小米迴歸之路_風聞

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小米正處在一個微妙的轉折點上——若成功，或可抓住IOT平台的機會，成為硬件和互聯網接壤點上的巨頭；若不成，則不得不在如狼似虎的手機競技場中進行無休止的戰鬥。

來源 | 財經（mycaijing）

作者 | 張珺 陳欽

本文首刊於2018年7月9日出版的《財經》雜誌，不代表安邦智庫觀點。

2018年7月9日，新裝修後的港交所迎來近三年人數最多的一次IPO，到場人數達600人。香港特別行政區財政司司長陳茂波、港交所行政總裁李小加、港交所主席史美倫、170多個小米高管及員工和200多家媒體悉數到場。一位參與過多次IPO的現場人士稱，這是一場聲勢浩大的、罕見的IPO。

今天9點30分，小米（1810.HK）在港交所正式掛牌交易。這是港交所第一次以“同股不同權”方式上市的新股；也是全球第三大科技公司IPO,上市集資額達47億美元，僅次於阿里巴巴（BABA）的250億美元和Facebook(FB)的160億美元。

但是小米開盤即跌破發行價，目前價報16.6港元／股，相較其定價17港元／股下跌2.35%，跌破發行價。此前小米發行價已經取17港元－22港元發行價區間的下限。小米總市值3718.91億港元（約等於473億美元），市盈率約為34倍。雖然一跌再跌，小米的這一市盈率在當前市場環境下仍不算低——截至記者發稿，蘋果（AAPL）市盈率為18、騰訊（00700.HK）市盈率為37、阿里（BABA）市盈率為48。

“我們不能剎車，市場是開放的，我們向每一個人開放。如果你對這個價格不滿意，你可以離開。”港交所行政總裁李小加在現場回答關於新經濟公司破發問題時説。

創立自2010年，小米始終是一家出乎意料的公司。它從多數人看不懂的互聯網打法中長出，彼時“舊時代”的手機巨頭走上衰敗之路，小米以性價比、互聯網思維和軟硬件一體的商業模式立上潮頭。2014年，小米以450億美元估值成為當時全球最大的科技初創企業。但就在外界開始認為小米模式完勝的時候，它突然在2016年跌落谷底。一年後，又從一片唱衰聲中爬了回來。

小米的上市之路也一樣，當業界以為1000億美元估值大局已定，其估值突然縮水——從800億美元到700億美元再到500億美元。而其上市地選擇也波折重重，先是港交所，後來是港股和CDR同步，但卻在“首個CDR企業”呼之欲出的最後一刻宣佈要延遲CDR先發港股。

以上估值沒有達到雷軍的理想預期，他自認為小米可預見的增長在10倍以上。然而投資者看到的是中國智能機市場收縮、全球智能機增長滑坡、手機領域再無投資機會，而小米崛起的生態帝國在行業沒有完全成熟時，談成功還為時過早。

最終的估值結果，是小米和投資者在長達半年時間裏相互試探和拉鋸後找到的平衡點。它反映了資本市場對小米目前真實價值的評估。某種意義來説，小米的IPO之路也是小米的價值迴歸之路，從極端的叫好和極端的唱衰中終於冷靜下來。

小米正處在一個微妙的轉折點上——若成功，或可抓住IOT（Internet of things，物聯網）平台的機會，成為硬件和互聯網接壤點上的巨頭；若不成，則不得不在如狼似虎的手機競技場中進行無休止的戰鬥。在小米上市這個節點上，《財經》重新審視和還原今時今刻的小米，以及它在通往千億甚至萬億元市值過程中所必經的艱難與險阻。

小米IPO迴歸路

“一般上市一個行業研究員去就可以了，小米去三個，一個做硬件，一個做軟件，還有一個做互聯網。”

