券商2018年掘金地圖浮現：業績主導 龍頭受益

2017年股市即將收官，“白馬龍頭”成為市場運行的關鍵詞。明年風格會不會逆轉，中小創陣營有無可能逆襲反超？熱點從何處迸發，背後的資金和策略邏輯如何？近期券商2018年投資策略會密集召開，券商眼中2018年掘金地圖陸續浮出水面。儘管各家機構觀點不盡相同，但繼續看多A股，認為“接下來市場進入業績主導時代”已然是業內共識。

經濟企穩 慢牛奮蹄

近期，申萬宏源、國泰君安、方正、中信、華創等券商相繼發佈2018年度策略報告。隨着上市公司年報預告窗口期的打開，券商年度策略發佈也進入高潮。在明年市場運行大方向這一關鍵問題上，目前多家大型券商皆認為，穩中向好是2018年A股主旋律。

國泰君安證券以“新驅動、新結構、新高度”來概括對2018年市場特徵的判斷。認為2018年市場的核心驅動會悄然轉變，市場的各種擔憂也能被向上的因素足以對沖。相比去槓桿、去庫存、去產能是2017年市場主要收益驅動，進入2018年，產業鏈盈利的再平衡會促使機會從上游下沉至中游，從消費龍馬下沉到中型消費。在經濟超預期、金融衝擊緩解、政策預期升温以及國際接軌加速影響下，指數將向上站上新高度。

中信證券也以“慢牛”作為對2018年股市的總體判斷。認為明年A股盈利增速會維持在10%，增量資金多通過機構增配A股，而市場節奏則受到通脹預期影響。簡單歸納，其依據來自三方面：一是A股長期以來較低的波動壓慢了市場節奏，而業績這個慢變量對市場的影響更明顯；二是可控的金融監管和平緩的政策預期使得市場難以大開大合；三是機構增配驅使下，特別是其對價值龍頭的增配，實際上是一個業績與估值不斷驗證和匹配的過程。

環顧2017年，投資者對中國宏觀經濟的預期頻繁成為影響市場走勢的重要變量。尤其下半年起，每逢重要經濟數據發佈前，市場總免不了出現波動。俗話説，“股市是經濟的晴雨表”，那麼中國經濟增長在2016年觸底、2017年峯迴路轉之後，2018年將如何演繹？

中金公司認為，2018年將是中國經濟“乘勢而上”的一年，增長持續性確認及系統性風險下降將使得中國成為中長線投資機會的温牀，支撐中國資產繼續重估。新老經濟結構轉換仍在推進，城鎮化深化，消費升級、產業升級、產業整合三大產業趨勢愈發明顯。A股指數有望在2018年年底前實現雙位數收益。

業績主導 龍頭受益

2015年以來，伴隨成長股泡沫的去化，投資者對上市公司業績確定性需求空前高漲，炒新、炒小現象得到極大遏制。方正證券表示，消費升級與科技創新帶來的業績改善將具有持續性，2018年A股市場將與全球一道進入業績主導的時代。

在方正證券看來，全球消費市場增長中，中國僅次於美國，已經是全球第二大消費市場，而國內中產階級和富裕人羣保持快速增長，居民可支配收入增長將推動消費擴容。類比日本70、90年代，以及韓國在90年代末期經驗，經濟增速下台階後，消費貢獻明顯增強，消費增速較快領域集中在住房、醫療、交通、通訊等領域。對A股而言，上市公司淨利潤同比增速在2016年後持續抬升。

不過對於未來淨利增速，申萬宏源證券強調，2018年上市公司盈利能力仍會維持高位，但低基數效應消失，A股總體盈利增速將逐漸向ROE迴歸。“業績錢”依然是正貢獻，但幅度大概率低於2017年。

具體而言，從收入法核算GDP的角度看，企業盈餘佔GDP的比例有望繼續提升；從杜邦分析角度看，產能利用率有望繼續提升，支撐總資產週轉率繼續改善，上市公司盈利能力有望維持高位。儘管如此，低基數效應消失還是引發盈利增速的明顯下滑。假設ROE保持當前水平，則非金融石油石化(剔除2012年之後上市的標的)的盈利增速將從2017年Q3的46%下滑至14%。

根據中信證券測算，2018年全部A股盈利增速水平在10%左右，單季增速先降後穩，2017Q4-2018Q4的增速分別是20.4%、13.1%、10.1%、7.6%、9.5%；其中金融和非金融板塊的2018年盈利增速分別是14.6%和5.4%。

在此背景下，行業龍頭公司具備更大業績彈性成為券商研究機構的共識。其中，方正證券還亮出“消費升級締造超級公司”觀點。通過類比強生、豐田汽車、沃爾瑪百貨等公司經營發展特徵，方正證券認為，具有強大的品牌價值、渠道，以及專注於核心業務和核心產品，我國乳製品、白酒及日化領域有望誕生一批超級消費公司。如五糧液、貴州茅台、上海家化、伊利、蒙牛等被其看好。

成長歸來 消費科技兩手抓

儘管“龍頭”獲得券商一致青睞，認為2018年還將保持強勢。但也有券商表示，“龍頭”內涵已經開始發生變化。

申萬宏源強調指出，龍頭不能簡單與價值板塊劃等號，成長也有龍頭。風格判斷的基礎是相對業績趨勢，2012-2015Q2創業板相對滬深300業績增速不斷向上，構成3年創業板牛市的基礎。2015Q3至2017Q3滬深300業績相對佔優，也強化了價值股結構牛市和“A股美股化”的進程。

因此，儘管中小創外生業績的正貢獻將逐漸消失，總體業績增速回歸內生增速，同時商譽減值的壓力仍可能邊際提升，中小創業績增速下滑仍是大概率。但與非金融石油石化相比，創業板(剔除温氏、樂視)業績增速的下滑幅度將可能更小，相對業績趨勢將重新佔優，成長終歸來。

東北證券認為，市場具備震盪上行支撐，上證綜指有望在2018年上探4000點，配置結構從上游向中下游行業延伸，由新興領域向製造強國的產業化方向聚焦。市場的長線風格仍然穩定在傳統板塊，消費、金融、工業三類板塊有相對更好的股指基礎，成長板塊主要表現為資金和情緒下的短期輪動機會。

具體投資策略方面，中金公司提出沿兩條主線佈局：一是反映中國產業升級和消費升級趨勢的科技硬件與部分消費板塊；二是反映復甦延續、估值相對不高部分週期性板塊，如保險、券商與穩健的中型銀行。主題上要重視科技領域硬件與應用相互促進的週期與節奏，以iPhoneX為代表的硬件準備，結合人工智能、物聯網、5G、汽車電動化與智能化、新能源技術等的落地，可能再催生一輪從硬件到應用的新趨勢；另外，國企改革、地產長效機制、扶貧與區域振興、環保等主題則受益於相應政策的推進。

華創證券則提出，堅守改革開放40週年是最重要的貫穿全年主線。對內“新一輪改革”，對外“新一輪開放”，以尋求經濟發展的“新動能”，圍繞兩個核心變量進行：一是全要素生產率的提升，這其中又包含兩個方面：首先是技術進步帶來的製造業升級，可關注戰略性新興產業；其次是制度變遷帶來的紅利，鑑於其中新一輪國企改革由“管資產”到“管資本”的變遷，可關注國企ROE回升主線以及“新一輪開放”之中海南特色產業龍頭；二是人口結構的優化，户籍人口城鎮化率和城市羣的進一步提升和擴大，帶來的大眾消費崛起主題或將成為明年最重要配置方向。