A股震盪倒逼中國走穩金融強國之路

A股危難時刻

國家宜進場干預

A股在最近兩週的斷崖式下挫，在大國金融史上是相對罕見的，繼迎來暴跌8.5%的“黑色星期一”之後，週二股市再度重挫，滬指重回“2”時代。8月26日在央行降息降準的影響下，A股市場仍然收跌。相較去年底的3234.68點，滬指在經過8個多月的巨幅震盪之後已經倒跌了9.4%；上半年風光無限的A股市場，而今已讓人心情沉重。

在全球經濟一體化的邏輯框架下，中國股市的動盪再也不像過去那樣對周邊國家及世界並不產生實際影響，美歐日本等國股市也出現了大跌，而本已就深跌的大宗商品價格再度迎來下挫。A股的暴跌，不僅與虛幻的牛市漸行漸遠，也不僅意味着高達數萬億美元市值的蒸發以及數以千萬計弱勢市場參與主體財產性收入預期的暫時落空，更在某種程度上大幅稀釋中國正在小心培育的資產定價權努力。如若任憑股市非理性狂跌，則由此觸發的系統性金融風險，將成為引爆全局性經濟危機的導火索。因此，面對A股的危難時刻，國家及時進場干預，是避免市場失靈的唯一路徑。

股市本身並不創造任何剩餘價值，離開產業資本的循環，股市最多隻是“黑板經濟學”的衍生品。而資本市場的存在與發展，除了承擔價格發現功能以及資金的優化配置平台以支持實體經濟之外，亦給所有參與主體提供了基於市場規則的財富博弈場所，以及對未來樂觀增長預期的財富兑現。這也是十八大報告要求“多渠道增加居民財產性收入”的理論來源。換句話説，離開實體經濟的有效支持與相關需求，股市將成為無源之水無本之木。就這個層面而言，在現代市場經濟中，資本市場儘管十分重要，乃至與實體經濟已是共生繁榮，但任何脱離經濟基本面的人為拉抬，以至人造牛市的不時降臨，都是本末倒置之舉。

政策依賴症負效應明顯

筆者曾在8個月前判斷，由政策驅動和流動性狂飆引致A股市場的近期非理性繁榮，儘管可以為疲弱的中國經濟注入一些興奮因子，卻再度印證了中國股市難以擺脱的“政策依賴症”。

從資本市場的週期性表現來看，A股在連續低迷數年之後，即便在缺乏基本面支撐的情況下，由於政策與投機因素的交合而出現指數修復性上揚，是非常自然的市場現象。美股過去6年來在美國經濟基本面未出現根本性好轉的情況下上漲了2倍多，除了蘋果等少數微觀主體業績驕人拉抬市場參與熱情之外，國內外資金對美股的趕集就是最為重要的推動力。但長期而言，資本市場的發展必須尊重市場規律與內在邏輯，如果沒有良好的經濟基本面支撐，如果沒有基於技術進步與效率改進的實體經濟持續增長，任何資本市場的表面繁榮最終都將面臨資產價格泡沫破滅的懲罰。

A股上半年的超級牛市行情是由流動性一手推動，本應進入實體經濟的天量資金湧入資本市場，使“人造牛市”在中國市場再度上演。

作為全球第二大經濟體的中國，志在打造全球第二大證券市場是非常自然的邏輯安排，股市市值最終超越美國亦非終極目標。因為無論是當前還是中長期，中國其實都不缺做大做強A股市場的基本要素。然而過去多年來，A股表現之所以與市場期望與中國經濟成長存在落差，顯性的原因在於市場參與主體的良莠不齊與敗德行為氾濫，進一步的原因在於監管的缺位與改革進程中遭遇的各種阻力，深層次原因則是原有機制設計的不合理，導致A股發展未能有效尊重資本市場發展的內在邏輯。

制度成熟就不怕被做空

某種意義上説，今天也是一個偽理論自制並販賣的年代。所謂牛市，本質而言是流動性氾濫的市場對未來預期的提前兑現，而在相關監管配套措施與高水準監管隊伍真正到位之前，任何風險極大的金融創新都需審慎推出。筆者曾説過，對槓桿工具的濫用會引致難以收拾的道德風險，無異於集體賭博，一旦大面積塌方，誰來接盤？而今年4、5月份的市場極度亢奮階段，各種場內槓桿和場外槓桿氾濫，部分場外配資槓桿倍數搞得離譜。無異於敞開了做空市場的大門。可以説，股市最近一段時期的暴跌，是一次盲目樂觀的演出被裝備精良、深諳游擊戰術的金融IS伏擊，導致場子被砸，一片狼藉的超大規模血戰。而超大規模集體被動停牌，既是對市場失靈的無奈反應，也某種程度上試圖倒逼決策層祭出維穩新政。

A股最近遭遇的巨幅震盪，既是對前段時間非理性繁榮的還債，也是相關監管缺位付出的代價，更為中國資本市場日後的穩健發展提供了一份應該永遠銘記在心的教訓清單。真實世界從來不兑現一般的靜態假定，建設強大的資本市場儘管是中國由製造業和貿易大國向產業與資本強國邁進的邏輯延伸，但中國若要成為比肩美國的金融強國，永遠離不開超強實體經濟的支撐、健康市場體系的滋養以及頂尖金融人才的高水準運營。

如果我們有了成熟股市有序運行所需的基本政策環境：有效的監管、健全的金融體系以及配套的制度環境，尤其是透明和有效的契約法及執法體系、良好的會計制度與慣例、完善的公司治理制度和可靠的支付與結算制度等；培育和造就了一支具備金融資本力嗅覺的監管專才隊伍，能夠比肩美歐同行的投資銀行家隊伍，以及能夠全方位參與全球金融分工，領軍國內資本市場發展的金融人才方陣，難道還擔心全球第二大經濟體的資本市場被某些勢力做空？

(作者繫上海外國語大學國際金融貿易學院院長)