雖然很多接受《財經》記者採訪的人士表達過類似觀點——他們看好小米是因為看好雷軍，但對於小米董事會在2018年二季度贈送雷軍價值98.27億元的股權激勵，仍大為吃驚。“這是歷史上最大的薪酬發放日之一。”《華爾街日報》在報道中説。

小米董事會成員、順為資本聯合創始人兼CEO許達來接受《財經》記者專訪説，雷軍過去八年貢獻巨大，這是小米合夥人、董事和全體股東對他的感謝。關於董事會決議過程，許達來稱是董事主動提出，大家參考了過去行業裏的慣例，但具體細節不便提供。“其實你問金額的話，可能這個數都不夠。”

互聯網分析師洪波認為，此舉有助於提振未來投資者信心，説明這個人會持續為這家公司做貢獻。

這樣的做法在過去企業IPO中非常少見。上海交通大學金融教授陳欣則對《財經》記者表示，這筆錢作為一次性費用在2018年費用化，其理應是彌補雷軍之前的工作，成本應算在之前的報表裏，會計上這麼做不違規，但在評估小米此前真實盈利能力時應該扣除。更重要的是，雷軍作為小米表決權最大的股東（持股31.4％、投票權54.74％），未來不排除他再給自己發一筆價值百億元人民幣的股權獎勵，雖然他可能不會這麼做，但從制度上無法約束他，而這會損害小股東權益。

這件事是小米IPO中的一個插曲，但似乎這樣的插曲和橋段每天都在發生。

自媒體“IPO早知道”描寫過這樣一個場景：在今年1月的小米IPO投資銀行招標會上，雷軍半開玩笑説，你們誰給的價格最高，我就給誰做承銷。投資銀行一片沉默，既怕開價太低失去承銷機會，又怕開太高IPO發不出去。於是，雷軍説道：“你們都不開價，那我來説，2000億美元估值。”2000億美元反映了雷軍內心的真實預期。不過，小米公關部人士向《財經》記者否認該細節的真實性。

此時市場也處在高位和瘋狂之中。據《財經》記者瞭解，今年3月，市場上有人在收小米老股，最高價格達到股票每股70美元、期權每股55美元；之後降温，6月股票到每股30美元左右。這意味着，小米場外交易的估值下滑達57％。

實際上，小米關於融資和上市的每一次轉折都與估值有關。《財經》記者獲悉，小米上市前的某一輪融資，當時雷軍曾面臨兩個選擇，一個融資額高但估值低，一個融資額低但估值高。雷軍最終選擇了開出更高估值的後者。

為躋身千億美元市值俱樂部，雷軍和他的團隊從上市啓動之初做了諸多工作。其中之一是把小米極力“武裝”成一家互聯網企業。小米的“鐵人三項”從曾經的軟件、硬件、互聯網，演變成今天的硬件、互聯網、新零售。有觀點認為，前者只能讓小米變成一隻厲害的獨角獸，要想衝擊千億美元市值，需要更大的包圍和想象空間，這就是生態鏈和新零售的價值。

雷軍宣佈硬件綜合淨利率不超過5％，以説服外界相信小米不只是手機公司而是互聯網公司，即通過硬件獲客再通過互聯網服務賺取利潤。招股書顯示，2017年小米手機毛利率為8.8％。據前述參加小米紐約路演的投資人透露，雷軍在路演現場稱小米手機目前淨利在0－1％之間，“這是一種聰明的營銷手段，它可能本身也很難達到5％”。

美東時間6月25日，雷軍等一行人在紐約開始小米的首站海外路演。一對多路演定在午餐時間，於酒店的地下一層舉行，幾十位西裝革履的投資界人士熙熙攘攘來到現場，屋子顯得有些狹小。雷軍穿了一件深藍色束腰西裝，配一條米黃色領帶，似乎精心修飾過。現場近半數人都懂中文，但小米CFO周受資還是為雷軍做起了同聲翻譯。

