期權融入產業鏈助推發展與共贏

中國證券報

為探索實體企業參與場外期權的業務模式，助力企業穩健經營，華泰長城資本根據企業在產業鏈中的位置及其風險敞口，針對企業提出的多樣化需求，設計各種交易方案並根據行情變化不斷調整策略。

規避原材料價格上漲風險

對於產業鏈下游企業，最大的風險為原材料價格上漲帶來的利潤下滑或虧損。產業鏈下游企業普遍規模偏小，只能隨行就市購買原料，因此，無法獲得穩定的利潤空間。在此市場格局下，場外期權為議價權較弱的下游企業解決了人才和資金的掣肘，為規避原料價格上漲風險提供了一種新途徑。

案例一：買入看漲期權。當原材料價格上漲，看漲期權獲利可以貼補原材料價格上漲帶來的損失；當原材料價格下跌，則放棄行權，在市場上以低價採購商品，損失僅為期初支付的期權費用，企業利潤反而因為原材料價格的下跌而增加。使用看漲期權管理企業的採購風險，可以確定每一筆訂單的利潤下限，而利潤率反而會隨着原材料價格的下跌而增加。

2016年11月7日，江浙某有色企業預計3個月後要採購5000噸銅。當時銅市場價為40300元/噸，企業擔憂銅價上漲造成採購成本增加，於是當日通過華泰長城資本買入1000份行權價為40500元/噸，掛鈎CU1703期貨合約的看漲期權以鎖住最高購買成本。後期如果銅價超過40500元/噸，企業即可行使買方權利，不管市場價格多高，每噸銅都可以以40500元進行採購。該案例中，銅期貨價於11月11日上漲至45880元/噸，企業認為已達到目標價位，因此選擇提前平倉，斬獲高達290%的回報率。萬一銅價下跌，看漲期權雖然不具有行權的價值，但銅市場價的下跌代表採購成本降低，反而增加了企業的盈利空間。

該企業利用場外期權有效地降低了原料成本變化帶來的不利影響，因此能夠獲得較為穩定的收益。在變幻莫測的市場環境下，企業可以騰出更多空間專注於提升技術實力和自身競爭力。

案例二：買入亞式期權。某企業常年月度均勻採購PTA用於生產加工，基本維持一個月用量的庫存量，原料成本約佔總成本的80%，因此PTA原料價格上漲對企業利潤影響較大。長期以來，該企業飽受原料價格波動的困擾，無法專注於生產經營。結合基本面技術面綜合分析，企業認為PTA期貨價格已盤整一段時間，未來出現較大漲幅的概率較大。為了更加貼近企業的風險管理需求，根據企業的經營特點與實際需求，同時從節約成本角度考慮，華泰長城資本為其量身定製了基於亞式期權的場外期權操作策略。

產品定價方面，最終將權利金定為每噸70元，費率水平約為0.6%。2017年1月10日，企業買入行權價格為5364元/噸的亞式看漲期權，期限1個月，數量5000噸，支付權利金35萬元。該價格相對於PTA產品價格較為低廉，得到了企業的認可。最終結算後，該企業作為期權買方獲得總計43萬元的權利金賠付，淨收益8萬元。通過測算，在使用場外期權進行套保後，PTA的原料價格長時間在5500元/噸的水平之上，有效規避了原料價格持續上漲帶來的風險，取得了較好的保值效果。

管理銷售價格

給庫存商品上價格保險

案例三：買入領式期權。某飼料加工企業結合自身現貨庫存情況，需防範未來價格下跌風險，並綜合行情考慮，認為價格已到達壓力位，下跌的可能性較大，大漲概率較低。因此，考慮買入看跌期權進行價格保護，但由於平值看跌期權價格相較於企業自身利潤而言成本較高，華泰長城資本針對該情況提出了構建領式期權組合的策略供企業參考。企業買入虛值看跌期權，通過放棄虛值部分獲利可能，降低權利金，同時賣出虛值看漲期權，獲得權利金收入從而進一步降低期權成本。該企業於2016年11月30日進行了該領式結構的期權交易，掛鈎CS1705期貨合約，期限一個月，數量約2200噸，組合權利金約為零元。成交當天，價格出現較大波動，客户於點位1908時提前平倉，獲得了2個點的價格下跌收益，獲得現金收益4568元。

領式結構由於權利金成本較低，在實體企業利用場外期權進行套保中存在廣泛運用。

通過賣權獲得固定收益

作為超額收益等補貼

對於一些認為買入期權權利金成本過高或對於價格走勢沒有明確研判的企業，可以考慮轉換思路，備兑現貨進行賣出期權的操作。賣出期權獲得的權利金收入可以作為固定收益。如果後期期權被行權，雖然期權端面臨賠付損失，但現貨端獲取了價格變動收益，達到了套保目的；如果期權未被行權，收取的權利金可以補貼庫存銷售價格的下降。

案例四：賣出期權。某貿易企業有玉米現貨庫存，認為期貨價格到達支撐位，後期行情會弱勢震盪或小幅上漲（不看跌）。賣出期權獲得權利金收入，後期行情上漲，期權未被行權，獲得穩定收益。

場外期權的宗旨是服務，最重要的是如何將期權融入到客户生產的各個環節中。當產業鏈企業對期權加以普遍應用，採購及庫存成本才能穩定，價格波動風險才能向產業鏈外部轉移，進而實現產業鏈整體的發展與共贏。（作者為華泰長城資本管理有限公司機構業務經理張小潔）