久華：房地產契税調整 中長期去庫存效果並不樂觀

“供給側改革”的概念最近很火，“房地產去庫存”是其中一項重要任務。相關政府部門積極響應號召出台政策：

降首付：2月2日央行與銀監會發文稱，非限購城市首套房首付比例可下調至20%，二套房首付比例由40%降至30%。

放寬落户：2月6日，國務院發佈推進新型城鎮化建設的若干意見，提出除超大、特大城市外，其他城市不得采取購買房屋、投資納税、積分制等方式設置落户限制。

提高公積金存款利率：2月17日，央行聯合住建部、財政部發文上調住房公積金賬户存款利率至1年期定存利率。以此增強住房公積金賬户的購買力。

減税：2月19日，財政部調整商品房交易環節契税和營業税的優惠政策，對個人購買家庭唯一住房，90平米以下按1%徵收契税；90平米以上的，首套按1.5%徵收，二套按2%徵收。個人將購買2 年以上的住房對外銷售的，免徵營業税。北上廣深單獨對待，僅適用首套房契税政策。

政策出台如此密集，不過，這四大政策其實都是“需求側”的（即房屋買方），而針對房屋賣方、土地賣方的“供給側”政策調整仍未出現。這是十幾年地產調控政策的老思路了，短期肯定能夠提振地產銷量，不過中長期效果並不樂觀，房地產行業去庫存壓力仍然很大。

去庫存實質上還沒開始

截止2015年底，中國房地產庫存為86.3億m2（其中待售7.2億m2，正在施工73.6億m2，待開發土地3.7億m2按1.5倍容積率算）。

這數字是什麼概念呢？ 2015年商品房銷售面積為12.85億m2。按照這樣的銷售速度，即使沒有任何新開工項目，也需要賣6.7年。

而如果按全國13.7億人算，每個人平均還有6.3 m2庫存。即每個三口之家都去換個大20 m2的房子，庫存才能消化掉。

事實上，房地產新開工面積仍持續高於銷售面積，導致庫存積壓。

雖然從2014年以來，新開工面積持續下降，但仍然持續高於銷售面積。也就是説：整個房地產市場的去庫存，實際上還沒開始。

房地產市場包括住宅、辦公用房、商業營業用房等類別。居民最關心的，當屬住宅價格了。而住宅市場的去庫存已悄悄開始，只是速度不太樂觀：

2015年，住宅市場的銷售比新開工面積略高了0.57億m2，相對住宅市場55.7億m2的庫存，實在是杯水車薪。

長期不樂觀：人口結構的變化

長期來看，中國房地產市場的黃金時代也已經過去。從人口結構上來看，中國勞動年齡人口已進入下降通道。2015年末中國16-60週歲人口占比71.9%，同比下降1.5%，為連續第五年下降。而從有統計以來，65歲以上人口占比則一路上升。

下表是2010年人口普查數據：

時間已過去6年，表中20-24歲的人口高峯，其實現在已經26-30歲了。而新生代人口顯著少於生育高峯的人口數。當這批人結婚買房的“剛需”釋放後，房地產企業將馬上面對“剛需不剛”的尷尬局面。

而人口老齡化則意味着，上一代人留給年輕人的房子將越來越多。期望二胎能夠撐起房地產市場需求，可能還需要等一代人的時間。

微刺激：效果短期化

自這一輪房地產行業庫存壓力越來越大，陷入困境後，政府的刺激政策表現為“微刺激”，每次力度都不大，效果也較為短期。

從圖中可見，近年房產“微刺激”的政策效果並不持久。只有2015年3月份的政策集中投放，帶來了3個月的銷量增長。本輪政策仍未脱離之前刺激政策的思路（降首付、減税費），力度也未見顯著差別，對其長期效果很難樂觀估計，能有1個季度的效果就很不錯了。

房地產的超長週期

在前些年，“中國房價永遠上漲”的觀點不絕於耳。後來部分城市房價出現下跌後，該觀點修改為“京滬房價永遠上漲”。

只漲不跌的房地產市場在世界經濟史上應該還沒有出現過。要説土地稀缺性、資源集中性，中國大陸也遠比不上香港、日本。東京在日本的地位絕對是“北京+上海”，房價該跌也還是跌了。

那麼，人們為何會抱有這種觀點？並且很多人憑藉這樣的認識，確實獲利頗豐呢？——原因在於房地產市場的超長週期。

大家都説A股牛市7年一次，實際上漲的時候少，跌的時候多，除了短暫牛市中的頭腦發熱，大部分情況下大家不會認為股指要扶搖直上兩萬點。

而經濟週期一般認為是9-10年，繁榮和蕭條的時間各半。所以正常情況下，大家也不會覺得經濟增速會一直漲漲漲。

但歐美經典的房地產週期則有18年，包括13年的上漲週期和5年的下跌週期。這個18年週期在東亞國家的擬合度不好，不過週期長度大致在同一個數量級。

超長上漲週期中的看空者

13年的上漲週期意味着，任何看空的觀點都會被消滅殆盡。如果有空頭被反覆打臉13年而不忘初心，大概離精神病院也不遠了。而身邊的看漲者則掙得盆滿缽滿。這些曾經的看空者大概率會轉而加入看漲陣營。

最後結果就是，市場上幾乎所有人都不再相信房價會下跌，偶有唱空的人也是支支吾吾、戰戰兢兢。大家可以想想2015的Ａ股市場，才漲了半年就把空頭觀點消滅了，大家都覺得一萬點指日可待。

中國的房產市場化後，還沒有經歷完整週期，週期是不是13+5年還不好估計。不過巧合的是，中國這輪房地產超級牛市是從2003年開始，距今正好13年。

短期仍有支撐力量

雖然從任何方面看，中國這輪房地產上漲週期都可能走到盡頭。不過因為房地產長久以來對整個經濟的拉動作用，政府託市的意願往往會較為明顯，其手中也還有很多政策工具可以使用，大概是下面幾個方面：

如果政府有意託底，房地產市場短期內下行空間較為有限。可能會呈現如下態勢：一線城市房價保持堅挺。二線城市則出現較大分化。三四線及以下城市在政府託市下長期陰跌，緩慢去庫存。

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