再融資審核趨嚴定增遭拒 世茂股份輸血面臨新調整

半年前公佈定增方案時，世茂股份(600823)不會料到，隨之而來的會是證監會近期給出的“不通過”。

這項定增方案原本是一件讓世茂股份和世茂房地產(00813.HK)都值得興奮的事情—兩者被屢屢詬病的同業競爭，有望因此得到解決。至少在當時的公告中，世茂股份宣稱是為“徹底解決實控人避免同業競爭作出的承諾”。

定增本將以非公開發行股票的方式進行，收購的三大標的資產為世茂集團旗下前海世茂中心、杭州世茂智慧之門和南昌水城三個大型商業項目，總募資額不超過66.7億元。各大券商報告裏有着對定增的看好，中信建投證券報告認為“公司持有物業的價值將得到重新考量”。

從融資角度看，66.7億元的定增在本輪房企融資潮中並不算太大的數目。在當時寬鬆的市場環境下，不少房企紛紛彩排一場場關於再融資的資本狂歡，世茂股份只是其中一員。

眼下，有關方案為何會被否決的反思才剛剛開始。而世茂股份本身勾勒出的，則是房企在中國資本市場發展的縮影：在面對日趨嚴謹的金融整肅下，需要更慎重的方案以及付出更多的智慧。

定增案中的股權融資受到拒絕

7月末，在證監會舉辦的保薦機構專題培訓會議上釋放的信息，已經被視為再融資審核趨嚴的一大信號。明確禁止的是，地產企業已經不允許通過再融資對流動資金進行補充，而募集資金只能用於房地產建設，而不能用於拿地和償還銀行貸款。

隨着審核趨嚴，不少正在闖關的方案均根據監管精神進行了調整。

據瞭解，世茂股份曾兩次向監管部門作了回覆，並強調定增中涉及的三大項目已經全額支付完土地尾款，且募資的用處並不是土地費用的支付和非資本性的支出。但截至目前，世茂股份依舊受到拒絕。

定增案被否決，其中一大原因指向定增方式中涉及的股權融資。涉及的是標的資產中的重頭—前海世茂51%的股權收購。

按照此前的定增方案，前海世茂股東全部權益以資產基礎法估值48.08億元，以此為基礎，世茂建設以其持有的前海世茂48.57%股權參與認購，作價23.35億元。而世茂建設持有前海世茂剩餘2.43%股權，世茂股份作價1.17億元以募集現金收購的方式取得。另外，世茂股份還擬投入10億元募集資金用於深圳前海世茂金融中心開發建設。

這意味着，在這一定增方案中，大股東將以旗下公司股權類資產認購再定增。“可見此類股權定增方式並不受到監管層的放行，這可能也是本次定增被否的原因之一。”不願具名的地產公司財務總監李凱(化名)分析道，“所釋放的地產再融資受限制的信號，已經十分強烈”。

至於會給企業帶來多大的影響，李凱認為因企業而異。不過，房地產本身資金密集型屬性，決定了誰有充足的低成本資金，誰就擁有佔得先機的一大籌碼。

對於有融資需求的公司而言，面對日趨嚴格的審核，修改增發計劃無疑是一種提高獲批率的技術性手段。

世茂股份的初衷則是為了解決同業競爭的詬病。世茂股份和世茂房地產兩大平台曾經有着漫長的博弈局面。直到66.7億元定增方案拋出後，才有了陽光的一面。

兩大平台的業務範圍已經作出了規定：純商業項目由世茂股份開發而世茂房地產不可以，商住混合且無法分割可以合作拿地，住宅項目則無明確規定(證監會對同業競爭的定義中並未約束公司不可以涉足住宅產品).

住宅、商業、酒店曾是世茂集團發展史上的“三駕馬車”。其中，世茂股份肩負着世茂集團旗下酒店和商業運營的重擔。而商業和酒店本身投資週期較長，項目自然涉及不少資金沉澱，對資金和融資的考驗提出了更高的要求。

不同的融資方式以及資金用途之間如何互相調劑，是世茂股份不得不思考的命題。

融資將面臨一波新的調整

值得注意的是，證監會方面收緊的態勢還在加強。除了定增，證監會主管的公司債市場也在收縮。據瞭解，未來一些評級較低的房企發行私募債將會受到暫緩。

公司債是世茂股份資金來源的重要組成部分。今年3月，世茂股份方面曾宣佈分期發行總計80億元公司債。不久便完成了第一期15億元的發行，不過對比66.7億元的定增額，相距甚遠。

按照李凱分析，如果公司債被大幅縮緊，則被證監會收緊的融資需求將極可能轉向央行主管的銀行間市場以及發改委主管的企業債市場中。

據瞭解，銀行間市場已經在研究新的票據發行政策，對AA級企業放開淨資產40%的融資規模限制，房企的註冊品種將由中票擴大到其他債務融資工具。“如果利率能在4%-5%之間，甚至更低，對有資格的房企而言，會是不小的吸引。”李凱表示。

對於處在當中的房企而言，機遇來臨的同時，也即將面臨一波新的調整。

打通資金渠道是世茂股份近些年在不斷嘗試突破的地方。截至今年年中，世茂股份資產負債率為 60.30%，比上年度末降低了 1.97 個百分點，淨負債率為 27.94%，處於行業較低水平。長江證券分析報告認為，“財務結構十分穩健”。但遊戲規則一旦變化，世茂股份同步需要作出應對。

通常的銷售輸血法，對於世茂股份而言，並不見得有絕對的作用。擺在世茂股份年中報上的數字昭示着世茂股份的壓力。上半年，世茂股份合同簽約面積僅為46萬平方米，合同銷售金額，也只有75億元，僅完成42%。公司預收款額僅為 59 億元，僅為2015年同期營收 78%。東興證券研究報告指出，“公司明年營銷壓力大幅增加”。

上半年的情況來看，主營業務中，華東、華北、東北三大地區同期反而拖累了總體營業收入。財報數據顯示，分別比上年減少26.16%、29.28%和26.26%，主要靠華中地區的營業收入支撐。

接下來，可以從哪裏獲取資本收購三個標的，也是一大思考。從年中報上看，在籌資活動上，世茂股份的現金流量淨額從12.6億元變為-24億元，變動比例高達-291.88%。理由是因分配上一年股利和償還債務較多所致。值得一提的是，截至6月30日，公司募集資金結存餘額約為3.41億元。

加大銷售力度，增加回款無疑是一大方面。除此之外，世茂股份還必須依託其他方法來獲得“彈藥”。

去年至今，世茂做了不少房地產金融創新的嘗試。去年開始已經先後推出全國首單物業費資產證券化項目和購房尾款資產證券化兩項金融創新產品，今年更是試水了第三單資產證券化，推出酒店資產證券化產品。此外，去年也獲批成立了房地產行業首個互聯網小額貸款公司。

當下，世茂股份“保險+商業”獨特的護城河模式，做了不少的佈局。在今年年初已經釋放了參與設立新沃財產保險股份有限公司的利好消息。近期，其作為第一大股東參與發起籌建匯邦人壽保險股份有限公司，已經獲得了中國保險監督管理委員會的同意。