不願只當出資人 上市公司覬覦私募牌照

今年以來，上市公司併購基金募資額呈爆發式增長。天風證券統計顯示，截至11月20日，今年以來A股上市公司發起或參投產業基金募集總金額達1923億元，是去年的三倍。分析人士指出，併購基金持續火爆，一方面與上市公司外延式併購需求強勁相關；另一方面，政府資金和銀行、保險等大體量資金不斷注入，加速併購基金募資額不斷攀升。

值得注意的是，上市公司正積極獲取私募管理人牌照，不滿足純粹的LP（有限合夥人）角色。一家成功備案私募管理人的上市公司的內部人士告訴記者，如果純粹委託私募管理，由於缺乏足夠的行業資源，併購效果會打折扣，上市公司派出有足夠行業經驗的人員參與基金全面管理，可以提高投資成功率和收益率。

併購基金持續火爆

在產業轉型升級大背景下，上市公司聯手私募成立產業併購基金的步伐明顯加快。

據中國證券報記者統計，11月以來，包括萊美藥業、柳州醫藥、神州高鐵、賢豐控股在內，已有超過15家上市公司發佈有關參與或成立併購基金的相關公告。如重慶萊美擬出資2.49億元，與工銀瑞信、常州青楓、常州鼎配共同投資設立常州萊美青楓醫藥產業投資中心，總募資規模不超過10億元；貴州百靈控股股東擬出資2億元與重慶生眾合作設立併購基金，標的包括生物醫藥健康產業領域及其他高新技術產業、戰略性新興產業等。

據天風證券統計，截至11月20日，今年以來A股上市公司發起或參投產業基金，有167只完成募集，募集總金額達1923億元，是去年的3倍。

天風證券宋雪濤指出，傳統週期性行業的上市公司通過設立併購基金完成轉型的趨勢越來越明顯。微觀層面，傳統企業通過產業併購基金等方式，把利潤投到新經濟產業浪潮中；中觀層面，在資本驅動下產業正在進行一輪產業浪潮的新舊更替；宏觀層面，資源從舊經濟轉移到新經濟，驅動以新經濟產業為核心的宏觀週期。

“在這場轉型升級的大潮中，併購基金渠道尤其受到青睞，主要有兩方面原因：一是藉助併購基金平台，上市公司可以撬動來自私募或銀行的外部槓桿，解決現金不充裕的問題，以較少資金提前鎖定優質資產；二是可以將項目風險與上市公司隔離，併購基金看中的項目大多是尚無明顯盈利但極具發展潛力的早期項目，現在許多併購基金由上市公司大股東與私募合作設立，如果標的未來虧損，可避免並表後拖累上市公司業績，一旦盈利，上市公司可擇機將其收回體內。”深圳某私募機構投資總監告訴記者。

民享投資創始合夥人程韜告訴記者，併購基金募集總資金急速攀升，與大體量資金積極參與密切相關。“併購基金具有上市公司這個天然退出渠道，投資風險相對較小，自然吸引到政府引導基金、銀行和保險等眾多資金參與。”程韜表示，“今年一個明顯趨勢是，有大量政府資金參與到資本市場當中，我們現在做的幾個併購基金項目，在資金結構上，政府資金佔比達到40%-50%，上市公司以自有資金出一部分，銀行通過結構化產品參與進來。通過這種方式，募資速度大大加快、募資額不斷提高。而過去大部分資金需要通過民間募集，募資相對困難。”

與此對應的是，過去“上市公司+PE”模式下併購基金規模通常在10億元以下，目前募資額達數十億已不鮮見。11月以來，山東高速發起設立50億元產業投資基金，明泰鋁業設立6億元產業升級併購基金。

覬覦私募管理人牌照

併購基金持續火爆的同時，上市公司在積極獲取私募管理人牌照，力圖改變在併購基金中承擔純粹的LP（有限合夥人）角色。今年開始，有上市公司開始涉及私募領域，成立自己的私募子公司，並在中基協完成備案登記，發行私募基金產品。