一位在場的投資人對《財經》記者回憶，他們在向投資人傳遞信息上花了很多心思，比如周受資用了這樣一個比喻介紹小米——“我們是一個有侵略性的新物種，可以把我們想象成入侵進密西西比河裏的中國鯉魚。”雷軍還在現場向投資者們展示了一台小型無人機。

略顯遺憾的是，這場發揮良好的路演活動並沒有激起投資者們過高的熱情。這名投資人在路演間隙悄悄問了兩位投行的銷售人員，反饋是機構投資者的興趣不如預期。

從小米目前財務狀況來看，還不足夠讓投資者信服小米就是互聯網公司。2017年其手機收入佔總收入70.3％，對公司毛利貢獻47％；互聯網服務收入佔總收入8.6％，對公司毛利貢獻39％（見表1）。許達來解釋説，長期小米希望移動互聯網收入比例提高，這取決於規模效應——用户規模越大，廣告價值會越高，遊戲分發的渠道會更大，能夠產生的收益就更多。

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有趣的是，“一般上市一個行業研究員去就可以了，小米去三個，一個做硬件，一個做軟件，還有一個做互聯網。”一位參與小米香港路演的買方人士説。

在上市地選擇上，小米不斷輾轉在港交所和中國證監會之間。先是選擇在港股上，成為首家港股“同股不同權”企業。後來決定港股和CDR同步發行，CDR早於港股一天——6月11日小米CDR招股書披露，6月15日上會初審，發審會本定在四天後的6月19日。而在最後關頭小米突然發聲明稱，經過反覆研究決定推遲CDR先上港股。

小米IPO承銷團成員、富途證券行政總裁鄔必偉曾在接受《財經》記者採訪時表示，CDR先於香港上市一天會對港股有拉動作用，境內股票即使是普通股也能漲，而這會帶動港股情緒。同時CDR發行數量有限，投資者在境內抽不到，多餘資金就會流入香港。從供求關係看，香港的“求”會增加，“一起上或者CDR先行肯定會對市場有向上牽引”。

據悉，證監會想推動CDR，要找一家公司做首家CDR 企業，小米從各方面都滿足他們的訴求，但整個決策流程時間非常短，對證監會來説也是第一次，要同時兩地上市並不容易。

滬上一位私募基金經理告訴《財經》記者，在去槓桿的大環境和中美貿易戰的影響下，股市抽血嚴重，而小米估值過高，給監管層帶來壓力，小米CDR暫緩的主要原因在於雙方對估值的分歧。

證監會雖然對小米CDR一路綠燈，但從它發的84問可以看出，對小米模式仍有懷疑，證監會的其中一問是——請小米進一步説明現階段定位為互聯網公司而非硬件公司是否準確。

最終，小米選擇回到港交所完成上市之路，這一估值反映了資本市場對小米目前真實狀態的評估。上市前後，《財經》記者在香港看到，從機場出來滿屏都是吳亦凡代言的小米8藍色廣告牌，街頭巷尾也四處可見小米廣告。“小米已經佔領了香港。”一位小米員工説。

多位接受《財經》記者採訪的人士認為，小米上市之路一波三折或許是雷軍的性格所致，過去這些年他一直心有不甘，隱忍、積累，而他的夢想是超越BAT。

國內激進反擊戰

雷軍直接對汪凌鳴下達指標：印度四年做到第一，中國四個季度必須第一

成立前五年，小米一路高歌猛進，2014年和2015年連續兩年拿下中國智能機銷量冠軍。但2016年它突然身陷危機。這一年小米國內銷量僅4150萬部，相比上年同期的6490萬部下跌36％。對任何手機廠商來説這樣的下滑都是致命的。

這場危機的根源是，在線電商增長遭遇天花板，一二線城市換機潮結束向三四線轉移，還沒有做好應對的小米被OPPO和vivo（下稱OV）打得措手不及。OV和小米代表了兩套模式和價值觀的競爭——小米主張高效率，砍掉一切可砍掉的成本，不屑做線下層層加價的渠道模式；OV擁有龐大的線下體系，數十萬家線下門店像毛細血管一樣深入中國的三四線城市乃至鄉鎮，這讓它抓住了機會。

