港幣十年新低，這個行業拐點將現！_風聞

當下中美貿易戰摩擦不斷，另一場“貨幣保衞戰”又在香港上演。

為阻擊港幣貶值，香港金管局多次出手“救市”。

一時間，輿論風口蜂擁追憶起98年那場令人無法忘卻的“金融保衞戰”。

不禁隔空喊話：“索羅斯還會來麼？”

但是接下來的分析會告訴你

這件事，你很可能既想多了，又想少了。

98年危機重現？你想多了！

這要從香港特有的匯率制度講起。

香港的匯率制度有個非常形象的名字，叫做“聯繫匯率制”。説白了，就是把港幣和美元直接掛鈎，以一個對價聯在一起。

自1983年起，這個對價固定在7.8，也就是1美元兑換7.8港元。

丨當然這個“聯繫匯率制”與“固定匯率制”還是有區別的。

金管局作為香港貨幣管理機構並不直接發行貨幣，而是委託給滙豐銀行、中國銀行及渣打銀行這三大發鈔行發行。三大發鈔行向金管局繳納美元作為儲備，並按照1:7.8的比例發行港幣。

這就相當於流通中的每一元港幣，都需要有美元儲備作為支撐。

也就是有多少美元，才能成比例發多少港幣。

2005年，“聯繫匯率制”做了一次調整。

即將固定匯率改為一個區間：即1美元兑換7.75-7.85港元。這樣一來，港幣匯率如果超出這個範圍，金管局就會出手干預。

丨具體干預的手法是：

港元升值，1美元兑換不足7.75港元時，

金管局會賣出港元，買入美元。

港元貶值，1美元兑換超過7.85港元時，

金管局會買入港元，賣出美元。

開篇所説的“港幣保衞戰”，實際上就是金管局因為港元貶值觸發了上面7.85的紅線，而進行的干預行為。

但是與1998年相比，此干預非彼干預。

如果擔心會發生系統性風險，就有些多慮了。

1998年，港幣受到國際對沖基金的圍剿，港幣一度面臨失守的風險。後來，港府在大陸支持下穩住了匯率，但也付出了極大代價。而此時，與那次不同的是，當前並不是危機時刻，沒有明顯的風險爆發。

同時，截至2018年3月份，香港的外匯儲備高達4303億美元，相當於香港基礎貨幣（1.73萬億港元）的近2倍、M2存量（14萬億）的1/4，是 1998年時外匯儲備的4倍。

