領航集團大中華區總裁林曉東：大盤股估值已合理 小盤股仍偏高

A股自6月以來的震盪引發了國際投資者的廣泛關注，全球最大的共同基金——領航集團(TheVanguardGroup,Inc)的香港有限公司大中華區總裁林曉東日前接受了《第一財經日報》記者的專訪，分享了領航集團對於A股近期波動的看法。

林曉東向記者表示，中國作為新興市場，股市的波動性較發達市場更為劇烈;但經過調整，整體的估值進入更合理水平，尤其是大盤股。不過，中小盤股的估值水平仍然偏高，因此市場或仍有下跌的空間，市場底尚未出現。

日報：A股市場在過去兩月出現深度調整，暴漲暴跌的情況頻繁出現，這背後的原因何在，你又如何評價中國政府的救市政策?

*林曉東：*A股市場近期的動盪，在新興市場中其實並不少見。市場價格大概在一年前已反映出中國存在重大的金融風險，以及對於經濟硬着陸的憂慮。之後政府推行多項措施，包括增加基建項目、放鬆房市政策、降低利率及銀行存款準備金率等，成功地消除了市場對系統性金融危機及經濟硬着陸的憂慮，吸引散户投資者大規模入市，以高槓杆進行投資，刺激市場快速上漲。由去年6月底至今年6月12日的高位，上證A股指數上升超過150%。經過如此急速的上漲，市場出現調整，也不足為奇。

按照市值計算，目前中國股票市場是全球第二大市場，但畢竟中國仍然是新興市場，股市的波動性會較發達市場更為劇烈。事實上，即使市場近期大幅波動，上證指數在過去20年的波幅與其他新興市場如巴西及印度等相比，其實差異不大，平均介乎25%～26%，而整體新興市場過去20年的平均波幅則為18%。

中國政府早前積極救市，反映出當局也不希望市場出現崩盤，致力於維持金融市場的穩定。但是，政府出手託市的行動，也説明中國的資本市場要發展到完全由市場調節，還需要一定的時間。不過我們仍然預期，中國作為新興市場將會繼續開放金融體系，進一步與國際市場接軌。

日報：步入8月，A股市場依舊處於震盪格局之中，有悲觀人士認為當前的A股近乎步入熊市。對此領航怎麼看?你認為A股今後是否還有繼續上漲的空間和好的投資機會?

*林曉東：*經過6、7月份的調整後，市場趨於平穩，但我們認為主要原因是受到政府救市行動的支持，就是所謂的政策底。我們也注意到，一些散户投資者以為政府不會讓股市下跌，就再度入市並且以高槓杆進行投資。

由於政府的支持行動暫告一段落，市場近日再次波動起來，甚至出現暴跌。從估值的角度來看，尤其是中、小型股，估值水平仍然偏高，因此，我們相信市場仍有下跌的空間，市場底尚未出現，除非基本因素改善的情況再次出乎市場預期，令估值回落至合理的水平。

日報：A股市場在近兩個月如此大的波動性，是否會影響A股的投資價值?領航比較關注和擔憂的問題有哪些?

*林曉東：*儘管中國經濟增長有所放緩，但在全球經濟的重要性持續上升。目前，中國的GDP在全球排名第二，佔全球貿易11%，而佔全球消費則為8%。以中國偌大的經濟規模而言，其股市在全球市場的重要性將會繼續上升，亦是全球投資者分散投資的重要一環。

透過投資A股，投資者可以涉足更多的中國公司，包括非國有企業，以及目前H股市場無法完全反映的若干行業。此外，A股與全球其他股市的相關性較低。長期而言，將A股加入環球投資組合中，更能發揮分散投資的效用。

不過，由於中國市場畢竟屬於新興市場，投資者所須承受的風險因素，包括政策、税務、外匯及流動性等風險，都較發達市場為高。因此，我們鼓勵投資者平衡在投資組合內各個資產類別及國家方面的投資，以便全面分散投資組合的風險。

日報：市場深度盤整，對於中國實體經濟會造成什麼影響?

*林曉東：*投資者擔憂股市波動對經濟帶來不利的影響，令原本放緩的經濟進一步下滑。從實際數字來看，股市下跌其實對消費的影響有限。

中國的居民投資在股市的家庭財富大約佔10%。平均而言，房地產及銀行存款大約各佔40%。這種情況説明了中國股票投資者承受風險的能力非常高，因為股票一般而言並非佔據他們大部分的財富。在中國，融資渠道主要來自於銀行業，而非股票市場，企業融資受影響不大。

不過，鑑於銀行在高槓杆貸款方面的參與，市場較為憂慮跌市對銀行財務健康狀況的影響。然而，銀行業對股票市場槓桿融資貸款涉及的金額約為1.5萬億元人民幣，與行業總資產值180萬億元人民幣相比，佔比不足1%。因此，我們預期金融機構不會受到嚴重的衝擊。

市場亦擔憂中國經濟存在硬着陸的風險，我們認為機會不大，因為政府積極維持經濟穩定增長，如早前推出多項刺激經濟措施。此外，政府具有龐大的政策空間，在有需要時再度出招。