轉型後的蘇寧值多少錢?

蘇寧雲商的線上交易已經超越唯品會，蘇寧的物流規模即將接近順豐，線下門店營收相當於兩個國美，僅是與這三家公司估值的橫向對比，就已經達到了1900億元，而蘇寧雲商還有飛速增長的用户規模、高速增長移動互聯網O2O業績、電商金融服務平台等無數個N，當下估值卻還是571.44億元。

不得不説，蘇寧被嚴重低估了。

2014年的雙十一已經過去一週，種種跡象表明，這個最開始由阿里巴巴主導的購物狂歡節，已經成為眾多電商平台角逐的重要陣地，也成為全球最大的消費節。除了消費，每年雙十一的重要看點，就是各個電商平台怎麼和阿里玩逗貓咪捉迷藏。

而今年，蘇寧在11月11日當天北上廣的主要報紙上的“打臉”廣告，讓人印象深刻，和京東歷年來雙十一期間針對天貓投放的欲言又止的擦邊廣告不同，蘇寧更為直接與犀利。

剛好，結合蘇寧第三季度財報和雙十一，解讀一下轉型後的蘇寧，到底值多少錢，尋找一下蘇寧與阿里硬碰硬的底氣來源。

蘇寧線上營收起飛，營收超唯品會但市值被低估

零售業的趨勢是什麼？互聯網。所以看蘇寧能走多遠，線上營收是核心。財報顯示，第三季度蘇寧雲商僅線上營收就有84億元，同比增長52%，單季度營收超過了上半年的82.82億元。

這個數字意味着什麼？在美國上市的唯品會，剛剛發佈了三季度報，總營收為8.826億美元，摺合人民幣53億。這就意味着，蘇寧線上84億的營收，幾乎相當於1.5個唯品會。

可是，問題就來了，唯品會的當前市值多少？138.82億美元，換算成人民幣就是850億元。而整個蘇寧雲商的市值呢？571.44億元。難道擁有線下1600家門店、線上自主式B2C規模全國第二、擁有電商平台中國最大物流規模的蘇寧雲商，估值卻比不過一個唯品會？顯然，上市地的差異，使蘇寧被資本市場嚴重低估。

我們再看蘇寧的這84億線上營收構成，其中最具有看點的，是來自開放平台的11.47億元交易規模。雖然看起來，開放平台的佔比仍然不算太大，但是這是在短短半年間，從幾乎可以忽略不計的量級上增長起來的。這個數字意味着什麼？意味着蘇寧雲商從一家以自營為主的零售企業，在向平台型零售渠道轉變。

物流規模電商平台第一，合理估值應該近200億元

可能有人説唯品會是妖股，其本身的估值標準與體系就異於一般的電商平台，不具有可比性。這個也有道理，那我們看看物流。

一直以來，京東在物流方面進行了大量的宣傳。從三年前的C輪融資開始，劉強東就號稱投資百億建物流。然而從上市招股文件中可以看到，直到2013年底，京東在物流上的投入，充其量只有35.3億元(其中土地使用權5.98億、設備軟件等10.2億、在建工程12.4億)，截至2014年4月1日，京東佈局36個城市的倉庫總面積為150萬平米。

同樣是物流，蘇寧的半年報顯示，截止到2014年6月，公司擁有的物流倉儲及相關配套總面積達到了352萬平方米。可見，蘇寧雲商雖然很少吹牛，但物流規模，已經超越了京東，成為國內電商平台中最大。

蘇寧物流到底該怎麼估值？這一塊在電商平台中很難拉出來計算，我們只有和物流公司進行比較。

去年年底，元禾控股、招商局集團、中信資本對順豐投資80億，佔股不超過25%，如此算出順豐的估值約為320億。11月初，在上海聯合產權交易所網站上，上海新開發科技發展有限公司，以掛牌價33250萬元，轉讓其持有的邦德物流3.325%的股份，由此推算出德邦估值約為100億元。從估值上來看，順豐和德邦是國內物流公司中的老大老二。

順豐一直沒有對外披露轉運倉庫面積多大，因此這個很難衡量。而根據公開信息可以得知，邦德物流在全國20多個經濟中心城市設有大型的貨物中轉基地，全國轉運中心倉儲面積為105萬平方米。

以此為參照，蘇寧物流合理估值，保守應該在200億元的水平。

根據蘇寧官方透露，如果算上在建物流基地，2015年蘇寧將達到60家物流基地，12家自選基地，佔地超萬畝，建築面積超600萬平米，自有物流能力在國內堪稱第一。屆時，按照以上算法來計算，應該可以超過物流公司第一名順豐的320億估值。

