國債期貨短期承壓中長期樂觀

國債期貨在市場風險偏好下降和經濟疲弱的大背景下表現較強。然而由於近期資金面趨緊，國債期貨短期內承壓，需保持謹慎，中長期來看，國債期貨走勢樂觀，利率仍有下行空間。

儘管央行積極呵護資金面，週二進行了1200億元7天期逆回購進行對沖操作、週三又宣佈進行了1100億元MLF，然而貨幣市場短期利率全面上行。截止到週四中午，本週以來銀行間同業拆借利率隔夜抬升了16BP，3月期內的其他期限也有不同程度上行。資金面趨緊的主要原因在於人民幣貶值導致對資金流出的擔憂、7月份外匯佔款大幅度下滑、降準遲遲未出。國債期貨自8月12日起修正對本幣貶值的過度反應，開始反彈。我們認為，資金面趨緊對其有一定的壓制，短期內不排除繼續調整的可能，需要保持謹慎。

長期來看，我們對國債期貨的走勢偏樂觀，我們認為國債期貨長期走勢仍取決於債市自身的基本面，在經濟下行和市場風險偏好下降的大背景下，利率債的到期收益率有望進一步下行。

首先，我們中長期看好國債期貨的原因在於經濟下行對國債期貨有潛在支撐。股市波動發生之後，實體經濟受到負面影響，8月份以來國家統計局公佈的對外貿易、生產、投資和消費等數據均低於預期，環比回落。對外貿易數據大幅下滑8%以上、工業增加值回落0.8個百分點、社會消費品零售總額回落0.13個百分點。投資方面，固定資產投資增速回落0.2個百分點，房地產投資回落到新低4.3%，中國人口紅利的拐點已經到來，房地產投資預計還將下滑。從GDP的分項數據也能得到經濟下行壓力很大的觀點。從GDP構成來看，今年二季度金融業對GDP的累計貢獻度為20%，該指標在去年僅為10.2%，換言之，今年二季度GDP保“7”成功主要因為股市的火爆。股市波動之後，成交量萎縮，勢必對經濟有拖累。從歷史的角度看，我國當前處於經濟轉型期，經濟轉型通常伴隨經濟增速的下行，韓國和日本的發展歷程都證實了這點。由於經濟下行，貨幣政策仍會保持寬鬆，後市不排除降準等釋放流動性的措施。因此，中長期來看，我們對國債期貨仍持樂觀態度。

市場風險偏好下降也是我們中長期對債市樂觀的原因。從6月下旬起市場風險偏好開始下降，兩市的成交額不斷萎縮，滬深兩市日均成交額6月為1.75萬億元，7月為1.22萬億元，8月萎縮至1.08萬億元。股市賺錢效應減弱，低風險偏好資金轉向債市，比方結構化產品優先端資金和打新資金等，這種轉變預計還將持續。市場風險偏好預計近期難以大幅度提升，這也對國債期貨偏利好。

總之，我們認為國債期貨短期內因為資金面趨緊有一定的壓力，但中長期仍保持樂觀，操作上建議逢低建多。