人民幣貶值的風險依然存在

原標題: 人民幣貶值的風險依然存在

中國人行實施更市場化的匯率機制

中國人民銀行本月意外推出更加市場化的匯率機制，導致人民幣兑美元下跌。中國央行還宣佈將考慮兩項因素作為美元/人民幣每日中間價的定價指引，一是前一日美元/人民幣的市場收盤匯率，另一是全球主要貨幣的波動情況。根據人行表示，這次完善美元/人民幣中間價機制的主要原因是修正人民幣實質有效匯率與市場對人民幣貶值預期之間的偏離，在過去12個月內人民幣實質有效匯率相對於全球多種貨幣表現較強。自2014年3月以來，央行將人民幣兑美元匯率大致保持在穩定狀態。

人民幣貶值不會失序

近幾週中國疲軟的經濟數據、人民幣在貿易加權基礎上持續走強和10月份的國際貨幣基金組織特別提款權(SDR)評估，可能是央行調整美元/人民幣匯率機制的動機。中國央行維穩美元/人民幣匯率，導致過去12個月人民幣在貿易加權基礎上升值13%左右，這抵消了央行因中國經濟惡化而放調整貨幣政策的努力。除了支持經濟，採用更加市場化的匯率機制也會增加人民幣在國際貨幣基金組織年度評估納入SDR一籃子貨幣的機會。

儘管中國央行表示今天的調整是"一次性校正"，但基於兩個原因，我們認為人民幣貶值的風險依然存在。首先，隨着人民幣/美元中間價調整機制更加靈活，疲軟的中國經濟數據和/或全面走強的美元可能為中國央行帶來進一步引導人民幣兑美元匯率大幅走低的機會。其次，如果央行將美元/人民幣每日交易區間從+/-2%擴大至+/-3%，從歷史來看，美元/人民幣匯率很可能短暫朝新區間高檔走升。有鑑於此，我們將未來3、6個月美元兑人民幣預測值調升至6.50，未來12個月升至6.60，先前均在6.25。如果市場看跌人民幣的情緒大幅升温(比如美元/人民幣匯率達到6.8)，央行很可能會採取行動穩定貶勢。央行重申“將會密切監視市場情況、穩定市場預期和有序改善人民幣匯率中間價形成機制。”

此外，中國的經常項目順差仍然穩健，與國內生產總值(GDP)佔比在3.5%，同時外商直接投資(FDI)也呈現淨流入。再加上充沛的外匯儲備，我們認為長期而言，這為中國央行提供良好的緩衝，以應對資本外流的問題。總而言之，雖然我們預計人民幣將會貶值，但是我們不認為貶值會以混亂失序的狀態發生。

人民幣貶值存在地區性和全球性蔓延效應

人民幣兑美元貶值立即衝擊了其他亞太貨幣，韓元、新元跌勢最為明顯。

人民幣兑美元穩步貶值很可能對整個亞太區貨幣產生額外的下行壓力。中國價值11萬億美元的經濟規模佔據亞太區亞太區GDP的43%，其他貨幣很難不跟進人民幣的貶值，只是程度不同而已。亞太區國家對中國有着大量出口，而亞洲國家在對歐美的低端出口面臨相互競爭的壓力。我們認為區域內央行不太可能阻止其貨幣兑美元貶值。再者，亞洲大部分經濟體增長數據令人失望和通脹壓力低迷，也為這種做法提供了理由。

日本除外的亞洲地區，我們認為韓元和新元對弱勢人民幣的感受最為強烈。韓國除了經濟與中國高度相關外，其貨幣也可能跟進人民幣的貶勢。而新加坡以權重管理匯率機制，將令新元同時受到人民幣下跌以及亞幣跟貶的雙重影響。除了純經濟因素之外，需要對沖人民幣弱勢的投資者，可能會以這些貨幣作為替代對沖目標，因作空低息貨幣的成本較低。考慮到美聯儲預計將在2015年下半年加息，意味着未來六個月亞洲貨幣將更加偏空。

(作者系瑞銀財富管理投資總監辦公室外匯分析師)