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“長期爆發哪那麼容易？手機行業很多也就各領風騷兩三年。”努比亞總經理倪飛告訴《財經》記者。

不過2017年小米銷量又意外回來了，並且以9240萬部創造了歷史最高點。2017年9月，沉默許久的雷軍向媒體坦承——“手機公司一旦下滑就是一條不歸路。”他在回答《財經》記者提問時説，整個手機工業高度依賴於全球供應鏈，一旦走下坡路，牆倒眾人推，所有的資源和緊缺的東西都沒了。而這次銷量回升主要源於三項變革——創新、質量、交付。

但這只是“部分的真相”。多數人忽略的一點是，小米的這次迴歸，以印度為首的海外市場貢獻了主要力量。

據第三方權威機構IDC數據，小米全球銷量耀眼，但國內銷量僅5510萬部——此前2014年－2016年，小米國內銷量依次是5270萬部、6490萬部、4150萬部。這意味着，雷軍對手機部門大刀闊斧的重組和變革，只是讓小米在國內回到了下跌前的狀態，並未突破2015年的最高點。國內市場的天花板仍是最大難題（見表2）。

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2018年初年會，雷軍宣佈國內市場開始全面反擊，並設立了一個新目標——十個季度，國內市場重回第一。從2018年一季度開始算，十個季度即是2020年二季度，屆時也是小米成立10週年。從雷軍給小米內部制定的KPI來看，其清晰地傳達出信號，只有在中國強才能在世界強。

多位小米內部人士告訴《財經》記者，這個目標的承擔者是銷售與服務部，“整個銷售體系要做大手術”。銷服部的前身是小米網，此前由總裁林斌掛帥，雖然叫“小米網”，其業務實際涵蓋小米線上線下所有渠道。2017年底小米網改名銷售與服務部，汪凌鳴升任副總裁兼銷服部總經理，林斌轉任手機部總經理。銷服部目前是小米人數最多的部門，有6048人，佔總人數41.7％。

熟悉小米的人可能對汪凌鳴也陌生。汪凌鳴40歲出頭，加入小米之前曾在浙江話機世界（手機零售連鎖）和天語擔任高管。他加入小米只有一年上下，據其同事稱，他管理風格簡單直接，面對目標會極其堅決地執行。

“他可是扛着‘生殺予奪’大任來的。”一位接近小米公司的人士向《財經》記者透露，十個季度重回中國第一是對外説的；對內，雷軍直接對汪下達指標：印度四年做到第一，中國四個季度必須第一。銷服部不發年終獎只發季度獎，幹得好就獎，幹不好就走人。

這個人事任命背後的含義是多重的。其一，小米開始從“合夥人時代”向“經理人時代”過渡，林斌並非銷售渠道出身，而汪凌鳴是；其二，線下渠道建設是小米國內反擊戰的重中之重，汪做傳統渠道的履歷表明，小米在渠道上會更加向傳統廠商看齊。小米代表的互聯網思維，和華為、OV代表的傳統手機廠商，在交戰中靠近彼此，最終走向一箇中間點。

據《財經》記者瞭解，汪凌鳴上任後，今年3月推動了銷服部門的組織重整和大融合，最大變化是成立“區域管理部”，把管理權限拆分到省，設立“省長管理制”——這和華為的渠道管理方式類似。以前，多種分銷渠道（包括運營商、分銷、省包KA）在一個省裏共存，三條線各自為戰，無法資源共享；“省長管理制”是把以上分銷渠道統一管理，聚攏資源，同時也為解決長期存在的價差問題。其次，銷服部下設“電商部”，把小米商城、天貓、京東等電商渠道整合。

