中短期困難猶存 三大因素積蓄向上動力

從6月中旬開始，A股在資金面快速去槓桿壓力下開啓了本輪中級調整。在危難之時，證金公司7月初攜鉅額資金果斷入市，為市場提供了大量流動性，有效地穩定了短期市場，保障了市場的平穩運行。

然而，儘管近兩月國企改革、軍工等局部板塊表現活躍，卻並未能有效點燃市場重現四、五月時的激情，A股始終在3500-4000點為核心區間的箱體震盪運行。尤其是近期大盤在試圖上攻4000點關口未果後轉而掉頭向下，並再現連續大跌態勢。投資者需要清晰地認識到，市場中期趨勢正在逐漸走弱。展望後市，多重不利因素壓制，A股市場中短期弱勢恐難明顯改觀。

場內資金持續流出。粗略估算，A股去槓桿以來，場外配資流出資金量超過2萬億元；場內券商融資餘額由2.3萬億元高點降至目前約1.4萬億元，流出資金量約9000億元。根據投資者保護基金數據，證券保證金7月累計淨流出2993億元，8月份前兩週再分別流出1207億元和831元。與此同時，新入市投資者大幅減少，A股開户數持續下降。7月最後一週A股新增開户數僅33.97萬人，創出三個月新低；8月前兩週雖有回升，但仍低於50萬户。

基金資金也在流出。基金業協會發布的7月公募基金規模數據顯示，截至7月底，股票型基金由6月末的17728.17億元大幅鋭減至12964.08億元，混合型基金也同樣由6月末的23072.03億元縮水至17281.35億元，也就是説，僅僅一個月的時間裏，權益類基金就遭到了10554.77億元的淨贖回，規模僅有30227.43億元，這一贖回金額也創下權益類基金單月贖回紀錄。又根據Wind統計數據，截至8月19日807只基金股票倉位為76.87%，較一個月前下降1.58個百分點，據此測算減持股票規模近1000億元。

國內宏觀經濟更趨複雜。7月CPI同比上漲1.6%，環比上漲0.3%，高於預期。與此同時，7月PPI環比下降0.7%，同比下降5.4%，降幅分別比上月擴大0.3和0.6個百分點，低於預期。物價面臨上漲壓力，而工業品領域的通縮已持續41個月，宏觀經濟存在“滯漲”擔憂。

8月財新制造業PMI初值47.1，不僅遠低於50.0的榮枯臨界值，也大幅低於預期的48.2，並創出2009年3月以來最低值記錄。其中分項指標的新訂單指數和新出口訂單指數繼續明顯下滑。製造業出現加速下滑跡象。此外，7月份國企利潤同比降幅繼續擴大，1-7月國有企業利潤降幅(-2.3%)比1-6月(-0.1%)擴大2.2個百分點；同時地方國有企業利潤增速也明顯放緩，同比增長3.6%，比1-6月增速回落4.6個百分點。工業用電量、鐵路貨運量等指標也出現明顯下滑。

宏觀政策上，根據7月30日中央政治局會議精神，下半年穩經濟將主要依託於財政政策的擴張，貨幣政策放鬆力度將弱於上半年。下半年通脹面臨豬肉價格大幅上漲和非食品價格低基數的雙重影響，CPI上升預期增加，也將壓縮貨幣政策的放鬆空間。

此外，下半年美元加息預期引發海外市場動盪加劇或成為壓制市場走勢的又一重要因素。儘管時點尚不明朗，但加息正在逼近卻是確定的。8月11日我國央行完善人民幣匯率中間價報價，三天內人民幣累計貶值4.66%，創近20年來人民幣匯率降幅最大的一次調整。人民幣匯率的重大變化對國內宏觀經濟和海內外資本市場產生了重大影響。借鑑近兩年主要國家貨幣貶值的經驗看，我國與韓國的情況較為相似，在貨幣貶值期間，股市以箱體震盪為主。

美元加息預期和人民幣貶值的蝴蝶效應共同引發新興市場貨幣、海外股票及商品市場的大幅動盪。上週三土耳其里拉創出歷史新低至2.92，越南央行年內第三次打壓越南盾貶值，哈薩克斯坦堅戈匯率一度大跌23%。受貨幣貶值影響，熱錢大幅流出新興市場，並導致新興市場大幅調整。據統計，過去13個月裏國際熱錢流出新興市場的資金規模接近萬億美元，幾乎是上次金融危機期間的兩倍。MSCI新興市場指數上週技術上已進入熊市，和去年9月相比，指數回落幅度已經達到23%。港股也受到重創，恒生指數上週大跌6.59%，創出12年以來的最大周跌幅，並創出年內新低。國際大宗商品價格也創出新低，紐約國際原油期貨逼近40美元/桶，LME銅跌破5000美元/噸。目前，這場對新興市場的衝擊尚未結束，新興市場股市大跌、新興國家面臨貨幣貶值壓力，類似1997年亞洲金融危機時的種種跡象似乎再現。

