“野蠻收購”爭議折射分業監管漏洞

既能預警風險，又能管理風險，既鼓勵創新，又能杜絕行業強盜出現，唯一的辦法是整合金融監管機制，形成統一清晰的遊戲規則。

12月3日，證監會主席劉士餘在中國證券投資基金業協會第二屆會員代表大會上，對資本市場頻頻出現的槓桿收購現象提出尖鋭批評：“用來路不當的錢從事槓桿收購，行為上從門口的陌生人變成野蠻人，最後變成行業的強盜，這是不可以的。這是在挑戰國家金融法律法規的底線，根本不是金融創新。”這番話引起業界高度關注。

今年以來，險資舉牌成為A股市場最大的“風口”，從寶能繫到恒大繫到陽光系，保險資金既為投資者帶來了財富機會，也留下了遍地瘡痍：萬科股權之爭、南玻A高管集體出走、梅雁吉祥暴漲暴跌等等，都表明險資舉牌的衝擊力難以控制，甚至引發了股權分散公司的擔憂。那麼，該如何估量險資舉牌的利與弊？

問題不在於舉牌制度本身。舉牌制度有利於上市企業籌集資金，用於企業正常發展；有利於修復企業估值，發現其真正價格；有利於上市公司改善股權治理結構，釐清股東和管理層的權責分際，防止內部人控制，影響股東利益。所以，舉牌本身不是“野蠻收購”，即使舉牌者意在公司控制權，屬於惡意收購，但只要“法無禁止”，就當可行。實際上，惡意收購在全球市場隨處可見，一切按遊戲規則來，就無可非議。

真正的問題在於，對於惡意收購，A股市場還缺乏足夠的適應性，對於什麼是“野蠻收購”，什麼是正當收購，政策面也缺乏精準定義。在這種情況下，資金打擦邊球就勢所難免。對於監管層來説，很難認定險資的頻繁出手目的，是要整合市場，還是要榨取上市公司的剩餘價值；是要分散資金風險進行價值投資，還是要投機一把掙快錢。因此，必須先對“野蠻收購”給出清楚定義，才談得上是否應該監管，以及如何監管的問題。

定義應該體現在兩個層面：其一，是不是槓桿收購。儘管險資擁有金融牌照，可以開發股票型產品，但是不能加槓桿進行舉牌或收購，否則槓桿風險等於轉嫁給了買產品的投資者，一旦引發激烈股權爭奪戰，普通投資者就可能付出慘痛代價。其二，收購預期結果是改善還是破壞企業正常運行。如果壞公司不會因收購優化戰略方向，好公司管理層和員工人心惶惶，那麼從維護實體經濟角度出發，監管就應當干預。

遺憾的是，雖然定義好下，但實際操作起來極其困難。比如，證監會通常只能通過證交所對險資舉牌行為發函問詢，而無權介入險資決策；保監會雖然近期也明確表態反對激進的槓桿收購，但無權介入險資在二級市場的行為。劉士餘之所以在週末對“野蠻收購”進行道德炮轟，其中多少含有無奈之意。

由此，也暴露出了金融分業監管留下的漏洞。從證監會的角度講，強調的是依法監管、從嚴監管、全面監管，避免再出現“股災”。從保險業的角度講，險資參股、控股、槓桿收購並不違規，不有所行動何來創新？顯然，不同的管理偏好和目標訴求，有可能導致風險因素看得到卻管不了。既能預警風險，又能管理風險，既鼓勵創新，又能杜絕行業強盜出現，唯一的辦法是整合金融監管機制，形成統一清晰的遊戲規則。如此，對“野蠻收購”才不致各説各話。（特約評論員 徐立凡）