流動性預期偏緊 期指延續調整

原標題：流動性預期偏緊 期指延續調整

本週，股指期貨再度回調，週一期指創近半年來最大單日跌幅，隨後延續弱勢震盪。隨着月初期指短期見頂後，由於連續的走弱，市場悲觀預期再度抬頭。

近期，受到對險資強監管的影響，期指風險偏好迅速回落。結合此前樓市調控，債市降槓桿來看，政策面近期重心主要在防風險、降槓桿方向上，短期風險偏好繼續承壓。不過從中長期來看，監管加強有利於資本市場生態環境優化，為股市中長期走穩走強創造制度紅利。回顧2005年前後A股股權分置改革，當時投資者普遍擔憂股改後國企股東減持壓力增大。在股改期間市場也出現調整。但最終在解決了同股不同權的問題之後，資本市場發展的重要阻礙掃清，為2007年因經濟回升而出現的一輪牛市奠定了堅實的基礎。

本週，國債期貨市場調整進一步加大。週四，五年期國、十年期國債期貨一度觸及跌停。對應的是資金利率價格持續上行。截至本週四，1月期、3月期Shibor仍在上漲，3月期Shibor已上漲兩個月，價格觸及一年多來新高。在央行“鎖短放長”，貨幣政策基調穩中趨緊的環境下，債市降槓桿壓力加大，催生資金利率價格中樞上移。此外，週四凌晨美聯儲如預期宣佈加息，但預計明年加息三次，略超出市場預期。利率易上難下的預期進一步抬頭。對於A股而言，債市的波動或引發市場對涉債產品流動性問題的擔憂。例如：一些混合型基金，債市調整後若遇到贖回，或將面臨賣出股票以換取部分流動性的局面。整體上對A股市場來説，債市調整壓制風險偏好的利空影響較大。

一般而言，利率上升利空股市估值。不過從實際利率來看，以利率減PPI來表示的實際利率，因為近期PPI上行速度更快，使得實際利率上行幅度尚有限。未來需要繼續關注利率上行與PPI上行速度差異。若利率上行速度繼續加快，且央行並未出台相關對沖措施，債市利率價格走高對股市的利空影響將進一步顯現。而若利率在後期不出現過快上行局面，利率上行的利空影響或低於目前市場預期。此外，中期來看，如果利率價格上抬後股市估值擴張速度受盈利改善、風險偏好回升支撐，預計股市與資金利率階段性同步回升的格局也可能會出現。

整體上，近期在防風險監管升級後，市場風險偏好受到壓制。而債市調整、利率上行，進一步限制了A股的流動性預期。在市場尚未完全消化強監管的影響之前，期指或延續震盪整理的走勢。而債市調整會否進一步蔓延至股市，使得A股進一步下行，還將取決於央行的貨幣政策思路。週四央行在公開市場淨投放1450億元，近期隨着利率的上移，央行公開市場操作邊際有所鬆動。我們更傾向於認為利率超預期走升形成二次錢荒的可能性不大。因此，後期只要利率不出現進一步的走升，在短期風險逐步釋放後，受到來年增長風險減弱，企業盈利改善預期的推動，抄底資金介入，不排除隨後期指出現企穩反彈可能。