場內資金不斷流出、國內宏觀經濟下行壓力不減、海外市場動盪加大等因素將對市場產生持續性影響，持續時間應以月度計算，或將影響整個下半年。特別是美國股市出現向下破位跡象。綜合而言，大環境決定了A股中短期內難言樂觀，或再次考驗3373點的支撐。

長期而言，全力推進的深化改革、國內宏觀經濟的轉型升級和居民財富的配置轉移構成了A股長期持續走牛的三大動力源，而管理層鼓勵社保、養老金等長期資金入市、A股加入MSCI指數等將為市場帶來源源不斷的增量資金。儘管當前面臨着中短期困難，但三大因素正不斷蓄積着向上動力，筆者對A股的長期未來充滿信心。只不過，A股市場中短期趨勢更主要地受制於國內外中短期因素。

俗話説，善獵者必善守。證券市場賠錢的原因往往不是錯失了太多的機會，而是因為不願放棄每一個機會。在市場趨勢沒有明顯好轉的情況下，投資者還需保持謹慎，防禦為上。(民族證券財富中心總經理徐一釘)

市場需要休養生息構建新生態

在近期的曲折型反彈中，我們一直分析認為行情的性質是自救性反彈。略有不同的是，7月份的反彈是匯金為紓解市場流動性危機而入市展開的全局意義上的自救，8月份的反彈則是市場機構投資者為主的“各掃自家門前雪”式的自救。機構投資者的基本策略是“上半年實現收益、下半年兑現收益”，大小機構的自救行為既是反彈的動力，但同樣也是壓力，因此反彈過程甚為曲折。而當上周證金公司宣佈已有持倉轉讓給匯金公司、不再繼續買入時，市場也出現了反彈乏力的現象。

對於行情局勢，我們認為：首先，“4500點以下券商自營不拋股、基金不做空”在7月份穩定市場的時候是必要的，現在則對行情構成了重大障礙，如果4500點以上不具備20%以上的突破空間，行情不會輕易去觸碰這個障礙。並且，在不具備突破條件的情形下，4500點這個壓力層會逐漸下沉，這是4000點附近幾度難以突破的原因，行情向上突破不了需要另尋運行空間；其次，經過6-7月份巨震創傷之後的A股將有一個“重症慢療”的過程；最後，行情在6-7月份的巨震之後中，市場原有秩序和運行規則已被毀壞，新秩序和新運行規則尚未建立。因此，在沒有強大外力的作用下，較長時間內市場還難以整體由守轉攻。尤其是未來在IPO重啓、註冊制落地之後，市場還需要構建新生態，這一過程將比較漫長和曲折。

自7月初以來，“自救”是各類市場參與者最主要的交易動機，高送轉即是自救意味很強的措施之一。截至8月16日，共有123家上市公司提前披露了中期高送轉的預案，其中滬深主板39家、中小板33家、創業板51家；顯然，中小創的小市值公司仍是高送轉的主力軍。10送/轉增20股以上的有28家，佔比23%，最高送轉比例為每10轉增30股；10送/轉增10-18股的有82家，佔比達67%；低於每10送/轉增10股的只有13家(10送/轉增3-9股)。截至8月14日，以6月12日上證綜指最高5178點、創業板最高3922點為座標，這123家公佈高送轉餘案的公司平均跌幅為18%，顯著小於上證綜指的23%和創業板的32%，顯示了高送轉題材對股價的支撐和驅動作用。但更為值得關注的現象是，這123家預披露高送轉公司中，在今年上半年就公告過定增方案的公司多達51家。因此，不少高送轉可能是醉翁之意不在酒。

在當前市場整體性的自救反彈中，上市公司拋出高送轉方案既能支持定增價格等資本運作的實施，又能迎合機構投資者的自救需要，還能滿足市場主題性投機的喜好，進而成為穩定股價的有效手段。但高送轉其本身沒有投資價值，只具有題材性投機機會，投資者在追捧高送轉時應保持一份清醒。此外，在中期行情趨勢上，批量高送轉的拋出與實施給未來行情的牛熊趨勢提供了一個重要的參考指標：將來高送轉實施除權後，這批高送轉股票如果行情走勢批量填權，則意味着牛市氛圍仍在；反之，如果批量貼權則大市趨弱。

