陳平：處理股災不能打均衡理論的供求保衞戰
【對於近期的中國股民來説，一片慘綠的日子確實不好過，一時間關於證監會救市無能、中國股市存在陰謀等等説法又開始流傳。中國股市和輿論界的亂象讓身處美國的經濟學家、理論物理學家陳平教授也深感憂慮，並特意為觀察者網撰文，分析股災原因及對策，希望能為股民和決策層提供一些有益思考。
陳平教授曾師從諾貝爾獎得主普里戈金，發現了經濟混沌理論，並長期關注金融市場。在他看來，此次股災的根源在於“看不見的手”並不能保證市場經濟的穩定性，而眼下的中國經濟學界顯然也沒有意識到西方經濟學的弊病，大呼股市泡沫製造恐慌情緒；中國是股市大國而不是強國，在應對金融危機上還有很長的道路要走；處理危機不能打均衡理論的供求保衞戰，要謹防金融危機蔓延到實體經濟。】
陳平：處理股災不能打均衡理論的供求保衞戰
處理股災不能打均衡理論的供求保衞戰
——論危機處理的釜底抽薪之策（修改稿）
陳平
復旦大學新政治經濟學中心
北京大學國家發展研究院
中國股市連日暴跌，已成股災。這是壞事，也可能是好事。壞事大家都看得見：三十年高速增長積累的財富，沒有流向實體經濟，反而流向虛擬經濟，自相殘殺。中國改革的成果有可能被金融的自由化政策造成重大內傷，不是建立穩定發展的新常態，而是連鎖反應的失控態。説可能是好事，因為可以用事實給全國全黨上一堂生動的經濟學課:“看不見的手”不能保證市場經濟的穩定性，這是西方主流經濟學的教條，被2008年的金融危機打的粉碎。然而，在西方、拉美、和東歐國家都在反思西方經濟學的時候，中國的經濟學主流卻在繼續鼓吹金融自由化，並且提高到“改革深水區”的高度，竟然忽悠到不熟悉金融市場的某些決策部門。中國市場經濟的經驗還不如拉美和印度。從西方教科書學習市場經濟的本本經濟學家，完全不知道市場經濟的現實和教科書均衡理論的差距。要是不付出重大的代價，中國的經濟學界和輿論界是不會正視金融危機的教訓的。危機對迷信西方模式的人來説是重重的危，危到可能身敗名裂的程度，但是對探索中國道路的人來説，卻是大大的機。紅軍當年沒有第五次反圍剿的失敗，哪裏敢懷疑洋顧問李德的權威？怎麼會發現農民土包子在實踐中摸索出的中國道路，會有一天打敗西方現代化武器裝備起來的國民黨軍隊？
中國改革開放的前三十年的高速增長，是鄧小平抓住了國際機遇，既敢於對西方開放吸收新技術，又頭腦清醒地堅持中國特色的社會主義，避免了前蘇聯和東歐的自廢武功。但是，中國始終有一批人，認為中國的實事求是是否認西方的普世價值，中國混合經濟的社會主義市場是全面扭曲，要求中國的進一步改革和“國際接軌”，在金融危機之後，繼續在中國推行華盛頓共識，尤其是金融自由化，作為中國轉型和結構調整的關鍵。就此而言，這次股災的發生，是難以避免的，因為西方經濟學的教條加上金融利益集團多年的遊説，已經對金融決策部門產生重大影響。
應當指出，中國的經濟學教育是極為偏頗的。西方經濟學有幾個流派,只有芝加哥學派代表的新古典經濟學迷信市場的供求關係是自動均衡的，殊不知虛擬經濟的大户坐莊和散户的追漲殺跌的本質就是非均衡的。凱恩斯學派早在大蕭條時期就意識到市場羣體的從眾行為會導致市場的失衡，只有政府的適當干預才能平抑危機。熊彼特學派更是尖鋭地指出經濟波動的機制是內生的“創造性毀滅”，經濟波動有長波、中波、短波，決非新古典經濟學編造的噪聲論或泡沫論，經濟增長的帶頭人是有遠見的企業家而非短期套利的投機家。馬克思則是最早指出資本主義生產的社會性和私有制的矛盾，必然產生週期性的經濟危機以致社會革命。但是二次大戰後美國利用全球軍事霸權建立起來的美國主導的全球化，一度緩解了西方經濟的週期波動，直到2008年的金融危機動搖了美國的金融霸權。問題是：中國人的從眾心理比美歐日還嚴重。大學經濟學只教西方主流的新古典經濟學，不教熊彼特經濟學，馬克思政治經濟學和凱恩斯經濟學都被邊緣化。一到危機來臨，武器庫就沒了彈藥。金融危機的本質就是非平衡的正反饋放大社會的心理恐慌，而金融監管部門和大眾媒體，卻在呼籲用均衡論的負反饋把多空大戰升級，猶如抗戰時期國民黨的陣地戰來對付日軍的進攻戰，請問這種金融保衞戰的“焦土政策”要把中國經濟帶到哪裏去？
