韓毓祥：不懼美聯儲加息 外匯政策是否到了調整的時刻？

【文/觀察者網專欄作者 韓毓祥】

6月14日，美聯儲宣佈將聯邦基金利率上調25個基點，年內第二次加息如期落地。當天美國股票市場稍加波動，則繼續向上。而對美元加息擔心了兩年多的中國市場來説，今年年內，3月第一次加息，6月第二次加息，兩隻靴子安然落地，中國股市繼續安好如初，波瀾不驚。

美聯儲主席耶倫和中國央行行長周小川

而各大財經媒體以及業界名人的分析報告陸續出台，盛讚中國央行等部門的前瞻行動，穩定市場預期、化解市場擔憂。看起來，對美元加息的擔心已淡出在一片平靜之中。

但事實可能是，人民幣出海的心，已經開始躁動。

因加強審核 對外投資大幅下降

6月15日，商務部外資司發言人指出，5月當月實際使用外資（FDI）金額546.7億人民幣，同比下降3.7%，為連續第二個月下降。該負責人同時指出，近期國家將採取一系列措施，包括：發佈新修訂的《外商投資產業指導目錄》，深化自貿區外資領域先行先試等動作，為外資進入中國提供更高的服務，營造更好的條件。

這條消息在明眼人看來毫不意外。

事實上，為了確保外匯儲備，早在一年前當局就開始收緊外匯流出渠道。無論是資本項下的直接對外投資（ODI），還是貿易項下的海外旅遊、匯款等等，都在收緊之列。甚至連外資企業的利潤、投資結束後的資本匯出，都受到一定程度的審查和加緊嚴管。

特別是2012年以來曾大力鼓勵的對外投資（ODI），在過去一年中收到大幅打擊。5月中國ODI同比下降38.8%，1-5月同比下降53%，就是明證。

圖片來源：中商產業研究院

面對短期內快速收緊的外匯管制，有業界人士當時就指出：錢出不去，誰還願意來。收緊外匯流出，必然損害外資對華投資信心。不僅損害外資對華投資，同時也會動搖國人對華資產的信心。

以數據來看：在華外資投資不過萬億美元，但國人在華的總資產高達3百萬億人民幣，國人對人民幣的信心，才是人民幣匯率走勢的最大決定因素。

在人民幣貶值壓力之下，人民幣出海熱情高漲出現非理性投資的非常時期，外匯管制收緊可以理解，但如若長期堅持匯率的嚴格管制，無異於暗示本國資產高估。

川普上台半年多來，採用美元弱勢的策略，美元指數自其上台時的高點103.8，一路下滑至目前的97.1左右，半年下跌6.5%，大大緩解了人民幣貶值的壓力。

筆者認為，乘此機會，我們應該靈活調整外匯策略，及時修補國人對華資產的信心。

人民幣沒有長期貶值的需要

筆者多年前曾多次指出，人民幣沒有長期貶值的需要。但在當時，由於人民幣國際化的策略驅動，採取了盯住美元匯率的政策，導致人民幣匯率在2014~2015年間跟隨美元對全世界貨幣被動升值17%左右。因此，在中國經濟面臨調整的情況下，2015年以來，人民幣貶值是務實的措施，也有利於中國經濟的回覆。

但即便如此，人民幣整體上並沒有大幅貶值的壓力。其時傳得紛紛揚揚的匯率速貶論，即人民幣在短期內將跌破7.8甚至8.3的言論，反映的是多年匯率人為穩定下，部分人羣對突然波動的恐慌心態，而並無充分的事實基礎。

從短期匯率角度看，2015年的811匯改至2016年底，人民幣對美元大致貶值11%，短期貨幣高估的壓力已經大大減少。按此推論人民幣對美元匯率大約在7.3左右即可恢復到美元2014年急升前的狀態。

從整體經濟角度看，目前中國仍保持6.5%以上的經濟增長速度，依然是美國經濟發展速度的兩倍左右。供給側改革後，目前多項主要經濟指標也開始復甦。許多兩年內看跌人民幣到7.8乃至8.3的判斷缺乏特別強的依據。

更重要的是，川普上台之後秉承“美國第一”戰略，要求美元弱化當時的強勢格局，從而促進美國製造業出口。因此從美元指數走勢來看，其在川普上台後不久迅速見頂，並在過去半年中持續回落。美元強勢格局暫時告一段落。

美元強勢格局已暫告一個段落

長久的匯率穩定來自內心

美元相對弱勢的狀態，另一方面也大大緩解了人民幣貶值的壓力。

大家知道，長期來看，匯率的強弱最終和兩國的競爭力有關。但短期匯率走勢確實影響因素眾多。中國2015年的811匯改恰逢股災，倉促之下制定2%的貶值關口，短期策略不當加深了市場對政府的懷疑。其後的管制措施，從保外匯儲備入手，隨手幹掉了人民幣離岸市場的活躍空頭，取得匯率保衞戰的初步勝利。

但是，離岸人民幣市場最大時候市場總額不過一萬億人民幣，而且人民幣來源主要來自中資銀行，滅掉離岸市場的空頭自然易如反掌。但是人民幣資產的最大持有方是本國國民。如果匯率持續高估，而信心不足，那麼人民幣匯率長期穩定的基礎是不牢固的。

2017年年初以來，貨幣當局進一步收緊了居民兑換/匯出外匯的審查和管制。毫無疑問，此舉和ODI管制一樣，有着現實的需要和理由。但是，這樣的管制無疑也削弱了外界乃至國民對人民幣資產的信任。

目前美元雖然持續加息，但美元依然處於走弱區間。筆者認為，到了考慮放鬆外匯管制修復人民幣信心的時候了。

實力背後，從容才能不迫。

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