其線下體系也已明確。直營渠道包括小米之家和專賣店；分銷渠道包括授權店、小米小店、省包KA和運營商。很多人對小米之家、專賣店、授權店、小米小店的概念模糊——小米之家完全自營（自建自營）；專賣店由合作商家出場地宣傳，小米出管理，貨權在小米（他建自營）；授權店是商家向小米採買，貨權轉移給商家（他建他營）；小米小店最早無需店面可以零門檻從小米進貨賣給親朋好友，但由於效果不理想從2017年9月轉型成實體店模式的直供點（他建他營）。

其佈局呈梯度式，一線城市以小米之家和專賣店居多，二三線以授權店為主，四五線以直供點補位。（見圖1）

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《財經》記者瞭解到，這場反擊戰的主攻是區域管理部，小米之家原總經理、鐵娘子張劍慧調任負責人，整合管理省內所有分銷渠道，深耕三四線乃至鄉鎮以破除國內增長乏力的魔咒。

分銷對小米銷售額的貢獻可能超過外界想象，CDR招股書顯示，從收入看，2015年-2017年小米直銷未突破天花板（分別是433億元、275億元和346億元），而分銷一路上揚（分別是190億、336億和693億元），分銷佔比已超60％（見表4）其中線下分銷在過去3年從80億元上漲至135億元再到309億元。

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這一趨勢還將加劇——招股書顯示，小米分銷商數量激增，2015年到2016年緩慢從93增長到299，在2017年末達到1103，又在2018年一季度上漲至1593個（見表5）。

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線下最難嗑的是利潤，比如直營店，其運營管理會苛刻到計算開燈時間。林斌曾在接受《財經》等媒體採訪時説，小米新零售的核心是效率。一家店只賣手機，手機購買頻次低，用户進店頻率也低，只能通過單部手機高毛利掙錢。解決辦法是通過產品組合提高進店人流、轉化率和連帶率。小米之家SKU有200以上，連帶率達3.2，坪效是26萬元/月，僅次於蘋果的40萬元／月。但其挑戰在於擴大規模的同時還得保證高效率。而分銷渠道更難，今年5月小米專賣店和直供點利潤率下調，有經銷商流失。

小米和OV模式之優劣顯而易見，小米的好處是壓縮渠道成本讓利給消費者，但除直營外其和合作夥伴的關係脆弱；OV剛好相反，渠道加價嚴重，但反過來保證了雙方利益共享。一位深圳手機廠商CEO對《財經》記者説：“OPPO的那些省包老闆當年可都是段永平（步步高集團董事長）底下的兵，在這個體系段永平就是精神領袖。”一個經典案例是，在2012年OV功能機遇到智能機衝擊時，段永平下任務讓省包分攤庫存。“很多省包都是幾千萬幾千萬的虧損，如果沒有那幫人力挺，OPPO就死在了庫存上。”

小米的發展是一條曲線迴歸之路。2016年危機不僅僅是銷量，更重要的是褪去光環的小米走上一條更像傳統手機廠商的道路。過去大家認為小米和傳統廠商是兩極，小米在一頭，OV、華為在另一頭，但現在來看它們都在向彼此靠近。

在渠道上，小米補齊線下；在技術上，小米啓動芯片研發；過去聲稱要幹掉廣告的小米，現在也接受了巨幅廣告牌、昂貴的贊助和明星代言。當然，這也反映了這家年輕公司的學習能力，可以快速試錯和快速迭代，這次危機也讓它根基更穩健，更能適應在全球手機增速放緩下日益慘烈的戰役。

海外的機會與風險

它親力親為教導傳統廠商一套全新的打法，但卻無法阻止它的敵人們用同樣的方式回擊它

投資者大多相信，國內手機市場已經進入“寡頭時代”，小米的大幅增長將來自國際。其去年銷量的躍升也是吃了印度換機潮的紅利。2017年四季度和2018年一季度，連續兩季度小米銷量攀上印度榜首，市場份額高達31％。

