用剛性制度讓“野蠻人”無法成為“強盜”

證監會主席劉士餘近日提出“用來路不當的錢從事槓桿併購，行為上從門口的陌生人變成野蠻人，最後變成行業的強盜”，疾風驟雨盡顯雷霆之威，甚至説出“當你挑戰刑法的時候，等待你的將是開啓的牢獄大門”。話是實話，卻透露出證監會在監管過程中對許多資本行為的無奈。

結合時間點，劉主席無非是將萬能險與昔日美國槓桿收購中的垃圾債券掛鈎，也將被判十年監禁、賠款和罰金11億美元的“垃圾債券大王”米爾肯與現今中國A股上呼風喚雨的某某系大佬掛鈎，加上“私募一哥”徐翔涉嫌操縱證券市場、內幕交易罪一案公開開庭審理，此舉明顯是在敲山震虎。不過，初衷甚好，結果卻未必佳。

歷史總有驚人的相似。類似萬能險的垃圾債券伴生於美國70年代末到80年代的第四次併購浪潮——槓桿併購，其時也與當前中國的經濟環境驚人相似。

第四次併購浪潮以惡意併購為主，“小魚吃大魚”時有發生，好像門外到處都是野蠻人。惡意併購的“惡意”是指不顧目標公司的意願而採取非協商購買的手段，對於廣大股東來説，往往可拿到高出20%至40%的股票溢價，也就談不上惡意，也發展了目標企業反併購戰術，如焦土政策、毒丸計劃、綠色郵件和雙層資本化等。槓桿併購所主導的第四次併購浪潮也並非都是消極的，依然有其積極的一面。

第四次併購浪潮歷時整個80年代，在1985年達到了最高峯，到1989年全球發生了7700起併購，併購價值達到550億美元，有效地發展了中小企業，促成了許多行業的重組和集中，其中完成併購的資金90%來自借入；經營不良的大型聯合企業成為主要的併購對象，在被併購後往往進行資產剝離和分拆；也促進了大型公司主動減肥以避免被併購，形成了“主業迴歸”的經營環境。槓桿併購增強了銀行業的進取意識，制服了當時的經濟滯漲，並奠定了90年代後美國的經濟大繁榮和股票大牛市。

當今全球經濟下滑，中國經濟結構也處於經濟新常態L型轉變之中，實體企業各種税收較高，且價值被低估，人民幣超發、遊資充分並多數在虛體經濟空轉，而保險企業萬能險產品年化結算利率普遍在5%以上，部分甚至高達7%，因此，保險企業使用高結算利率萬能險在二級市場舉牌水到渠成，槓桿併購數量加劇也成為必然。目前入市的險資主要包括恒大系、寶能系、安邦系、生命系、陽光保險系、國華人壽系和華夏人壽系。

此輪野蠻人主要瞄準了品牌實體企業，而且都處在估值被低估且公司治理結構不盡完善的階段，股權分散度大，品牌度高，因此成為目標公司也並不冤枉。事物都有兩面性，企業選擇上市，既可以藉助資本市場的價格信號，迅速彙集大量需求資金，又可以有效引導各種生產要素、經濟資源進行優化配置，從而成為龍頭企業；但是企業選擇上市，也必然成為資本市場競相追逐的標的物，因此也應該儘早建立現代企業制度，通過完善公司治理結構有效狙擊惡意收購。

對於監管機構，更應該做的是未雨綢繆，或者是亡羊補牢，但必須運用法律、法規乃至規則進行系統性規範，逐步建立制度並持續完善，讓“野蠻人”無法長成“行業強盜”。僅靠喊話或臨時政策往往會矯枉過正，更會產生負面效應，讓投資人不敢投資，讓委託方不能委託，反而不利於資本市場的長期健康發展。（劉大成）