資本系族“圍獵”新三板：是炒殼還是造血？

今年以來，A股公司向新三板企業提出收購意向增多。新三板“炒殼運動”背後，資本系族力量不可小覷。不過，當年德隆系的倒下，為現今在新三板“造系”資本發出警示：資本擴張初衷，不能簡單隻為炒殼，為產業造血才是正途。

強勢“約購”

去年剛到浙江一家創投公司工作的李敏，今年的獎金“打了水漂”。因在他直接負責的新三板項目中，有一家公司遭遇黑天鵝。

“公司質地不錯，突然傳出消息要賣給A股公司。但是重組方案沒能通過，復牌當天，最大跌幅超過50%，真是嚇死人。”他説，新三板交易不像A股有10%的漲跌停板限制，一旦遭遇重大利空，損失不可估量。

今年，像這樣被A股公司看上、並進行收購談判的新三板公司不在少數。“據我瞭解已有幾十起，但是案子流產的多。”從事券商新三板做市業務的程博(化名)告訴中國證券報記者，主要是因為買賣雙方的條件談不攏，股東各方利益無法達成一致。在此過程中，A股公司往往表現強勢。“有一家A股互聯網公司一口氣在新三板談了三筆收購，都是互聯網企業，最後只收了一家。”

李祥原是國內某知名報系總部的一名記者，去年上半年離職去做新三板投行業務。在他接觸的案例中，新三板掛牌公司併購分為三種：A股公司收新三板公司;掛牌公司之間併購;新三板公司收購A股公司。

在第一種情況，資本系族遊戲成為一大特色。上世紀末，國有資本身影從部分行業中淡出，A股資本系族登場，或者説是當時企業產權變革而來的產物，通常指三家以上的、具有某種關聯的上市公司羣。A股資本系族，前有風格剽悍、擴張神速的“德隆系”、“湧金系”等老牌系列家族企業，他們叱吒一時後土崩瓦解;後有“騰訊系”等資本新貴，漸漸攢足聲望。目前在新三板市場批量收購或上市掛牌公司，確立系族血統的有“中航系”、“中兵系”等國企背景企業，以及“海航系”、“復星系”、“騰訊系”等民資背景企業。

以復星系為例，其新三板版圖中涵蓋10家公司：金剛文化、策源股份、復娛文化、海鑫科金、亨達股份、利隆媒體、望湘園、天安科技、鋼銀電商、鋼寶股份，其中4家進入創新層。投資路徑與之在A股市場相似，進行全面佈局。

程博説，新三板公司反過來收購A股公司的只有極少數。“九鼎、和君兩家就屬這樣的特例，他們本來就是A股和新三板都能玩得轉的‘財團’，九鼎在政策新規限制之前更是花樣繁多。”程博説。

“倒殼”背後

在程博所供職的券商新三板做市部門，今年的業務很難做。“新三板有500萬元門檻限制，基本是機構之間在做。而機構一向青睞訂單的形式，不習慣新的報價方式。”對於新三板市場的流動性，程博表示很無奈。“這種情況在未來一兩年內估計很難改變。”

“在目前的流動性狀況下，重組併購不失為一種好的市值管理手段。對上市公司來説，新三板囤積了一批不錯的標的，具有投資價值。”李祥道出了A股公司和新三板公司當下博弈的心態，“今後兩年內，新三板市場應該會發生更多併購，主板公司併購新三板，雙方都可以藉機提高市值。”

但李敏認為，長久來看，這並不利於市場發展。“我們原來接觸到一些質地不錯的企業，本有到新三板掛牌的打算，但現在他們這方面的意願明顯下降。原因是一些為賣殼而存在的企業，很可能會為了賣個好價錢而去造假，在違規成本較低的情況下，擾亂了這個市場。”

海航系是目前新三板市場上最大的資本系族，目前第15家掛牌公司正在佈局之中。從交易方式上看，業內人表示，其中僅有4家採取做市轉讓，其餘多數是協議轉讓方式。新三板流動性一向為人詬病。那麼為何像海航這樣的資本系族仍樂此不疲？

“這類在實體產業根深蒂固的資本系族，原本擁有許多未上市資產。對他們來説，上主板不容易，而上市總比不上市要好。一來可以藉助新三板平台擴大知名度，增強整個系族的影響力;二來這些子公司可以通過新三板進行融資，壯大規模。即使做得不好，將來還可以賣殼。”程博説，新三板環境不好並不意味着這些資本系族融不到資金。“皇帝女兒不愁嫁，海航系的新三板公司目前已經融了150多億元。”

從資本系族佈局來看，主要囊括兩部分資產。一是原本就在自己旗下的未上市資產，二是從別處收購所得，服務集團整體佈局。例如某以地產、鋼鐵為主的資本系族旗下新三板子公司中就有不少收購來的文化類公司。對於買來的公司，資本系在公司治理中的話語權較弱。

還有一種有意思的現象，在新三板市場不乏這樣的案例：十幾家或者七八家公司的實際控制人是同一個名字，他們與海航、復星這些資本系不同，多是一些“財團”囤的殼子。這些掛牌公司門類五花八門。“究其動機，有些人待價而沽，有些人會把公司收到子女名下，當作一種禮物或者繼承財產。”程博説。

炒殼還是造血

“在國內市場，華而不實的資本運作飽受詬病。老派資本系族常常通過產業整合方式‘做業績’，歷史上就出現過這樣的黑莊、惡莊。其資本運作別有用心，往往通過拉高出貨，損害普通投資者利益。”上海一位“老私募”對資本系族在新三板上的擴張表示擔憂。

在資本運作“黑名單榜”上，德隆系赫赫有名。“不計成本的擴張，不論好壞的通吃。”有人如此評價當年德隆系帝國的版圖擴張。“最終資金鍊斷裂，資本帝國瓦解，掌門人鋃鐺入獄。”

燒錢擴張和產業整合並不是資本系族的原罪，問題的根源在於併購整合是否真正具有造血功能，而且融資速度能否超過燒錢速度。

復星系掌門郭廣昌曾明確表示，復星系資本運作方式為以產業嫁接資本市場，似乎是對產業造血的一種認同和肯定。今年上半年，其麾下的兩家新三板公司，鋼銀電商、鋼寶股份分別實現淨利潤977.32萬元、875.82萬元，同比分別增長31.37%、160.7%。作為耀眼的民營資本系族大鱷，郭廣昌曾多次身陷“被調查”傳聞，去年底的一次“失聯”更是波譎雲詭，但最終完身而退。