郭忠良：福山的困惑 聯儲主席身高給出了答案
政府繼續身處不知所以的悖論中，在猶豫不決中做決策，用新問題掩蓋老問題，外加搖擺裏固執己見，想象空中樓閣堅若磐石，最後把所有權威變得浮靡無力。
——温斯頓·丘吉爾，英國議會議事錄，1936年
週末讀了一篇約翰霍普金斯大學政治學教授弗蘭西斯·福山(Francis Fukuyama)發表在<《外交事務》雜誌上的長文American Political Decay or Renewal? The Meaning of the 2016 Election，文中分析了這屆總統大選與“民粹主義”的相互關係。
福山提出一個頗令人困惑的問題:“民粹主義”的突然崛起並不是2016年美國大選的真正議題，關鍵是為何這一切沒有更早發生。當然他在文中亦給出了政治學角度的答案，但這些答案缺少與經濟、金融市場運行的對應，尤其是忽略了美聯儲貨幣政策的巨大影響。這也就成了此文想要淺析補充的。
眾所周知，美國社會的價值觀是中間偏右佔據主流，它是里根執政時期通過所謂”里根經濟學”(Reaganomics)包含的一系列財政與貨幣政策框架的改革所確立。改革的核心目標是徹底摒棄自20世紀30年代以來主導聯邦政府經濟政策的凱恩斯主義，收縮政府幹預，擴大市場主導範圍。
為此，供給學派指責“滯脹”是由於凱恩斯主義支持政府通過轉移支付刺激家庭需求，外加高税收遏制了企業供給端生產性投資所致，所以要對家庭和企業全面減税並削減社會福利。
緊隨其後，貨幣主義提出貨幣供應量長期來看無法影響產出，只能左右通脹水平，這顛覆了貨幣供應與投資乘數會增加產出的觀念，也從根本上否定了凱恩斯主義刺激經濟增長的理論基礎。
另外順應”滯脹”對家庭儲蓄行為的深刻影響，通過金融自由化鼓勵借貸超前消費和金融投機，這讓選民產生天然的對政府加税和干預的敵意。
簡而言之，里根時期的改革是把供給學派與貨幣學派二者融合的產物。核心要旨是政府從私人供給與消費循環中擺脱出來，專心投入到與蘇聯正酣的軍備競賽中。
單就家庭來説，雖然里根經濟學開啓了美國生產率的又一輪爆發式增長，但這並未反映到他們實際收入上升中，相反在股市和房市泡沫的雙重打擊下家庭儲蓄持續下降，供給學派口中需求對供給的自動適應變成了家庭負債的失控。
美國家庭儲蓄（紅線）、企業資產負債盈餘（藍線）及政府赤字（綠色）佔GFP比重
如上圖所示: 1985年美國家庭儲蓄(紅線)一度達到GDP的8%，但隨後20年裏，這一比例不斷下降直至在互聯網泡沫破裂前跌到零，2002年美股崩盤把家庭徹底推入淨負債狀態，即使後續房地產泡沫高峯時期，家庭儲蓄也沒有回到90年代末的水平，隨後房市泡沫破裂帶來更為慘重的財富損失。
與此相對，企業資產負債表盈餘(藍線)一直震盪上升，且波動節奏與政府財政赤字(綠線)的起伏契合，這説明聯邦政府主要的干預手段—税收政策向企業過度傾斜，而對刺激家庭收入的邊際效應逐步遞減。
當企業投資與政府收支捆綁在一起，負債累累的家庭就只能在聯儲不斷壓低長端利率的過程中，以借更多新債還舊債省下的利息度日。
這其中的核心是住房抵押貸款(RMBS)，自1995年－2005年的10年間，全美房屋價格中值漲幅翻倍，住房擁有率從64%升至69.2%，住房抵押貸款年發行量從5000億美元猛增至2萬億美元以上。
遇到經濟下行週期時，聯儲只要降息拉低10年期和30年期美債利率，相應還款利率也隨之下調，家庭重置債務就有大筆結餘利息去消費，經濟也重新回到常規增長。
因而，美國媒體用漫畫來嘲笑美聯儲的政策，聯邦基金利率隨着美聯儲主席的身高一路不斷下降。
