降準緩解實體融資偏緊狀況_風聞

事項：中國人民銀行決定，從2018年4月25日起，下調大型商業銀行、股份制商業銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行人民幣存款準備金率1個百分點；同日，上述銀行將各自按照“先借先還”的順序，使用降準釋放的資金償還其所借央行的中期借貸便利（MLF）。

兩種流動性調節工具“對沖”後，仍有增量資金補充流動性。此次央行對上述範圍的商業銀行降準1個百分點，其中釋放資金約1.3萬億，其中9000億資金用來償還持有未到期的MLF，剩餘增量資金為4000億。對此央行表示，增量資金的大部分釋放給了城商行和非縣域農商行。我們認為，在當前貨幣政策傳導的“二元機制”下，相比大型商業銀行，城商行農商行面臨的資金成本較高，而小微企業則普遍是城商行、農商行的主要客户，因此央行降準+MLF的操作一方面使得市場流動性環境有所放鬆，另一方面，有利於小微企業降低其融資成本，符合加強金融服務實體的政策取向。

一定程度上降低信貸資金成本，用長期資金緩解銀行負債端壓力。金融嚴監管趨勢下，銀行同業業務受到較大負面影響，主動負債能力下降，銀行面臨的整體負債壓力上升，因此銀行資產擴張受到較大限制，疊加目前非標融資需求的回表，表內信貸額度緊張，信貸供需錯配，融資成本面臨較大上升的風險。此次央行降準+置換MLF的操作，實際上可以看做用較低成本的準備金償還平均成本在3.75%左右的MLF資金，一定程度上使得銀行的資金成本有所下降，負債端的壓力有所減輕，符合上週上調銀行間存款自律機制上限的操作意圖。同時，今年美聯儲將加息3-4次，從3月份美聯儲年內首次加息後央行的操作上來看，未來央行仍將有可能在聯儲加息後，小幅跟隨上調公開市場操作利率。因此面臨的問題是，MLF為3-6個月左右的中短線資金，同時資金成本較高，需要依賴央行續作來穩定資金面在到期時產生的波動。但降準則一次性釋放長線資金，更加有利於穩定當前信貸資金利率的上行風險。

緩解實體融資條件收緊對經濟形成的壓力。從貨幣市場的角度來看，春節前開始，央行流動性投放較為寬裕，導致資金面持續寬鬆，因此債券市場出現一波牛市行情。但2018年前三月，社融餘額增速卻由於表外融資收緊的影響持續下行，已降到歷史最低值10.5%。3月M2同比增速為8.2%，同樣為歷史最低值。因此市場對實體經濟融資條件的持續收緊將增大經濟下滑壓力有所擔憂。我們此前曾提及，社融增速下行的根本原因在於表外融資的下降，特別是由於委貸新規導致的委託貸款下降，但表外融資具有彈性，對委貸的清理和規範後，表外融資仍將能一定程度上承擔實體經濟融資功能。同時，此次央行降准將客觀上緩解融資持續收緊的情況，我們預計表內信貸的壓力會有所減輕，未來幾月表內信貸餘額增速將持續平穩，甚至存在小幅上行的可能。

為未來貨幣政策調控騰出空間。目前大型存款類金融機構和中小型存款類金融機構的法定存款準備金率分別為17%和15%，雖然從2011年後出現幾次下調，但從歷史橫向對比來看，當前仍處於較高水平。目前我國經濟處於經濟週期的底部位置，GDP增速進入到相對穩定的狀態。隨着我國經濟發展質量的進一步提升以及經濟結構的進一步優化，未來如果經濟回升至需要貨幣政策收緊的底部，那麼此次降准將為未來政策騰出一定空間。我們認為，後續類似的貨幣政策操作仍有可能出現