接責任人楊劍波卻當真把證監會告上了法庭。

説起來，楊劍波也是被逼急了的。2013年11月，證監會對楊劍波作出行政處罰決定及市場禁入決定：2013年8月16日，光大證券在進行交易型開放式指數基金(以下簡稱ETF)申贖套利交易時，因程序錯誤，其所使用的策略交易系統以巨量資金申購180ETF成份股，同日光大證券決策層達成做空股指期貨、賣出ETF對沖風險的意見，並讓楊劍波負責實施。證監會由此認定楊建波構成內幕交易，決定對其給予行政處罰，宣佈其為證券、期貨市場禁入者。這一下等於砸了楊劍波的飯碗。他一怒之下，就把證監會告上法院。

在庭審過程中，楊劍波有兩個被熱炒的言論，一個是指責證監會“不專業”，另一個是“事實上，我所做的事情，全中國不超過10人能瞭解”。雖然他後來做了解釋，但基本意思很明確：套利交易非常複雜，專業性很強，證監會不如他專業，所以認定他做內幕交易是荒謬的。他同時還提出，只有人大才有資格解釋法律，所以證監會對內幕交易的解釋錯了。證監會“不懂”、“不專業”，給他一個錯誤的處罰。

確如楊劍波所言，ETF基金套利交易牽扯證券、基金、期貨，非常複雜，專業性很強，楊劍波也可能確實對ETF基金套利交易很專業，不然光大也不會重金請他。問題的核心是上午的買入屬於系統誤操作也好人為的誤操作也好都是操作風險，但是下午在賣出股指期貨和ETF之前，確實需要做信息披露的，而這個不是不懂法，是為了一己私利。楊劍波的賣出股票、ETF、甚至股指期貨套保都沒有問題，就是在下午的操作之前需要信息披露，因為這會影響到投資者尤其是中小投資者的利益。信息披露，公平公開公正也是一個健康股票市場應當做的。

所謂內幕交易，是指證券交易內幕信息的知情人和非法獲取內幕信息的人利用內幕信息從事證券交易活動。證監會在2007年下發的《證券市場內幕交易行為認定指引》中已經明確規定對證券交易價格有顯著影響的其他重要信息屬於內幕信息。看楊劍波的態度，顯然不認可證監會文件的法律效力，雖然他考取從業人員資格的時候也是承認並背過這些規定的。但他還是承認《證券法》的，而《證券法》第七十三條規定：禁止證券交易內幕信息的知情人和非法獲取內幕信息的人利用內幕信息從事證券交易活動。楊劍波曾經辯解説他不是高層，言下之意他不算內幕消息知情人，但《證券法》第七十四條第四款規定，證券交易內幕信息的知情人也包括“由於所任公司職務可以獲取公司有關內幕信息的人員”，楊劍波顯然是瞭解當時錯單情況的人員，所以他也算內幕消息知情人，而他後來又從事了對沖交易，當然構成內幕交易，至於其是否“利用”了內幕信息，只有其自己清楚，

在楊劍波訴證監會一案的法庭上，雙方爭執最大的是內幕消息應如何認定。原告律師認為內幕信息應是發生在特定的上市公司，且影響公司基本面、運營等信息，而不是交易信息。這種説法顯然非常“不專業”，此次光大烏龍指事件涉及的不是一般的證券內幕交易，而是ETF基金對沖套利交易，其中除了買入和轉換一攬子股票組成的ETF基金外，還要用股指期貨來對沖，而期貨交易中的內幕交易一般不牽扯特定上市公司。

楊在庭審中炮轟證監會，稱證監會做出被訴處罰決定和市場禁入決定時，連光大證券當日是否盈利這一常識性問題都沒有搞清楚。他是狡辯抑或是不專業，難道內幕交易一定要盈利嗎？內幕交易是一種行為，而盈利會虧損都只是其行為的結果，雖然進行內幕交易的目的多數是為了牟利，但內幕交易並不以獲得盈利為成立的條件。《證券法》第七十五條關於內幕消息定義中第八款規定：國務院證券監督管理機構認定的對證券交易價格有顯著影響的其他重要信息。國務院證券監督管理機構就是證監會，根據法律它有權對內幕交易進行認定。《期貨交易管理條例》第八十二條第十一款規定，“內幕信息，是指可能對期貨交易價格產生重大影響的尚未公開的信息”，具體內容中也明確規定包含“以及國務院期貨監督管理機構認定的對期貨交易價格有顯著影響的其他重要信息”，這都表明了證監會有權認定期貨內幕信息。

這麼看來，證監會是有權認定證券、期貨行業的內幕信息的。當然有權歸有權，認定錯了也不行。那這次到底證監會是不是冤枉楊劍波了呢？證監會關於楊劍波等人市場禁入決定書中寫的比較清楚：“本案中，光大證券因程序錯誤以234億元的巨量資金申購180ETF成份股，實際成交72.7億元，可能影響投資者判斷，對滬深300指數，180ETF、50ETF和股指期貨合約價格均可能產生重大影響，同時這一信息在一段時間內處於未公佈狀態，符合內幕信息特徵。”“按照光大證券《策略投資部業務管理制度》的規定和策略投資的原理，光大證券可以進行正常的對沖交易，但是光大證券決策層瞭解相關事件的重大性之後，在沒有向社會公開之前進行的交易，並非針對可能遇到的風險進行一般對沖交易的既定安排，而是利用內幕信息進行的交易。此時公司具有進行內幕交易的主觀故意，符合《證券法》中“利用”要件，應當認定為內幕交易。”這樣看來，楊劍波對內幕消息的理解在法律層面非常不專業，等於拿行業內的習慣理解或個人理解來當做法律概念了。

楊劍波還指控證監會提交的錄音、錄影和口供中存在截留、隱瞞和篡改證據的情況。但在庭審中，質證環節並未對證據問題有太多的討論。楊劍波也對此表示，訴訟雙方在事實認定上並無太大分歧，並未能根據誰主張誰舉證的原則來證明證監會篡改證據。楊還是堅持他向上海證監局彙報過對沖的情況，但並無證據予以證明。另外光大證券沒向社會公開以前的錯單，也沒有公開要進行的對沖交易，這才是證監會處罰決定的主要理由。楊認為中午很多媒體已經報道了，所以算公開了。但媒體的報道比較含糊，只是傳言，在當時傳言滿天飛的情況下，少量猜測性的報道根本不能代替光大證券本身披露信息。

從圈子裏的角度來看，楊劍波是有點冤，但從法律角度來看，他卻是毀在了不懂法上。從另一個層面上來看，由於缺乏風控意識和法律知識，他的被處罰一點也不冤，被他弄得大虧其本的股民才是最冤的。不論多聰明的投資專家，如果不重視風控，無法律意識，最終都將害人害己。

本案的核心是信息披露問題，而一個規範的證券市場必須是法制化的，所有參與者都必須遵守法律和交易規則的，否則就應該受到應有的懲處。2008年金融危機之後美國成立了金融消費者保護局(CFPB)，專司對消費者保護，SEC對金融危機期間沒有做好信息披露而導致消費者損失的目前仍在持續處罰當中(已達數十億美金)。

無論是十八屆三中全會還是今年政府工作報告都強調今年政府重點工作是深化金融體制改革。正如證監會主席肖鋼所一直強調的中國資本市場改革要堅持市場化、法制化和國際化的改革軌道。要通過法制來保護中小投資者，維護公平、維護投資者。