美聯儲主席的身高隨着利率下降，越來越低。從左到右：保羅沃爾克、格林斯潘、伯蘭克，耶倫
在聯儲看來，貨幣供應再也不是中性的，私人部門的債務越多，貨幣政策越有效，而對家庭而言，雖然實際收入並未增加但是在利率不斷走低之下，債務越多自己就越佔便宜。 債務幻覺完全麻痹了選民尤其是中產階層對貧富差距拉大的警覺，里根時期奠定的政府與企業結盟共同治理的結構也不會受到選民的懷疑。
這種局面看似一舉兩得，但需要一個重要前提: 家庭擁有高質量的抵押品，否則根本沒辦法一直借到錢。2008年房價暴跌恰摧毀了這個前提。
如下圖所示: 住房擁有率在2005年聯儲加息後觸頂回落，2007年開始大批家庭抵押貸款違約進而失去自己的住房，住房擁有率直線暴跌。
截止2015年第二季度，最新數據顯示住房擁有率已經跌回里根總統剛上台時的水平，這也意味着聯儲寬鬆政策的效力大幅減弱，因為即使量化寬鬆可以繼續壓低住房抵押貸款利率，很多家庭也無法從中受益了。（見圖3——美國的住房擁有率變化）
住房擁有率在2005年聯儲加息後觸頂回落，2007年之後，住房擁有率直線暴跌。
同時因為QE不斷壓低長端國債利率，追逐高收益的投資者被迫去購買溢價更高的公司債和美股。
一方面垃圾公司發債成本被壓到與聯邦政府相差無幾的水平，企業利用低利率環境大舉發債，這些公司並未將資金投入到生產性投資中，而是沉浸於增加股息和股票回購，工資增長因此受到抑制。
另一方面聯儲寬鬆與公司回購股票開啓美股新牛市，原本這是一個彌補住房擁有率下降後家庭財富縮水的絕好路徑，事實也確實如此，如下圖所示，美國家庭淨值已經回到2007年的水平。
可惜根據蓋洛普(Gallup)最新的民調結果，包括直接持股，股票共同基金和個人養老金賬户401(k)三種途徑在內，只有55%的美國成年人蔘與到股票市場，3年前只有53%，這個比例在2007年曾高達65%，對比整體家庭淨值回升與民眾持股比例下降可以看到明顯的財富集中與分配失衡。
美國家庭財富淨值的變化
至此，聯儲貨幣寬鬆既不能通過拉低利率刺激家庭借更多錢消費，因為家庭負債規模隨着住房擁有率下降而急劇收縮；也不能通過拉高股市，以財富效應傳導來增加家庭可支配收入，因為美國人有近一半不持有股票。中間還有企業削減生產性投資，壓低家庭工資收入，間接等於把很大部分的中低層選民排除出社會財富再分配過程。
現在可以回答文首福山的那個問題了。在一個政治治理低效且貧富差距持續擴大的環境中，確保選民不會導向民粹的關鍵是聯儲能以更低的利率刺激家庭借更多的錢，收入上的不平等以債務增長來彌補。只要這個再融資機制不被破壞，那麼所謂”不平等”不會成為社會大眾討論的核心議題，自然也無法影響總統大選。
但在2008年金融危機中住房擁有率深度暴跌，加上聯儲基準利率跌至零，家庭自身已無力繼續增加長期債務，債務再融資機制失靈讓選民有了對貧富差距的現實感受，徹底激化了中低層與富裕階層的矛盾，前者與後者支持的傳統中間派政治精英分道揚鑣，轉而偏愛兩黨各自的極端派，這突出表現在茶黨與桑德斯的交替崛起中。
此次大選説白了就是一次經濟利益決裂導致的意識形態大辯論。面對選民出現的極化，是否要對里根以來確立的政治治理架構進行調整?
共和黨的特朗普堅持把國內矛盾外引，採取”反全球化”立場；民主黨的桑德斯則認為美國應該效仿歐洲，有些政策甚至走到了共產主義的極端。 相較而言民主黨希拉里位於其中，但醜聞不斷，當選總統可能性究竟有多大，還不得而知，但也意味美國社會的分裂並未通過大選彌合，而是從經濟擴展到了意識形態領域。
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