線下門店橫向對比國美，保守估值也有300億

算來算去，我們似乎忘記了蘇寧最主要的一塊資產，那就是線下的1600家連鎖門店。在蘇寧20多年的發展歷史中，這一塊無疑是最能代表蘇寧的資產，當然，也是到目前為止仍非常核心的一筆營收來源。

線下門店加移動互聯網，成為蘇寧O2O最為核心的戰略。從第三季度財報中可以看出這一塊，蘇寧線下連鎖店營業額在連續經歷多個季度的下滑後，開始實現反彈了。

衡量蘇寧線下門店到底值多少錢，要簡單暴力很多，從國美找標準。國美的財報很混亂，因為有差不多一半的門店是黃光裕私人的，並未歸屬上市公司，到底整個國美營收是多少？或者説國美線下營收是多少？對不起，不知道。我們只能看到國美上市公司第三季度營業收入規模在155.25億元，而蘇寧同期實現了285.22億元的營收。

這是因為，在這幾年中，國美除了遠離互聯網，還選擇了遠離核心城市，向三四線城市發展。這一戰略的結果就是，單店盈利得到一定的保障，但是無論是主流消費羣的影響力，還是整體營收規模都在縮小。兩條路，孰優孰劣，真的很難説，我們就不糾結了，反正衡量估值的最主要因素，還是在營收規模。

OK，粗略估算之下，就會發現蘇寧的線下營收大概仍是國美的兩倍，蘇寧對應的理論估值也應該是國美的兩倍，而國美當下市值198.42億港幣，也即156.69億人民幣。從這一塊，可以粗略估算蘇寧線下門店的估值可以達到兩個國美，大概在300億人民幣左右。

更重要的是，線下門店對蘇寧來説早就不是累贅了。蘇寧用數據説話，三季度可比店面銷售收入同比增長4.10%。

除了線下、線上、物流，蘇寧O2O戰略下的多個N

按照上面算的賬，蘇寧雲商僅在蘇寧易購、蘇寧物流和線下渠道上的合理估值，就應該達到“1.5唯品會+順豐+2個國美”的估值，高達1900億元。可是蘇寧還有和中信銀行的REITs合作有望盤活大量物業類資產;依託於全國第二的B2C平台，蘇寧金融已經成為互聯網電商企業金融服務的前三名……國內獨有的O2O模式，使蘇寧擁有無數個N，足夠將估值算出一個天文數字。

用户的增長，是一個N。

第三季度蘇寧易購各終端首次註冊會員新增2400萬，單季度增長18%，達到1.55億，甚至單季度會員增量超過上半年的1858萬。這還不算第四季度雙十一期間蘇寧的用户增長。

幾乎所有赴海外上市的中國公司，都將用户規模、增長率排在交易規模、賺錢能力之上，得用户者得天下，資本市場也將互聯網公司的用户規模和增長速度，列為遠比賺錢能力更為重要的投資估值標準之一。換句話説，如果蘇寧雲商在海外上市，僅僅這三個月來的用户增長，就能使蘇寧雲商的整體估值有一個非常大的提升。

O2O，是另一個N。

蘇寧近年來轉型的主題是O2O，講究的是雙線並進、相互融合。如果只看線上的交易和用户，不看移動端和線下，顯然不能體現其O2O的成績。

實事上，在蘇寧雲商整體營收大幅增長的前提下，移動端佔比從上半年的20%提升到24%，而線下門店單店銷售也恢復到增長車道，單季增長4%。移動端領銜線上增長，門店端不降反升，集中體現了目標市場對蘇寧雲商O2O戰略轉型的最大肯定。

説到蘇寧的O2O，就不得不提蘇寧的線下服務。從免費貼膜、免費清洗油煙機、免費早餐等靈感式服務營銷，到集近十種特色售後服務的體系化建立，蘇寧雲商已經從一家價格驅動型的零售渠道商，轉型為一家服務驅動型的互聯網零售平台，這其中的軟轉型，可能長期意義遠比商業模式上的硬轉型更為重大。

半年前，張近東説蘇寧轉型正在經歷拐點，當時外部的人還很難看到具體的拐點在哪裏。可第三季度的財報一發，彷彿有關張近東的拐點説，已經清晰了起來。

説到底，蘇寧第三季度財報的發佈，本質上應該還是蘇寧內外部體系融合、線上線下融合O2O戰略的成功，驗證了這一兩年來蘇寧O2O戰略選擇，取得了初步的成績。