新古典經濟學的金融理論假設市場交易者都是尊重基本面的理性人，供求雙方的下注是對稱的，價格波動服從均衡理論的正態分佈，大幅度的偏離是小概率事件，所以槓桿交易的期貨和期權可以對沖風險，穩定市場。但是三十多年來經濟複雜性的研究從數據分析和理論上完全否定了新古典的均衡理論，2008年的金融危機進一步從實踐上否定了過去三十年所推行的金融自由化理論。可惜國內的主流經濟學家對此置若罔聞。反而把中國行之有效的資本賬户管制和漸進改革的雙軌制思維認為是市場扭曲的根源。在西方陷入長期停滯的新常態，不得已推行零利率政策，向新興市場轉嫁金融危機時，鼓動中國決策部門向國內國際的投機資本打開大門，放鬆監管，拆除銀行與股市之間的防火牆，才有今日股市的險象環生。
應當肯定，證監會推行股市改革的初衷是有道理的。中國民間的儲蓄率如此高，而企業的債務率也高，對實體經濟是極為不利的。中國把企業上市的審批制改革為註冊制，中國實體的基本面遠遠好於發達國家，預期中國股市的繁榮從而帶動一大批創新型的中小企業上市，是合理的預期。問題是，紙上談兵的媒體經濟學家不懂得任何創新型的企業不確定性都很大，沒有人能預測創新企業股票的合理價位，只有事後才能判斷，哪些新技術能獲得穩定的盈利空間，哪些會中途夭折。美國股市差不多每十年就炒熱一個新產業，從半導體、計算機、生物工程、互聯網、到新能源，每次投資大銀行和大媒體合作得如魚得水，才能在長期外貿赤字的條件下，吸引全球的資本來為美國經濟加油。即使美聯儲也寧願在股市大跌之後救市，不願在股價下跌之前踩剎車，為的是維護美國投資界而非股民的利益。只有中國，雖然實體經濟突飛猛進，然而股市長期低迷。偶然股市有所復甦，總有本本主義的經濟學名家加上媒體的炒作，大呼股市泡沫的狼來了，使中國股市的復甦難以獲得大眾信心和主管部門的支持，重回企業依賴銀行貸款的老路。這次也不得免。問題是，中國經濟和股市的規模都已經和美國相當，卻沒有和西方大投行與對沖基金經驗相當的得力戰將。在開放融資融券的槓桿工具時，證監會的書生氣十足，付點學費就是難以避免的了。
中國的問題是對金融市場，既不知己，也不知彼。中國目前出口市場萎縮，國內房地產市場價格嚴重脱離居民的購買力，使實體經濟的發展極為艱難，導致大量遊資從實體經濟和房地產流出，進入股市。如果不能搞適合中國國情的金融創新，把短期套利的遊資納入長期投資實業的渠道，中國股市的暴漲只會走美國和台灣走過的道路，擠出實體經濟，放大金融危機。此其一。第二，西方以美國為主的虛擬經濟的規模是美國GDP的50倍，投機貨幣、期貨、利率的交易量每天達萬億美元，遠遠超過對外貿易的需求。中國即使坐擁幾萬億美元的外匯儲備，要和西方對沖基金打金融戰，也只夠幾天的彈藥。中國股市每天的交易量已達1-2萬億的規模，動員千億國企資金入市頂不了幾個小時。如果要把中國的社保基金和國有銀行也拖進來，那就是中國經濟的滑鐵盧，可以在短期內毀滅中國幾十年積累的財富。不知道中國工業出身的決策者，和喜歡務虛的頂層經濟設計師，是否明白金融這種號稱“火箭科學”雙刃劍的利害？
依據我三十年來研究經濟混沌的經驗、多年和西方金融家的交往，以及多年研究西方金融危機的歷史經驗，我提出幾條危機處理的基本思路，供中國的決策層參考。因為時間緊急，無法走傳統的內參渠道，我直接訴諸媒體和金融實幹家的良知，以改變國內目前輿論一邊倒的危險局面。好在有效的金融政策必須透明和説服大眾，才能打破莊家對賭的合謀。所以，我下面的建議，只提基本思路，具體操作留給有關部門拿捏時機和分寸。
股市暴跌，如何救市考驗着決策層的能力
第一，市場危機時，第一要務是切斷正反饋的恐慌反應，而非調動負反饋的資源救市，等於火上加油。切斷正反饋的辦法有很多，最嚴重的失控狀態，可以學羅斯福在大蕭條期間對付銀行擠兑的辦法，下令銀行放假。我們可以不定期短期停止股市交易，來打斷市場的恐慌情緒，也防止監管部門亂了手腳。等到恐慌情緒冷卻時，有關部門摸清情況、下定決心後，再出台新的政策，改變股市的遊戲規則，把壞事變為好事。西方處理經濟危機的實力部門是央行和財政部，而非沒有實權的證監會。如果暫停股市交易，最好由代表中央權威的金融或國家安全委員會宣佈，可以立刻重建大眾對中央政府而非證監會的信心。