這一規模，足以應付大規模的換匯需求，不會引發系統性的風險。當然，如果港幣持續面臨貶值壓力，則會帶來利率的上升。

港幣只看美國臉色？你想少了！

沒錯，由特有匯率體制決定，港幣必須盯住美元。

與此同時，香港作為一個高度開放的經濟體系，其經濟與美國的相關性異常緊密。從數據看，2000-2017年兩者GDP增速相關度可達0.7以上。

小貼士：相關度是一個-1到1之間的數值，大於0表示兩者同方向變動，越接近1表示關係越密切。

但與此同時，香港作為中國不可分割的一部分，與大陸發展同樣密不可分。

從數據上看，大陸和香港的GDP相關度高達0.5以上。並且，通過二元迴歸，在控制住美國的影響後，中國大陸的影響也非常顯著。

另外，分段計量表明，中國大陸的影響是上升的（迴歸係數從0.691上升到0.996）。從貿易數據也可以看到這種關聯度的上升，如下圖

歷史可以應證這一點。

丨 2002-2007年，中美經濟週期同步向上。

美國

在2001年科網泡沫破滅後，迅速降低基準利率，並採取“居者有其屋”的房地產政策。低利率和房地產刺激了美國經濟的復甦，此後利率也在復甦後不斷上揚。

中國

受98年房改和加入WTO影響，經濟同樣呈現強勁增長勢頭，政策利率（存款基準利率）也不斷上調。

港幣

基本圍繞7.8中樞震盪，沒有明顯的貶值或升值壓力。

丨 2008-2016年，中美經濟週期出現分化。

美國

受次貸危機影響，私人部門持續去槓桿。美聯儲通過量化寬鬆，來刺激經濟增長。儘管如此，美國經濟總體比較低迷，政策利率處於零附近。

中國

在4萬億刺激下，經濟增長一度強勁，併成為全球增長的最大引擎。儘管此後經濟下滑，但中國依然是全球增長最快的經濟體。經濟整體處於槓桿週期往上，且利率維持高位。

港幣

面臨持續升值壓力，在7.8以下的區間震盪，頻繁觸及7.75紅線。

丨 2016年，中美經濟週期反轉繼續分化。

美國

隨着私人部門去槓桿完成，經濟逐步走出低谷，併成為全球新一輪增長引擎，貨幣政策迴歸正常，基準利率不斷上行。

中國

雖然在去產能、去庫存等政策的推動下，經濟企穩。但是，高槓杆成為經濟最大掣肘。政策主動開始去槓桿，經濟難有較強的向上動力。

港元

出現貶值，並在近期觸及7.85紅線

大陸開放，港幣何去何從？

市場中一種觀點認為：大陸不斷加大開放力度，將削弱香港的特殊地位，繼而看淡港幣長期前景。

尤其是中美貿易戰愈演愈烈、中國不斷宣示“開放之門只會越開越大”之計，持這一看法人有所增多。

但我們認為，應該分角色和分階段來看。

❶ 貿易開放的衝擊：非常有限

改革開放之初，香港作為中國連接世界的橋頭堡，在商品貿易中發揮了決定性的作用。這一時期，香港對大陸的貿易額在整個中國貿易額的佔比不斷攀升，最高一度達到50%。

但是，隨着2001年中國加入WTO，全面放開商品貿易，通過香港的貿易佔比直線下降，一直降到目前的13%左右。

近幾年，中國先後成立了上海、天津、廣東、福建等十多個自貿區，並且近期提出海南打造自由貿易港。

由此好似更容易得出，大陸開放對香港貿易會形成衝擊的推論。然而從數據上看並不成立。因為，2015-2017年，香港對大陸貿易額佔中國進出口總額是略升的

❷ 金融開放的衝擊：短期機遇大於挑戰

分析金融開放的衝擊，同樣需要分階段來看。

中國的金融開放一直較為審慎，但近年明顯加快。

一是滬港通、深港通的開通，進一步加大了境內外資本市場聯繫；

二是以人民幣計價的原油期貨上市，標誌着人民幣國際化又下一城；

三是近期博鰲論壇上，關於金融業開放已經列出時間表，今年銀行、保險、券商、期貨等的外資持股比例都將放開。

考慮到香港金融市場在法律、監管、交易、結算等方面都更為成熟。在金融開放和人民幣國際化初期，作為金融中心的香港仍要發揮關鍵作用。

政府此前選擇香港作為人民幣國際化離岸市場，選擇香港作為滬港通、深港通、債券通的入口，也是考慮了這一點。

此外，在“中興事件”之後，中國在自主創新領域的訴求會進一步增大。未來，中國需要加大對於戰略新興產業、高科技的金融支持。然而，國內資本市場無論從監管制度還是投資者成熟度方面，都是不足的。

近期，港交所修改上市規則、允許雙重股權結構的公司上市，本質上反映了對於新興產業融資的戰略考慮。

當然，隨着中國的金融業、金融市場逐步成熟，完全向外資敞開，人民幣成為國際上重要的結算、計價和儲備貨幣，屆時香港金融業的特殊使命也將宣告終結。

綜合以上兩方面分析：大陸開放，對港幣衝擊有限。

港股貶值下的投資啓示

❶ 香港房價將掉頭向下

2008年以來，美國量化寬鬆使得香港不斷釋放港幣，以維繫與美元的匯率關係。其結果是導致了房價的持續上升。

目前，港島A類住宅平均售價已高達17.3萬港幣/平米，處於歷史最高水平。隨着未來港幣貶值壓力持續、利率上行，香港房價拐點向下是必然。

❷ 香港債市難有趨勢性機會

在香港利率持續上升背景下，這是港幣盯住美元的必然結果。只要美國經濟週期沒有出現拐點，這種情況就會存在。

❸ 香港股市多是結構性機會

目前，香港市場上中資股市值佔比超過60%。隨着中國經濟去槓桿的深入，經濟短期的強勁上行難以實現，加之港幣利率的上行壓力，未來股市難有趨勢性機會。

當然，結構性機會是有的。隨着香港逐步成為中國戰略新興產業和高科技企業IPO的重要戰場，機會將更多來自這些領域