小米的出海軌跡首先是台灣、香港、東南亞，之後才是印度，當雷軍決定要大力發展印度市場的時候，內部並非沒有爭議。“天堂有路你不走，地獄無門你死往裏闖。”一位曾在小米負責海外市場的人士對《財經》記者説，大多品牌不願意去印度——“印度好多東西都是under table的。”比如税，去之前小米找了兩家知名會計事務所，算出來關税結果差了很多。

“小米做了好多傻白甜的事，他們有沒有講過包飛機運手機去印度？一台手機成本幾百元，只是運費。”上述人士説。

但結果表明選擇印度是明智之舉。小米投資人、GGV管理合夥人童士豪對《財經》表示，一定要往開發中國家去，這些國家跳過PC時代，直接進入4G和智能手機時代，孕育有巨大的機會。

事實上，OV進印度更早。一位對印度市場進行了調研的投資人稱，OV進入印度是“衝鋒式的”，在當地找總代理和區域代理，但由於語言和文化差異，不可能立馬建立起像國內一樣紮實的渠道，所以OV還對市場進行廣告轟炸，讓用户看見以外，也增強渠道信心。這名投資人説，印度人對外國人很難短期建立信任，比如寶萊塢來中國找合作伙伴，對接完以後會安插一個印度人做中間人。這説明OV的渠道是不能速成的。

相對來説，小米是用接近消費者本性的性價比進入市場。在非發達地區競爭，一拳品牌+渠道，一拳性價比，後者打中的幾率更大，也能快速爆發。不過，就像倒退到五年前的中國市場一樣，隨着市場成熟，性價比增長會遭遇瓶頸，一部分用户將被品牌和渠道分流。

美團點評高管在今年初造訪了小米印度辦公室，一位高管告訴《財經》記者，小米在印度的掌門者馬努·庫馬爾·傑恩（Manu Kumar Jain）高智商、表達清晰、結構化。在印度想找到這樣的人才並不容易。馬努在2017年2月升任小米全球副總裁，很多人用“網紅”來形容他。據悉，馬努是原小米全球副總裁雨果·巴拉（Hugo Barra）介紹來的。雨果自2013年從谷歌跳槽到小米，於2017年初離職。

據《財經》記者瞭解，小米印度享受了很大的經營權限，比如印度有單獨的期權池（小米的期權池分為，小米總部、小米印度和小米其他）。雷軍對印度市場極其重視，幾乎每個季度去印度一次，每次待一週。馬努不會中文，雷軍英文也不好，他們兩個一般在WhatsApp上交流，用Google翻譯，彙報還算順暢。

小米海外的風險在於，小米親力親為教導傳統廠商一套全新的打法，即以平價方式獲取用户，再靠互聯網服務賺取利潤；但無法阻止它的敵人們用同樣的方法回擊它。華為在國內已經這樣做了（推出低端品牌榮耀）。今年，任正非親點榮耀挺進印度阻擊小米。花費巨資、大打廣告以教育印度人認識中國品牌的OPPO，也走起了低價策略，對標紅米推出子品牌Real me，最低售價約合842元人民幣。

當OV、華為大舉侵入，小米能否在印度保持30％的強勢份額，以及，小米在進一步佈局越南、菲律賓和馬來西亞等地區時，能否複製它曾經在中國、現在在印度創造的光榮與輝煌，是下一階段看點。

第一手機產業研究院院長孫燕飈對《財經》記者表示：“這看起來是人民內部的競爭，實際可能是應對蘋果的血拼。”今年手機市場的一大變量是蘋果，有跡象表明蘋果可能推出三大策略——新品發佈從9月提前到8月，推出雙卡雙待，推出低價版iPhone X。如果這些成真，會對中國廠商帶來衝擊。現在可以看到的是，國內廠家紛紛趕在蘋果發佈會前密集推出新品。

