全球央行面臨一場“惡仗”

在世界經濟步入“多事之秋”、全球股市暴跌這個“節骨眼兒”上，本年度全球央行年會於上週末在美國懷俄明州傑克遜霍爾舉行。美聯儲副主席費希爾在年會上就通脹問題發表的講話，着實撥動了全球金融市場的神經。

在現行國際貨幣體系之下，美聯儲的貨幣政策就有這樣在全球經濟倒海翻江的能量，各國貨幣政策總是被迫為美國貨幣政策讓路，被美聯儲政策牽制。去年以來，各發達經濟體的貨幣政策出現了分化，各國央行所採取的政策工具也有了些差異。表面上看，是因為各自的貨幣政策目標不同，而根本原因則在於各自經濟狀況與金融結構大有不同。一般來説，在直接融資為主導、利率傳導較為順暢、央行獨立性較高的經濟體，如美、英，往往採取調整基準利率或通過國債吞吐影響利率預期，只有當經濟疲弱、陷入流動性陷阱時，才會採用量化寬鬆舉措。而在銀行等間接融資為主導或金融市場分割、利率失去彈性的經濟體，如歐元區、日本，則往往通過信貸直接擴張或收縮來影響銀行的流動性。加拿大、澳大利亞等國銀行業佔比高，受金融危機衝擊較小，利率政策仍然有效，因而主要以調整基準利率作為政策手段。但儘管如此，無論與美聯儲政策同向運行還是逆向運行，都未能也不會減弱美聯儲政策的全球影響力。美聯儲加息預期引致前些天全球股市的暴跌便是例證。

再看新興市場經濟體，一些新興市場國家過去借入了龐大的外債，本幣迅速貶值將引發償付能力問題。一旦新興市場發生重大違約事件，那或將面臨一場全球性危機。如今，全球經濟增長緩慢的世界最不願看到的就是信貸緊縮。但某個新興市場的重大違約將很可能帶來信貸緊縮。同時，隨着美聯儲加息時點的臨近及全球大宗商品價格的走低，許多新興市場國家被兩面夾擊而進退維谷。比如在美元走強背景下，高通脹和經濟萎縮正在把俄羅斯和巴西推向金融危機的風口。而印度、巴西、南非、印尼、土耳其都是極其脆弱的經濟體，美聯儲加息熱錢迴流對這些國家來説意味着“釜底抽薪”。而貨幣的競爭性貶值無疑又會使國際投資者對新興市場國家信心進一步喪失，加速資金流出，從而陷入惡性循環之中。資料顯示，在美聯儲加息預期的衝擊下，過去三週，已有超過145億美元資金從新興市場股票基金中撤離。而據澳新銀行的數據，過去三週共有121億美元資金撤離亞洲新興市場股市，這是自2004年該行開始編織數據以來的最大規模。

而站在美國立場上看，在美聯儲一百多年的歷史上，貨幣政策又似乎從未像眼下這樣被動過。過去一年多，無論美聯儲如何通過一次次利率會議聲明，通過一場場美聯儲官員演講，通過一個個具體數據來明示或暗示他們很有可能會在2015年結束長達6年的寬鬆貨幣政策，全球金融市場投資者都裝作什麼事情都不曾發生也不會發生那樣，仍持續在既有運行軌道中。直到今年7月、8月間，也就是在逼近美聯儲最有可能加息的9月時，市場神經才開始緊繃。一時間，亞洲、歐洲、美洲股市、債市、匯市等持續暴跌，演出了一場場逼宮美聯儲的大戲。各國投資者希望可以通過此來延緩美聯儲的加息步伐，甚至徹底改變美聯儲的緊縮意圖。

據Tullett Prebon數據，華爾街互換合約代價暗示買賣商認為美聯儲9月升息幾率為24%，低於之前的46%。巴克萊本錢（Barclays Capital）8月24日刊文認為，鑑於當前全球經濟前景的不確定性，加息時機似乎比往常加倍不確定了。巴克萊還將美聯儲加息預期從今年9月推遲至明年3月。然而，在本年度全球央行年會上，美聯儲副主席費希爾代替耶倫參會並就通脹問題發表的講話中明確表態，鑑於通脹預期穩定，有很好的理由相信，隨着壓制通脹的力量進一步消散，通脹將會走高，不應等到通脹率回升到2%再去收緊。此番講話，比他在此前兩天發表的模稜兩可的表態顯得更堅定。這似已向全球發出了美聯儲即將加息的信號。不過，美國商務部上週五發布的報告又顯示，美國7月核心PCE通脹年率降至1.2%，創下自2011年3月以來新低，這顯然不支持費希爾的講話。

眼下，雖然除了美聯儲、英國央行等少數即將進入緊縮週期的央行之外，大多數國家央行均屬於寬鬆陣營。但各國央行從去年以來掀起的寬鬆潮至今均未達成復甦經濟，讓通縮風險最小化的目標。相反，大宗商品價格還在走低，油價已步入每桶30美元時代。通脹水平極低，會使經濟更為脆弱，甚至可能轉化成通縮。一旦陷入通縮，全球央行勢必面臨一場“惡仗”。因此，通縮風險抬頭但尚未真正形成前，實是各國央行加強溝通協調，在積極推動全球經濟結構轉型升級、促進經濟增長、對抗通縮風險上形成合力的良機。就美聯儲而言，加息等貨幣政策的推出不僅要考慮美國的需要，更要考慮對全球造成的深重影響。而全球央行不再看美聯儲眼色的治本之法，就是構建多元化國際貨幣體系。（王 勇 中國人民銀行鄭州培訓學院教授，研究專員，銀行業研究與診斷中心主任）