董明珠步王石後塵：股份太少，陽謀、陰謀皆悲劇

*2016年11月11日傍晚，董明珠卸任格力集團董事長的消息搶了“雙十一”風頭。公眾方才知道，董明珠已於10月18日被免。“正能量”、“非陰謀論”的消息瞬間鋪滿互聯網，看來準備相當充分。*正常的人事調整？沒那麼簡單。關於董明珠被免職的原因，主流説辭有二：“國資委要求”和“參與員工持股計劃”。

在中國，規定是規定、執行是執行。通常在執行中會把握兩個原則：尊重歷史、避免“一刀切”。

尊重歷史表現在兩個方面：

一是對歷史原因造成的對新規的違反，網開一面，通常採取“新老劃斷”、“老人老辦法、新人新辦法”的原則處理。比如説董明珠在集團任期結束後不再擔任這個職務，將來也不再安排同一人兼任。

二是分析問題的歷史原因。由於功高震主，格力電器與大股東格力集團鬥到了“殺紅了眼”的地步（詳見虎嗅2015年12月發表的《董明珠前門拒狼22年》)，直到2006年格力電器董事長朱江洪兼任格力集團董事長，才止歇了內鬥。

2012年朱江洪退休，由董明珠兼任格力集團、格力電器董事長。珠海國資委安插到格力集團任副董事長的周少強只堅持了半年就狼狽下野。從歷史來看，只有格力集團、格力電器的董事長高度默契甚或由同一人擔任，雙方才能相安無事。

避免“一刀切”也是國人的主流思維方式。比如對格力這家世界500強企業，應當儘量“維穩”而不是人為製造波動。

關於董明珠卸任，珠海國資委對媒體表示：“未來還將同步推進華髮集團和海控集團的相關人事調整”。果然，有些企業的人事調整是可以放到未來的！

儘管“主動辭職”，但在“被辭職”10天后召開的臨時股東大會上，董明珠怒斥道：“格力從1%利潤都沒有甚至虧損的做到今天，是靠你們嗎？”此話似乎是對珠海國資委説的！

業績增長乏力

2012年朱江洪退休之後，董明珠開始了“一個人的戰鬥”。2001年就出任公司總裁的董明珠毫無懸念地帶領格力電器的空調業務高歌猛進。2013年，格力電器營收突破1000億；2015年，格力電器在世界500強中居第385位。

特別值得關注的是，淨利潤率從2012年的7%提高到2015年的13%。對營收達千億規模的巨型家電企業，淨利潤提高6個百分點是個奇蹟，是產品升級能力和管理水平的綜合體現。在經濟不甚景氣、行業競爭激烈的家電領域，董明珠的成績單頗為亮眼。

2015年，格力營收淨利潤雙雙下滑。年中，董明珠表示，放棄“全年增長200億”的目標，轉而聲稱“年底或許會有驚喜”。所謂的驚喜是淨利潤率提高了3個百分點。

按計劃後退可以解釋為“轉移陣地”，意外的退卻意味着敗北。空調業務增長空間收窄，高調宣傳的格力手機成為“笑柄”，旁觀者有理由懷疑她的創新能力。

威信受損、光環褪色，給董明珠2016年的“失位”埋下了伏筆。

董明珠陽謀、王石陰謀

在本質上，朱江洪、董明珠與王石的處境是相同的，即企業的創始人（或創始團隊）不是大股東。不同的是，萬科大股東華潤對管理層的無條件支持到了姑息養奸的地步，這是王石的幸運，也是不幸。

與華潤截然相反，格力大股東珠海國資委與朱江洪、董明珠鬥了幾十年，恩恩怨怨在《董明珠前門拒狼22年》一文中已經講清。

正像文中所説的那樣：“22年來，朱江洪、董明珠一直是三線作戰：銷售戰線面對的是美的、春蘭、海爾等強有力的對手；生產與科技戰線，管理千億規模的生產製造還要抓緊研發創新；第三條戰線是與大股東格力集團兇險的纏鬥，掃地出門、身敗名裂、牢底坐穿什麼都有可能。”

在複雜的局面下，董明珠、王石都在企業經營上取得了佳績，兩者之間最根本的差異是董明珠沒有刻意打壓股價。

2016年7月虎嗅《為什麼萬科股價長期低迷》一文指出，2008年之後萬科股價與業績背離並且跑輸大盤的重要原因是“畫風大變”：2008年之前，萬科每年把淨利潤的三、四成用於現金分紅和高送轉，是A股中少有的“良心企業”。