據中國證券報記者統計，目前至少有12家A股公司通過全資、參股子公司的方式取得了私募管理人資格。如機器人日前公告稱，公司全資子公司新松投資向中國證券投資基金業協會申請私募基金管理人資格，並於近日在基金業協會登記為私募基金管理人。

“早期上市公司參與產業併購基金無非是作為純LP出資，委託純私募管理，但由於併購基金缺乏足夠行業資源，併購效果會打折。”深圳一家成功備案的上市公司內部人士告訴記者，“現在更多上市公司願意成立合資管理公司作為併購基金管理人，派出有足夠行業經驗的人員參與基金全面管理，投資方向及成功率有所保障，同時上市公司可以按參股比例獲得管理人對應的回報。”

“伴隨併購基金持續火熱，越來越多私募機構參與其中，但總體管理水平參差不齊。現在不少併購基金處於空置狀態，甚至有上市公司終止併購基金，除了公司戰略或擬併購標的發生變化外，相當部分原因是選擇的合作私募缺乏併購基金的運作能力。”一傢俬募機構負責人告訴記者，“以募資環節為例，較多私募機構一開始信誓旦旦，向上市公司擔保能夠募到幾個億，但實際上根本找不到錢，基金只好被迫終止。這種情況促使上市公司自行搭建私募管理平台，進行全面管理。”

數據顯示，今年已有9家上市公司終止成立併購基金。如金科文化指出，隨着宏觀形勢與融資環境變化，導致與合作方對基金設立細節安排未達成一致，故而終止併購基金；科歐股份由於後續籌備過程中，相關投資方對投資事項未達成一致意見，以及考慮到目前公司發展情況和資金情況，決定終止參與投資設立該併購基金。

“此外，上市公司自行成立私募子公司，一大原因是考慮到同外部私募合作，需要與對方進行利潤分成。如果上市公司本身具備基金管理、營運能力，會更傾向自行操盤，目的是獲得更高收益。”程韜説。

“上市公司+PE”佔主流

目前看來，併購市場前景依然廣闊。數據顯示，2015年實施產業併購的上市公司有857家，併購金額為1.37萬億元；2016年實施產業併購的上市公司有797家，併購金額為1.55萬億元。今年前三季度，296家上市公司實施產業併購，併購資金額達5621億元，另有近600家上市公司發佈了產業併購預案。

上述私募機構負責人指出，“上市公司+PE”的併購基金模式仍然佔據併購市場的主流，選擇成立私募子公司的上市公司屬於少數，這樣的公司一般配備了比較專業的基金管理團隊，未來有較為密集的擴張併購計劃。即便上市公司拿下私募牌照，絕大多數會選擇兩條腿走路，一方面繼續通過併購基金進行收購，另一方面培育和磨合自身管理團隊。

前海合祁（深圳）股權投資基金管理公司執行董事秦飛指出，再融資新規限制上市公司配套資金的募集，併購基金因此成為上市公司併購重組過程中的主要資金來源。“除了滿足上市公司併購需求外，併購基金成為上市公司配置高收益資產的渠道之一，部分資金充足的上市公司熱衷於將閒置資金投入併購基金以期獲取超額收益，因此併購基金的投資和規模將持續上行。”

“通過併購基金進行項目併購，需要重點關注併購項目本身質量，併購標的各項經濟指標是否達標以及未來成長性等，特別是不要掉入標的財務指標造假的陷阱。”秦飛表示，“未來上市公司併購渠道還是會以併購基金為主，在發展趨勢上將會向產業聯盟方向轉化，即多家上市公司參與同一併購基金，形成長期合作關係，以規避短期收益波動給上市公司帶來的風險。”

程韜指出，近期國民技術合作方失聯事件為上市公司敲響了警鐘。私募機構魚龍混雜，上市公司選擇合作對象時除了要關注私募管理人運作能力及雙方匹配度，如大家能否就前後端的利潤分配達成一致，還要重點考慮安全性問題。“從安全性角度來説，上市公司要注意考察私募機構的誠信問題，可通過了解其以往的操作案例進行判斷。”程韜説。