人民幣大漲背後：不少沽空虧損基金如今買漲望翻盤
人民幣大漲背後 企業、對沖基金套保投資策略搖擺
陳植
本報記者 陳植 上海報道
人民幣勁升這一波
截至2017年9月7日21時，境內在岸市場美元兑人民幣處於6.4864，盤中一度創下年內最高點6.4860。人民幣的持續強勢，使得企業和對沖基金 淘寶投資策略左右搖擺，一方面企業逢高購匯的意願上升但又擔心沽空失敗；另一方對沖基金欲押注人民幣回調又怕央行調高中間價狙擊。不過，人民幣這一輪漲勢 超出了大多數機構的預料，央行減少投放美元干預市場供求，實現了外匯市場上供求的基本平衡，而非美貨幣的升值則帶動了外匯儲備的上漲。
導讀
伴隨人民幣大漲，患得患失的心態，開始向更多企業“蔓延”——他們既希望逢高購匯，大幅降低對外付款的匯兑成本，又害怕自己買在人民幣這波上漲行情的半山腰上。值得注意的是，對沖基金對人民幣同樣愛恨交加。
截至2017年9月7日21時，境內在岸市場美元兑人民幣處於6.4864，盤中一度創下年內最高點6.4860。
該不該逢高購匯，再度擺上不少企業的決策議程。
“本週以來人民幣兑美元持續上漲，一些企業開始擔心人民幣上漲行情將接近尾聲，逢高購匯套保的熱情有所增加。”一家股份制銀行外匯交易部主管告訴21世紀 經濟報道記者。不過，隨着9月7日人民幣兑美元匯率漲破6.5，他又發現其中不少企業開始打退堂鼓，原因是他們擔心人民幣迭創新高，此時購匯套保反而面臨 新的匯兑損失。
21世紀經濟報道記者瞭解到，這種患得患失的心態，正向更多企業“蔓延”——他們既希望逢高購匯，大幅降低對外付款的匯兑成本，又害怕自己買在人民幣這波上漲行情的半山腰上。
在他看來，人民幣匯率之所以一舉突破6.5，一方面是美元指數跌破92，另一方面是金融市場對全球貨幣政策再度分化的避險選擇。具體而言，在隔夜加拿大央 行意外加息，歐洲央行對收緊貨幣政策猶豫不決的情況下，越來越多全球金融機構發現資產估值變得越來越困難，乾脆湧向利差優勢明顯、經濟基本面更加穩健的人 民幣。
多位香港銀行外匯交易員告訴21世紀經濟報道記者，本週以來多家海外對沖基金都開始加倉人民幣買漲頭寸，尤其是此前做空人民幣的對沖基金紛紛由空翻多。
“不過，他們的空翻多策略依然顯得小心翼翼。”其中一位外匯交易員告訴21世紀經濟報道記者，一來不少對沖基金擔心逆週期因子在推動人民幣匯率大幅上漲 後，反而令人民幣有所高估；二來他們認為人民幣短期漲幅過大且存在回調需要，未來人民幣漲勢還能走多遠的幕後推手，似乎重新回到美元指數身上。
企業購匯套保“左右為難”
隨着人民幣兑美元一舉突破6.5，不少企業開始盤算是否逢高購匯鎖定較低的匯兑成本。
“本週以來，企業內部為此舉行了三次討論會，但不同部門觀點涇渭分明，關注全球宏觀經濟的部門負責人認為結匯盤將帶動人民幣匯率繼續上漲，此時逢高購匯反 而會遭遇匯兑損失，反之操作外匯套保交易的部門負責人則認為逢高購匯恰逢其時，原因是他從銀行外匯交易員聽説，大型銀行本週以來開始收攏美元流動性並投放 人民幣，進而緩和人民幣匯率漲幅，避免人民幣匯率大起大落。”一家大型貿易企業財務總監告訴21世紀經濟報道記者。
21世紀經濟報道記者瞭解到，相比這家企業爭論不休，不少企業已經在6.5附近採取購匯措施。
“這些企業也有各自的苦衷。”上述銀行外匯交易員主管分析説，比如不少國內企業近期需要支付對外貿易投資款項，乾脆趁着人民幣高企時先鎖定一部分匯兑成本；此外部分跨國企業要將利潤返還境外母公司，又擔心換匯審批流程較長，也紛紛未雨綢繆。
不過，鑑於人民幣漲勢不減，多數企業還是做了兩手準備。其中最常見的，是企業在購匯同時，與銀行簽訂遠期外匯交易，即在未來1-3個月內，企業有權利在 6.38-6.45價格區間買入美元賣出人民幣同時，還可以在6.55-6.6區間賣出美元買入人民幣進行套保。如此，若人民幣持續上漲，企業可以以更低 匯率鎖定換匯成本，反之人民幣下跌，企業可以以較高價格將現在購匯的美元頭寸出售換回人民幣。
“還有一些企業願意接受更激進的套保策略。”一位銀行外匯期權部門負責人透露，他聽説近期海外投資銀行正積極兜售一種對賭性較強的外匯套保投資組合。比如 企業在簽訂這類外匯期權協議後，只要人民幣在一個月內突破6.38，企業有權以6.3賣出人民幣同時買入美元，但當人民幣在未來兩個月內跌破6.6，企業 必須按6.5將一定額度的美元頭寸賣給海外投資銀行換回人民幣。
