穆罕默德·埃爾-埃裏安：可能影響全球增長的五個因素 - 彭博社

插圖：731脱歐、關税、阿根廷和土耳其的貨幣崩潰、中國經濟增長恐慌，以及意大利的金融近乎崩潰——僅舉幾例——在過去兩年中讓許多政策制定者、公司和投資者感到驚訝。傾向於將每個事件視為各國特定情況的產物；而其含義則是與每個事件進行“打地鼠”式的應對。

這種逐個案例分析的方法是有其合理性的。但這也有可能忽視了更深層次的事情正在發生——如果你願意，可以稱之為一個共同的線索。而且，由於美國的增長速度越來越快，發達經濟體之間因增長率和政策不同而導致的日益擴大的不平等將使其影響更加顯著。

彭博社商業週刊機器人出租車的裁決已出——華爾街正在乘坐火車傑米·戴蒙擔任財政部長：這個永不消逝的想法賈倫·布倫森是NBA現在需要的球員深入瞭解設定體育博彩賠率的公司越是理解這一點，世界就越能更好地應對意外。如果政治家和公司更加積極主動，避免大多數意外事件的可能性就會更高。

刊登於 彭博商業週刊，2018年6月11日。立即訂閲。插圖：731事情本不該是這樣的。在過去的10年裏，全球金融危機損害了許多人的生活，幾乎將世界推向多年的經濟蕭條，努力加強銀行系統並減少其對實體經濟的污染風險。中央銀行多年來採取的實驗性、非常規措施以保持低利率和注入流動性，為恢復經濟贏得了時間。人們意識到，過多年的低增長和不足夠包容的增長不僅削弱了經濟表現和潛力，還撕裂了社會的結構，侵蝕了對關鍵機構的信任，並助長了憤怒的政治。最終，經濟學家們在打破“新常態”令人失望的增長方面達成了一個不尋常的共識，認為需要一系列關鍵政策。

與這一切相關的經濟樂觀情緒在2017年得到了加強，這一年確實非同尋常，金融市場和企業盈利蓬勃發展，似乎無視政治和地緣政治挑戰。

在已經令人印象深刻的多年牛市基礎上，全球股市上漲超過20%。投資者幾乎在所有其他資產類別中都獲利，包括通常與股票呈負相關的政府債券。而這一切發生在極低波動性的背景下。同時，企業利潤從一個紀錄攀升到另一個紀錄，使許多公司在資產負債表上擁有充足的現金用於回購股票、增加股息支付、追求併購以及擴大投資計劃。

日益增長的樂觀情緒因2017年全球範圍內異常廣泛的增長回升而得到增強。被譽為一種同步且自我延續的現象，它被期望為各國的新促進增長政策建立一個更為寬鬆的環境，以及為能夠使整體大於部分之和的全球政策協調提供支持——或者用國際貨幣基金組織總裁克里斯蒂娜·拉加德的話來説，就是在陽光明媚時修好屋頂的環境。

然而，最近的發展暴露了這一看似幸福配置中的裂縫。許多激增的要素都受到壓力、拉伸，並且容易受到突發干擾。儘管這些裂縫的某些具體表現可能令人驚訝，但整體現象不應如此——尤其是如果考慮以下五個因素：

恢復信任需要時間。 儘管有所改善，但仍然存在顯著的信任赤字。最明顯的表現是反建制運動和事業的持續活力——從美國的唐納德·特朗普和法國的埃馬紐埃爾·馬克龍的選舉，到意大利的新政府以及英國的脱歐傳奇——以及“專家意見”地位的相關侵蝕。這些都反映了選民選擇打破一個被視為服務不佳且缺乏可信度的系統。

信任越少，贏得政治共識的難度就越大，即使是在美國基礎設施現代化等最具兩黨共識的經濟問題上。在某些情況下，例如專注於脱歐的英國，以及在意大利，關於新政府的談判引發了對該國對歐元區承諾的質疑，國家關注可能被一個問題所劫持，使得應對異常流動世界的挑戰變得困難。由此，政治憤怒依然存在。

缺乏政策行動使一切變得更加動盪。 由此產生的政策癱瘓在經濟領域中顯而易見。在系統性重要經濟體中，美國幾乎是唯一一個進行多項改革以維持更高增長率的國家。美國公司歡迎放松管制和減税，某些跡象表明，它們更願意增加支出，從而增強了勞動力市場的力量。但除了美國之外，政策努力與現實情況之間存在差距。因此，全球經濟同步復甦開始出現乏力。

歐洲最近的經濟反彈更多是自然恢復過程的結果，而非政策的結果。因此，維持這種反彈將很困難——尤其令人擔憂的是，像希臘和意大利這樣的國家，其國內生產總值仍低於金融危機前的水平，且僅略高於它們加入歐元區並採用單一貨幣時的水平。

在一些大型新興經濟體中，最近的增長激增可能是一個暫時現象而非真正的突破。看看巴西（在迪爾瑪·羅塞夫彈劾後的激增可能正在消退）和俄羅斯（經濟改善與油價上漲相關）。即使在印度，關於如何在高水平上維持從去貨幣化衝擊中恢復的結果仍然存在爭議。

