新三板分層兑現差異化 流動性改善待考

12月22日，全國中小企業股份轉讓系統（簡稱“全國股轉中心”）召開新聞發佈會，對外正式披露了市場期待已久的多項新三板改革制度措施。隨着分層制度的進一步完善、交易制度大刀闊斧的改革及信息披露的規範，新三板的流動性差、估值低及融資難等問題能否得到有效解決尚需進一步觀察。

兑現差異化制度福利

2016年6月27日，新三板分層制度正式實施，共有3套入選標準，標準一側重於考察掛牌企業的盈利能力，標準二側重於考察掛牌企業的營收能力，標準三側重於考察掛牌企業的流動性。今年4月30日，全國股轉中心對分層進行了調整，由原來的953家上調到目前的1354家。

由於分層尚處在探索起步階段，在運行一年多後，分層制度暴露出了不少問題。全國股轉中心在新聞發佈會上提到了三個重要點：一是創新層准入標準一盈利要求偏高，導致一批優質掛牌公司無緣創新層；二是標準二營收規模要求偏低，導致一批財務穩定性偏弱、經營風險較高的公司進入創新層；三是共同准入標準缺少對股東人數等指標的要求，導致創新層公司的公眾化水平參差不齊。

從調整措施來看，全國股轉中心將原標準一中的“最近兩年連續盈利，且年平均淨利潤不少於1200萬元”調整為“最近兩年的淨利潤均不少於1000萬元”，將原標準二中的“最近兩年營業收入平均不低於4000萬元”調整為“最近兩年營業收入平均不低於6000萬元”。同時，共同准入標準增加了“合格投資者不少於50人”的要求。另外，全國股轉中心表示，為了提高創新層公司的穩定性，防止“大進大出”，擬將維持標準改為以合法合規和基本財務要求為主。

南山投資創始合夥人周運南對中國證券報記者表示，“全國股轉中心推出的‘新三板改革組合拳’實際上是對前期‘以市場分層為抓手，統籌推進發行、交易、信息披露、監管等各方面改革’總體思路中部分內容的一個具體落實，個人認為這是改革的一小步，但卻是新三板的一大步。”

值得注意的是，與分層制度的完善相配套，本次全國股轉中心一併推出了交易制度和信息披露制度的改革。這種差異主要體現在，對採取集合競價轉讓方式的股票實施差異化的撮合頻次，基礎層採取每日收盤時段1次集合競價，創新層採取每小時撮合1次的集合競價，每天共5次。

物潤船聯董事長朱光輝告訴中國證券報記者，“調低利潤標準，可以讓投資者有更多選擇；營收的提高則是對高科技（互聯網）等企業進行平衡；而不少於50人增加了流動性和活躍度。”

東北證券山東分公司總經理對中國證券報記者表示，“分層制度差異的安排和調整具有重大意義。如果分層沒有差異化制度的安排，全國股轉中心很難推出其他政策。這次分層制度調整後，新三板後面的政策值得期待。”

流動性改善待考

對新三板的參與者而言，尤其二級市場投資者，流動性一直是新三板面臨的最大問題。儘管影響流動性的因素眾多，但與新三板相關利好政策的“遲到”不無關係。這一次，全國股轉中心對交易制度做了大刀闊斧的改革。

具體而言，有2家以上做市商為其提供做市報價服務的股票，可以採取做市轉讓方式；除採取做市轉讓方式的股票外，其他股票可採取競價轉讓方式，競價轉讓方式包括集合競價和連續競價兩種方式。另外，單筆申報數量超過10萬股或轉讓金額大於100萬元的股票轉讓可進行協議轉讓。

需要注意的是，全國股轉中心對各類交易價格作出限制。第一，做市商每次提交做市申報應當同時包含買入價格與賣出價格，且相對買賣價差不得超過5%。第二，做市商間轉讓股票，其成交價格應當不高於前收盤價的200%或當日最高成交價中的較高者，且不低於前收盤價的50%或當日最低成交價中的較低者。第三，協議轉讓的成交價格應當不高於前收盤價的200%或當日已成交的最高價格中的較高者，且不低於前收盤價的50%或當日已成交的最低價格中的較低者。第四，採取集合競價轉讓方式的股票，申報有效價格範圍為前收盤價的50%至200%。

對於上述調整，全國股轉中心表示，此次調整旨在解決現行協議轉讓方式定價不公允、市場不認可、監管難度大等問題。此舉有利於進一步完善新三板市場的價格發現機制，為持續改善市場流動性奠定基礎。

安信證券新三板研究負責人諸海濱告訴中國證券報記者，“撮合交易的好處在於買賣的信息不再是被動的選擇，或者買賣雙方商定一個有損其他人的價格，這個價格是公示出來的，大家都能看到，可以根據各自需求經過撮合完成，在定價準確度上相比之前有所提高。另外，這個政策的出台，將有效減少目前市場存在的異常交易、一分錢交易、定向利益輸送等問題。”

但不少新三板資深投資人士告訴中國證券報記者，此次只是預期利好兑現而已，沒有增量利好措施，對新三板的流動性可能難有改善。周運南表示，“這次步伐不大也不太深入，可能無法對當前新三板市場流動性困局的解決起到立竿見影的效果。”一位投資者則直言，“從現在的政策調整的內容看，基礎層企業的交易頻率明顯會大幅下降，這對流動性改善會是抑制。”

“流動性方面，由於受制於股東人數的限制，邊際上會有改善，但到底能做多大我們也不是很清楚。”諸海濱認為，政策在短期內心理作用更大，傳遞出改革前行的信號。

藍天環保董秘王海濤告訴中國證券報記者，“從目前公佈的措施看，如推出盤後協議轉讓和特定事項協議轉讓兩種方式，還是有現實作用的。但在三板市場投資者退出通道（IPO涉及的三類股東問題）問題無解的情況下，僅推出集合競價是解決不了三板流動性和估值問題的，或者説影響非常有限。”