我們認為，當前行情最主要的制約並非護盤資金是否已經離場，也非期指等場外做空力量是否還在等等，而是市場結構性估值泡沫仍未釋放。當前剔除銀行與石油石化的全市場整體法PE仍高達41.47倍、中證500、中小板、創業板的整體法PE仍分別高達52.84倍、66.46倍、95.62倍。當前市場的局勢是，老的泡沫已破，新泡沫還難以再吹起來，這就決定着較長時間內A股仍將以休整為主。

由於市場估值水平高企、市場流動性驅動力減弱，也由於6-7月份巨震至今仍有大量資金深陷其中，且巨震帶來的創傷需要持續補養，還有註冊制落地之前市場新生態尚未形成。因此在後續震盪期間，市場還缺乏趨勢性機會和投資性機會，更多是事件性機會與震盪產生的交易性機會。策略上，我們近期分析提示，行情還沒到下重注的時候。(阿琪)

上半年券商持倉路線曝光 增持製造業

據恒生聚源統計數據顯示，截至上週末，已有1345家上市公司披露半年報。數據顯示，共有169只個股被券商重倉持有，總持股量達14.75億股，持股總市值為375.09億元。其中，券商新進持有90只個股，增持(含新進)個股股票8.63億股，市值206.52億元。另有33只個股遭到減持，減持數量為4994萬股。

而在中小創領域，券商二季度共重倉持有中小板股票48只，持股總量3.82億股，總市值114.31億元。創業板被重倉持有23只股票，總量1.32億股，市值39.2億元。

有內涵的製造業獲券商大舉增持

統計數據顯示，在券商重倉的個股中，有113只歸屬於證監會行業分類中的製造業，其中有82只個股被券商增持，增持總量為3.46億股。二季度券商重倉流通的個股總持股量超過1000萬的有30只，20只為製造業個股，佔比過半。

此前財新公佈的數據顯示，8月財新中國製造業採購經理人指數(PMI)初值為47.1%，較7月終值下降0.7個百分點，創下2009年3月以來新低。對此，民族證券表示，該數據顯示我國製造業景氣程度低迷，經濟下行壓力加大。

而券商二季度重倉的製造業個股中，通威股份則備受券商青睞。招商證券二季度增持公司606萬股至3256萬股，佔總股本持股比例3.98%，總持股市值達5.12億元。招商證券成為公司第三大股東。

通威股份發佈的2015年半年報顯示，公司上半年實現實現營業收入64.00 億元，同比增長0.43%，歸屬上市公司股東淨利潤9297萬元，同比增長10.18%，實現每股收益0.41138 元。海通證券表示，公司重組之後，公司可利用在水產領域和光伏行業的既有優勢，優先發展漁光一體和屋頂電站模式，逐步開拓其他農業新能源業務；同時藉助集團在農業金融方面的既有產業，實現農業養殖、農業新能源和農業金融的協同發展。

備受券商關注的還有中恆集團，分別被招商證券和華泰證券新進1627萬股和670萬股，兩者相加總市值為5.28億元，兩家券商也分列公司第二和第九大流通股東。

券商也並非青睞所有制造業個股，四川長虹雖也被券商重倉，但被招商證券減持了1466萬股，招商證券也從一季度的第五大流通股東滑落至第八位。

傳統金融業力拔頭籌

據統計顯示，在券商重倉的流通股當中，持股總量超過2000萬股的有14只個股，分別是，浦發銀行、中國平安、中信國安、迪馬股份、鵬博士、通威股份、利歐股份、冠城大通、富春環保、四川長虹、紅旗連鎖、中恆集團、紅日藥業、三力士。

其中，海通證券重倉持有的浦發銀行是截至上週末二季度券商持股量最大的個股，持股總數為1.709億股，持股總市值達29億人民幣。據瞭解，浦發銀行為海通證券二季度新進個股，新進後，海通證券成為公司第六大流通股東，佔總流通股本持股比例1.15%。

同樣備受券商關注的還有中國平安，二季度中信證券增持該公司1935萬股，總持股量為6463萬股，佔總流通股本持股比例0.71%，中信證券也成為公司第八大流通股東。(記者 滿樂)