一位國內手機廠商的產品負責人對《財經》記者分析稱，手機市場“得頭部者得天下”。從目前產品結構來看，華為是3000元－5000元檔位冠軍，且在這一區間缺乏競品。三星從2013年在國內坐擁20％的份額跌落到2017年四季度的0.8％，失去的份額幾乎都被華為“吃掉”。如果小米想在國內市場拿下第一，其需要在3000元以上檔位奪下半壁江山，因其低端機已經有50％－60％份額，3000元以上是它唯一的空白區。這部分也是手機行業利潤最豐厚的市場。

雷軍確實這樣做了。5月，小米上市前的最後一場發佈會，推出三款新機，分佈在六個價位——小米8 SE售價1799元、1999元；小米8售價2699元、2999元和3299元；小米8透明探索版售價3699元。

孫燕飈説，小米8目前在線下表現出侵略性。從機型來看，一個往高端走想襲擊華為，一個往中端打想阻擊OV，而低端機針對榮耀。看起來，小米已經全面出擊了。

小米8高端版要到7月才能上市，這個時間點很尷尬，上述產品負責人稱，手機廠商發新品相對集中，一般在2月-3月和9月－10月，如果這款產品滑到7月將剛好卡在其他家發下一代產品中間。“手機行業最大的可怕之處就是，幾個月的差異會讓你的產品被別人摁在地上摩打。”

小米應該警惕，當它提出重回中國第一目標的時候，就把自己暴露給敵人了。一位接近小米的人士對《財經》記者説，2016年雷軍説要做一個億，結果賣了7000萬；2017年説開心就好，結果銷量回來了；小米才剛剛戲劇性反轉，雷軍又定了一個極具傾略性的目標。“一旦定了一個數，就給對手一個精準的打擊目標，對手就可以想方設法不讓你目標達成。2016年已經犯了這個錯誤。”

上述產品負責人稱：“小米不講銷量就是它最好的戰略。”

生態版圖尚待時日

《財經》曾指出，小米正在走過一段黑暗的夜路，它的身後是舊的手機業務增長在放緩，華為和其他廠商的圍剿在加劇，而前方生態還未真正形成，內容和硬件也沒有打通。今天來看，同樣適用

在手機市場前景不明朗的情況下，小米所構建的智能家居和IOT平台，為它擴展了想象空間。

小米很早就看到了手機周邊市場的磅礴機會，但由於缺乏蘋果那樣的號召力，它決定通過投資的方式打造一個生態帝國。2014年，雷軍提出五年時間入股100家生態鏈企業，用小米模式血洗100個細分垂直領域。從數量看，這個目標已基本達成。

招股書顯示，小米已投資生態鏈企業90家，IOT與生活消費品營收持續上漲，2015年至2017年其佔比從13％增長至20.5％，成為小米僅次於手機的第二大營收來源。

小米走了一條沒有人走過的硬件擴張之路。“它是硬件領域成長出的唯一生態公司。”智米科技CEO蘇峻在接受《財經》記者採訪時説，它和蘋果不同，蘋果高度剋制，偌大的公司只有四條產品線，這源於蘋果對技術和創新的信心；而小米無限延展，用互聯網模式構建生態，有極強的成長性與關聯性，希望以此產生對手無法複製的競爭優勢。

小米為生態鏈開放品牌、渠道和供應鏈支持，這對硬件創業團隊來説難度指數級降低。“硬件創業成本非常高，一次不成功，就可能萬劫不復。”鼎翔資本創始合夥人吳瓊告訴《財經》記者，從供應鏈角度，進入小米生態意味着核心元器件如芯片採購價至少有30％－50％的降低（鼎翔資本參與多家生態鏈投資）。

許達來説，小米+順為對生態鏈企業持股一般在20％－30％，不謀求控股。在順為和小米的分工上，順為資本合夥人程天曾告訴《財經》，小米生態鏈負責硬件、設計、商務、渠道，對初創公司提供類孵化支持；而順為負責投後、財務、資本運作，比如在平衡車公司Ninebot對Segway的收購案中，順為對涉及股權和債權融資提供支持。