他透露，在近期人民幣持續上漲的情況下，這類對賭意味濃厚的期權組合頗受不少外貿企業青睞。究其原因，這些企業從對外貿易賺取的利潤日益微薄，開始依靠外貿收付款環節的匯兑收益補充經營利潤。
“但我不建議國內企業參與這類交易。”他透露。在他看來，9月7日人民幣之所以突破6.5，結匯盤依然起到主導作用。這背後，是原先持有美元頭寸的企業在 6.5設定大量止損結匯期權頭寸，隨着當天下午美元指數回落跌破92令人民幣匯率直線上漲，不少企業提前平倉這些期權頭寸，觸發了人民幣匯率順勢突破 6.5。
“不過，這或許是最後一批的止損結匯盤。”他指出。
中金公司首席經濟學家梁紅在最新報告指出，2014年以來，企業部門累積了大量實際意義上的人民幣“空頭”，初步估算出口商積累的未結匯外匯頭寸達3000-6000億美元。
前述香港銀行外匯交易員給21世紀經濟報道記者算了一筆賬，從7月人民幣匯率大幅上漲起，若按人民幣外匯市場日均成交量200億美元估算，過去兩個月這些空頭頭寸基本都止損平倉離場，靠結匯盤帶動人民幣上漲的驅動力正在日益衰竭。
“這兩天，不少香港銀行已經建議境內企業通過海外分支機構適度購匯或開展買入美元的套保策略，但市場反應並不高，多數境內企業希望等到人民幣兑美元匯率逼近6.4，再考慮購匯套保策略。”他直言。
對沖基金跟風買漲“顧慮重重”
值得注意的是，對沖基金對人民幣同樣愛恨交加。
從2010年起，美國對沖基金經理Mark Hart花費七年時間投入所募集的2.4億美元，押注人民幣匯率大幅下跌。
其間他甚至通過外匯交易的高槓杆，將人民幣沽空的槓桿頭寸敞口擴大至250億美元。
然而，隨着近年相關部門多次干預匯市力挺人民幣，他沽空人民幣的策略並沒有創造可觀的收益。
近日，他在接受21世紀經濟報道記者採訪時坦言：“我一直以為我們在進行一項很不錯的風險回報交易（沽空人民幣），但是我們犯了幾個錯誤，錯誤之一就是操之過急。”
如今，他乾脆徹底轉向，轉而看好人民幣匯率。
“其實，與他持有類似心態的對沖基金經理絕不少。”一家美國對沖基金經理向21世紀經濟報道記者直言，包括對沖基金Appaloosa創始人David Tepper，對沖基金Third Point合夥人Dan Loeb等，以往都是堅定的人民幣空頭，如今隨着過去兩個月人民幣漲勢如虹並徹底扭轉持續貶值的市場預期，他們都開始考慮買漲人民幣獲利。
他直言，尤其是此前沽空人民幣虧損的不少對沖基金，如今都打算藉助買漲人民幣打一個業績翻身仗。
前述香港銀行外匯交易員告訴21世紀經濟報道記者，本週以來多家對沖基金的確開始增持人民幣多頭頭寸，甚至個別基金增持幅度接近千萬美元。
“不過，當前由空翻多的對沖基金還不多。”他指出。究其原因，一是他們擔心逆週期因子放大了人民幣漲幅，令人民幣有所高估。
近期瑞信證券指出，自逆週期因子引入以來，其對在岸人民幣的匯率回升，每天平均貢獻約50-60個基點。
“照此測算，在逆週期因子實施的3個多月期間，人民幣額外獲得至少1500個基點的漲幅。”上述美國對沖基金經理分析説，這反而令人民幣高估論開始在對沖 基金界興起，此外人民幣兑一籃子貨幣的匯率指數基本回到年初價位，表明人民幣與歐元、英鎊等非美貨幣的年內漲幅基本同步，跟風炒作人民幣上漲行情似乎為時 過晚。
“目前，多數對沖基金正在密切關注中國宏觀經濟數據、外匯儲備增幅與結售匯改善數據，判斷當前人民幣匯率估值是否得到經濟數據支撐。”他透露。尤其是結售 匯改善數據，正成為他們判斷人民幣是否高估的重要依據，若結售匯數據大幅改善，對沖基金們會傾向人民幣此輪上漲行情主要得益企業結匯潮驅動，匯率更多反映 市場供需關係變化；反之他們認為人民幣上漲則歸功於逆週期因子引入等政策效應，缺乏市場因素支持而出現高估跡象。
但他強調，儘管對沖基金對買漲人民幣心存顧慮，但沽空人民幣獲利已經不再是他們的投資策略選項。
“一方面美元指數低迷讓他們失去了沽空人民幣獲利的最大籌碼，另一方面他們也意識到中國相關部門有各種措施穩定人民幣匯率，貿然沽空人民幣反而得不償失。”他直言。
（編輯：包芳鳴）