一些問題仍然不夠清楚。 對於果斷政策行動的政治限制與一些經濟難題相互交織，最大的問題是持續低迷的生產力。再加上歷史關係的破裂——例如失業與工資和通貨膨脹之間的關係——就會產生關於如何快速（如果可能的話）遏制和逆轉收入、財富和機會不平等顯著增加的合理質疑。

分析性失去錨定的結果感受因技術變革的總體影響而加劇，特別是人工智能、大數據和移動性日益增長的影響。這三者不僅改變了我們所做的事情，更根本地改變了我們做事情的方式。可能活動的大規模擴展，包括個人賦權的更大範圍，伴隨着邊緣化、疏離和激進化的更大風險。

*金融安全網的逐漸撤回帶來了風險。*所有這一切發生在中央銀行逐漸退出抑制金融波動的業務之際。與過去金融不穩定時期不同，今年沒有任何系統重要的中央銀行試圖壓制波動，無論是美聯儲未能對二月的激增採取措施，還是最近歐洲中央銀行對意大利債券市場的動盪幾乎沒有發表任何言論和採取任何行動。

許多人意識到，這是一種中央銀行在大蕭條後幾乎單獨承擔經濟和政策責任的普遍撤退。這個過程在美國最為先進。因此，市場對美聯儲維持加息週期感到舒適。只是時間問題，歐洲央行和日本銀行將踏上美聯儲的道路——首先停止對證券的特殊購買，然後宣佈減少資產負債表的時間表，並啓動多次加息週期。儘管美聯儲已經表明“美麗的正常化”確實是可能的，但是否所有三個中央銀行能夠同時實現這一目標仍有待觀察。

增長差異是需要關注的重點。 隨着最新的美國就業報告顯示經濟保持健康的勢頭，包括令人印象深刻的就業創造速度和工資上漲，增長差異將繼續有利於美國。由於美聯儲今年繼續加息，美國的利率也將保持相對較高，這是支持美元的另一個因素。如果世界陷入貿易戰，美國的損失可能會較小——考慮到其國內資源的規模和多樣性，美國整體上仍然是一個相對不開放的經濟體，因此對貿易中斷的敏感性較低。

這兩種情景對新興經濟體都存在風險。如果當地條件已經脆弱，如阿根廷和土耳其，強勢美元和更高的美國利率將增加當地貨幣貶值的威脅，這會使金融市場的其他部分不穩定，迫使國內利率大幅上升，並抑制經濟活動。如果貿易戰爆發，不利的全球貿易環境將增加金融不穩定的威脅。

干擾的可能性並不僅限於管理不善的經濟體和/或缺乏強大資產負債表的經濟體。即使是最健康的經濟體也可能受到影響，尤其是在短期內，這增加了政策制定者和投資者面臨的潛在意外。正如最近的震盪所示，技術因素可以幫助跨境傳播困擾——最重要的是“交叉”融資（即來自尋求快速利潤的機會主義投資者）對來自成熟機構的較少波動的“專用”資本流動的干擾。實際上，只需看看5月新興市場資產在各國和投資領域的普遍拋售，就能感受到正在發揮作用的力量。

好消息是，這些趨勢的加劇並不是不可避免的。政策制定者擁有應對破壞性力量的知識和能力。他們需要的是實施基於經驗的全面方法的政治意願，並能夠根據需要進行調整。

政策制定者越是遲遲不採取行動，個別公司採取行動的重要性就越大。加強資產負債表，減少對貨幣波動的暴露，增強信任，減少對短期融資的依賴，可以在增強韌性方面發揮重要作用。更加開放的心態和願意投資於人和技術的態度可以幫助提高靈活性。

這種韌性和靈活性的結合也是投資者在流動的全球環境中所需的。他們應該專注於穩健的資產負債表投資，避免因偶爾的波動激增而被迫退出市場，並隨時準備利用波動性常常造成的暫時錯誤定價。他們應該相對於世界其他地區更傾向於美國投資，並且如果他們認為貿易緊張局勢確實會導致大規模貿易戰（我認為這是可以避免的），則進一步傾斜他們的風險暴露，朝向國內導向的機會。

儘管各國個體因素非常重要，但所有這些近期的意外反映了全球經濟中的一些更大力量。如果沒有全面的多國努力來創造和維持更高和更具包容性的增長，它們將只是政策制定者面臨的一系列實際和潛在意外的一部分——這些意外甚至可能共同作用，嚴重削弱中期健康增長和真正金融穩定的前景。

公司和投資者應該希望政府能夠履行其增長政策的責任。請記住，這不僅僅是一個技術上可取的問題，更是一個政治上可行的問題。仍然有許多低垂的果實可以收穫。但是，在等待和繼續玩打地鼠遊戲的同時，他們明智的做法是現在就採取措施以增強韌性和靈活性。如果沒有釋放全球經濟巨大潛力的政策，他們迄今為止所見的驚喜可能只是全球經濟放緩和更嚴重金融不穩定的開始。

穆罕默德·A·埃爾-埃裏安**是彭博社的專欄作家。他是安聯集團的首席經濟顧問，安聯是Pimco的母公司，他曾擔任首席執行官和共同首席投資官。他的書包括《城中唯一的遊戲》和《市場碰撞時》。