吳瓊説，很多平台巨頭是整合式投資，即投資或收購創業公司後要求他們完成自己的戰略任務；小米生態鏈投資更放權，在幫助這些公司孵化產品以後，歡迎任何一家基金甚至上市公司來投，給予創業團隊充分的自由。這樣可以留住一批狼性的創業者在小米生態中。

“我源於小米，但是我們是自己。”穀倉學院CEO洪華對《財經》記者説，一些傳統企業是“拖車模式”，龍頭動力有限；小米生態鏈是“動車組模式”，每節車廂都貢獻動力。

不過，外界仍然質疑，小米對生態鏈缺乏強有力的管控，等它們當中有人長成龐然大物時，將不願再受到小米的牽制。比如華米今年2月在紐交所上市，有媒體將其解讀成生態鏈企業“單飛”的開始。

內部來看，小米生態鏈的不可複製性正得益於管理“真空”。一位小米產品總監告訴《財經》記者，小米高級副總裁、生態鏈負責人劉德在內部推行生態鏈議會制，他只有否決權，沒有決定權，由集體進行決議，以避免權力集中和因偏見產生誤判。蘇峻説，劉德最大的能力是不斷化解矛盾，有衝突知道如何平衡、博弈和消解。生態鏈是一個亂局，一定需要一個善於化解而非激化矛盾的人。“他們都在講控制，我們就是要失控。”

但是要讓上百家公司整齊劃一地前進，這種可能性幾乎不存在。《財經》記者從多個渠道瞭解到，去年以來小米生態鏈有幾項調整：其一，採用“分級管理”，對不同層次的企業有不一樣的資源傾斜；其二，成立穀倉學院（同樣是生態鏈企業獨立運營）類似於內部商學院，做價值觀傳導；其三，生態鏈管理架構從扁平式向層級化發展，劉德下面設立副總裁，分管不同部門；最後，小米正在從前台退居幕後，讓生態鏈企業獨當一面。小米希望的是，每一家生態鏈企業都能有“自成長性”，小米孵化生態，再由它們去孵化子生態，依此類推。

不過，今天來看手機依然是小米生態的支柱，手機創造出來的流量被生態鏈企業多層消化。小米內部稱其為“烤紅薯效應”，即中間的火越旺，周圍的熱度就越高，而中間的火滅了，周圍也就涼了。

雖然小米生態鏈是現階段IOT佈局最成體系的，但還需要等待時間驗證。許達來認為，IOT市場爆發會分為三個階段——第一階段是要把硬件產品賣出去；第二階段是聯網的滲透率；第三階段是用户對物聯網到底有多大感知，這取決於用户有多少聯網設備。目前小米在第一階段已經交出了不錯的成績單，但各家的滲透率都還不夠。

《財經》在2015年3月“解密小米”一文中指出，小米正在走過一段黑暗的夜路，它的身後是舊的手機業務增長在放緩，華為和其他廠商的圍剿在加劇，而前方生態還未真正形成，內容和硬件也沒有打通。今天來看，同樣適用。

互聯網巨頭們也在虎視眈眈，阿里巴巴、百度正開始以低價策略進入硬件。對於這些巨頭來説，它們可能會遲到，但絕不會放棄任何一個入口機會。當風口來臨，小米也將面臨更強大的敵人和更無盡的戰鬥。多名接受《財經》記者採訪的人士認為，小米內部認定的兩大敵人，除了華為，應該就是阿里。

今天可以看到，硬件和互聯網企業正在不斷接壤，小米站在兩者之間未來有機會成為軟硬件一體化的偉大巨頭。但在通往成功的過程中，它需要跨越重重阻攔，這包括和國內敵人的廝殺，海外更廣闊但也更看不到終點的戰鬥，以及正在洶湧趕來的龐大對手。小米最終是否能孤身走過這段黑暗的夜路，就要看它和時間誰跑得更快了。