以2007年為例：萬科淨利潤為48.44億元，拿6.87億現金派發紅利並按“10轉6”的比例轉增股本41.23億，回報股東的成本合計達到48.1億，相當於財年淨利潤的99.3%。

從2008年開始，萬科變得“摳門”起來：沒有轉送股票、現金分紅也僅佔淨利潤的15%左右（2008年每股紅利5分錢、2009年7分錢、2010年1毛錢……）。

轉增股本不需支付現金，卻被股民把轉送股視為天大的“利好”是股價上漲的主要動力之一。如此惠而不費的市值管理方法，萬科先取後棄的動機是什麼？

股價連續七、八年低迷；拋棄高分紅、高送轉；承諾的回購“不超過100億”僅僅執行了1.6億。在此背景下，誕生僅9個月的萬科“事業合夥人”就拿下4.48%股權。若非寶能攪局，萬科“內產人”將在兩三年內替代華潤成為第一大股東。#這正是“反向市值管理”的動機#

自2012年執掌董明珠上位以來，格力電器累計分紅將近256億元。其中，2013年淨利潤74.46億元，現金分紅30.08億元，股利支付率40.4%；2014年、2015年股利支付率分別達到63.31%和71.48%。

格力電器替代萬科成為A股最大方的上市公司。

拿這麼多現金分紅，董明珠也是有私心的：

第一步是增持格力股票。按照股權激勵方案，逐步增持格力股票，5年間耗資約3000萬元（2015年董明珠税前收入697.71萬）。截至目前為止，董明珠持股已達4430萬股。

第二步是拿分紅。粗略統計，董明珠累計從格力電器獲得現金分紅2億元。

第三步是加槓桿增持。董明珠擬以9.37億元參與員工持股計劃認購，個人持股比例將從0.74%升到1.3%，成為格力電器第四大股東。

王石登山、遊學、泡未入流“明星”是私德，可以不論。但為MBO打壓股價傷害股東利益，應當受到譴責。董明珠有私心但採取的是陽謀，到手的2億分紅只佔256億分紅的1/128，獲益最大的是股東（其中格力集團拿了46.6億分紅）。

銀隆是董明珠的“深圳地鐵”？

2016年2月22日，格力電器宣佈因“籌劃發行股份購買資產”停牌。8月16日，謎底終於揭曉：格力電器擬通過向“銀隆新能源”全體股東發行股份收購標的公司100%股權，並謀劃向含員工持股計劃在內的特定投資者發行股份募集配套資金。

根據8月17日披露的《發行股份購買資產並募集配套資金報告書》（草案），收購銀隆新能源的對價為130億元（發行價為15.57元/股）。

此外，格力電器還計劃向8名投資人發行6.4億新股募集100億元。其中，格力集團、員工持股計劃（涉及包括董明珠在內的4698位員工、董明珠出資9.37億元）、銀通投資（銀隆原第一大股東）分別斥資41.9億、23.8億和10億元。格力集團掏出的錢與最近5年取得的分紅相差不到5億元。

收購資產及募集配套資金共計發行14.6億新股。發行完成後，格力集團持股比例剛好維持在18.22%，仍為格力電器實際控制人（最終控制人為珠海市國資委）。銀通投資持有3.48%、職工持股計劃持有2.04%。

合共持有銀隆新能源46.31%的8名主要股東，承諾2016年、2017年和2018年淨利潤分別不低於7.2億、10億和14億。

8月17日，交易獲銀隆新能源股東會批准；9月22日，交易獲得格力電器董事會通過；但在10月28日召開的格力電器股東大會上，收購銀隆的議案以66.96%的贊成比獲得通過，但募集配套資金的議案慘遭否決。

有兩個問題值得思考：

第一，董明珠於10月18日因“正常人事調整”被免去格力集團董事長與10天后股東大會否決募集配套資金議案有沒有關係？免掉董明珠是否意味着格力集團要在股東會上投反對票？

第二，配套資金用於鋰電池生產線建設、年產3.2萬輛電動車專用車改造生產線、200MWh儲能模組生產基地等項目。股東大會勉強以三分之二多數票批准收購，卻否決了配套資金募集。好比批准買汽車卻否決燒汽油。後續資金沒着落，130億買來的銀隆能完成業績承諾嗎？

銀隆就是董明珠的“深圳地鐵”，擬投9.37億元認購説明其對收購的鼎力支持。

9.37億大致相當於董明珠全部身家的4倍，説明她使用了槓桿；事成後持有格力1.3%股份也翻不起什麼“浪花”，看來她沒王石那麼大的野心。

但銀隆這個標的瑕疵不少，不想讓董明珠如願的人太多，結果就悲劇了。