第二，穩步推行IPO的註冊發行，可以降低中國股市不合理的高股價，促進中小企業的創新，股市動盪期間也要繼續堅定推行，不能出爾反爾。一來創業板的融資，只有千億級的規模，只相當目前一小時的交易量，和股市暴跌毫無關係。二來可以展示證監會的專業信用和能力，贏得股民尊重。最忌諱的是監管部門失去中流砥柱的意志，被輿論拖着走。再多的資金救市也買不來股民的信心。
第三，要搞金融界的統戰而非反恐，呼籲多空雙方同舟共濟，不要對賭互殺。辦法是在恐慌期暫時凍結目前的融資融券操作，暫停股指期貨期權的交易。等監管部門摸清倉位的真相能估計各方得失的規模後，再研究後事處理的辦法，以最大程度減少紙面上的損失，發現體制上的漏洞，並給受損的小户以出路，對違規操作的大户以應得的處理。
第四，火災蔓延時，首先要做的不是救火，而是防止火災蔓延。為此，必須立即重建金融防火牆。嚴禁社保基金和國有銀行的資金進入金融衍生品市場。防止虛擬經濟的災害蔓延到實體經濟。即使學西方的量化寬鬆政策，在不得已時動用央行或財政部資產購買國有大券商的有毒資產，也要吸取西方教訓，防止擠出實體經濟的外部效應，救助的同時必須改組過度投機的券商和銀行的管理班子。決不能讓民眾以為政府在用納税人的錢為惡意投機的大鱷買單。
第五，給套牢的散户資金以建設性的出路，防止狗急跳牆、同歸於盡，引發社會不穩。對於股價飆升的創業板企業，嚴禁大股東出售股票套現，但是允許把股票打折轉換為其他實體企業的股票，目的在強化實體經濟的股權投資。如何操作，建議有關部門成立專門的實體股權交易所，用有引導的市場方法來解套股市的投機資本。對於參與多空對賭而套牢的散户資金，也要研究建設性的市場機制，吸取當年國企改革處理壞賬的經驗，把短期套牢的資金，轉化為實體經濟的長期投資。
第六，立即試行託賓(Tobin)税，用税收辦法抑制短期炒作，鼓勵長期投資。例如，危機時提高股市的交易税，以降低換手率，抑制恐慌情緒。實行資本收益的階梯税：短期收益高税率，長期收益低税率。税率的調整視形勢的發展穩步進行，不要大起大落，才能建立股民和政府的共識。更好的辦法是要求投資者交納部分保證金給平準基金，股市漲要增資，保證金的資產升值，股市跌可以減持，使投資者的利益和社會利益聯動，化投機為合作。
第七，放慢或嚴格管制滬港通和外資合格投資者進入股市和金融衍生品市場。西方金融危機的禍首就是西方的金融寡頭和機構投資者，包括大投行、某些大學的捐贈基金和員工的退休基金。中國人天真地以為他們代表先進的金融生產力和長期投資者，在危機時幻想西方寡頭會參與中國的救市。更不能在國內金融動盪狀態下和西方大國簽定中國缺乏經驗的金融自由化協議。中國金融市場的開放度，取決於中國金融企業的競爭實力。只有中國金融企業在國際競爭而非國內競爭中勝出，才能像製造業那樣逐步開放。目前條件下的中國金融企業，連起碼的計算機交易和定量金融模型的開發能力都沒有，只會在西方投行和對沖基金的後面跟風交易。先修築堤壩，再學會開門出擊。
第八，戰略決定之後，幹部任用是決定性的因素。俗話説：兵熊熊一個，將熊熊一窩。世界上沒有一個制度能保證幹部的選拔是能人而非庸人。中國兩彈一星的大躍進成功，因為掛帥的是聶榮臻，信任的大將是錢學森。鋼鐵和農業大躍進的失敗，卻沒有對説假話的官員問責。中國的金融業至今只是大國而非強國，關鍵在沒有找到金融業的聶榮臻和錢學森。我們只能在戰爭中學習戰爭，在戰爭中識別人才。中國金融界的命運，除了中國社會主義制度的優越性提供了實體經濟的成長空間之外，還要考驗中國的決策層如何選拔金融業的領軍者。究竟委以重任的是韓信還是趙括？只有歷史才能判斷。我們期待有關決策者能多謀善斷。尤其要加強政府、學者和金融實業家之間的溝通對話，切莫閉門造車。
【注】 原文初稿《觀察者》網在2015年7月5日發表。 新的修改稿吸取了史正富、方健、熊鵬、唐毅南、劉昶、丁寧寧、李拉亞、黃吉平和讀者們的批評和建議，特此感謝。
本文系觀察者網獨家稿件，文章內容純屬作者個人觀點，不代表平台觀點，未經授權，不得轉載，否則將追究法律責任。關注觀察者網微信guanchacn，每日閲讀趣味文章。