王永利：危機10年後，全球金融風險更加突出，中國將如何應對？_風聞

【編者按】

人大重陽第123期系列講座於7月6日在中國人民大學重陽金融研究院舉行，中國銀行前副行長王永利先生受邀主講"金融危機十年慎思"。

2018年正值改革開放40週年及全球金融危機10週年，在新中國經濟歷史上具有特殊意義。王永利就金融危機背後的歷史及原因，以及未來中國金融所需要注意的風險進行了深入解讀，並就如何做好防範提出建議。

————————————————————————————————————

今年是全球金融危機十週年，也是中國改革開放四十週年。改革開放以來中國金融發生了翻天覆地的變化，貨幣總量、外匯儲備、央行資產規模、金融資產規模、金融盈利規模等世界領先，全球一千家大銀行的最新排名，中國四大行排在最前面。

但迅速發展的同時也積累了很多問題，特別是近年以來國內外形勢發生了巨大變化，使得金融的風險更加突出。所以防範化解重大金融風險已成為當下國家三大攻堅戰的首位。這無疑是個巨大的挑戰。

中國銀行前副行長、人大重陽高級研究員  王永利

然而，改革開放以來，甚至新中國建立以來，中國的金融機構其實沒有經歷過嚴重的金融危機的洗禮。1998年海南發展銀行破產倒閉後，至今二十年中國沒有再發生過相同的事例。這也帶來一個問題，如果此類問題再次出現併產生連鎖反應，我們應對得了嗎？

很多人都在講有能力應對，但我保持懷疑。真正的危機該怎麼應對？怎麼看待這些問題？今天我們再來回顧危機，不能簡單的就理論講反思，必須緊密聯繫當前的實際。今天講座題目上我為什麼用“慎思”？就是慎重、審慎、深刻的反思才是今天我要跟大家交流的內容。

一、次貸危機與全面危機

2008年9月份，著名的投資銀行雷曼兄弟倒閉，美林公司被接管，引發了美國全面的金融危機，進而迅速蔓延全球，形成了百年一遇的全球金融危機，全球經濟大衰竭。但是在這之前美國已在2007年7月爆發了次貸危機。次貸危機的全稱準確來説是在證券市場上爆發的次級按揭貸款支持的金融產品的市場危機。

這又必須追溯到1997年的東南亞金融危機。

1.東南亞金融危機導致大量資本流入美國網絡產業並形成泡沫

在1997年以前，全球產能和資本大量湧到東南亞國家，推動東南亞整體經濟快速發展。但在這個過程裏，資產的泡沫逐步聚集，金融風險開始顯現。

中國從1993年經濟開始升温，到1995年經濟過熱，1996年嚴厲的宏觀調控後實現軟着陸。但中國出口的擴大對東南亞經濟形成了壓力，加之國際資本炒家的衝擊，引發了1997年東南亞金融危機，包括日本、韓國都遭受重大創傷，大量資本急於從東南亞撤出並尋找新目的地。

當時中國金融沒有開放，全球除去北美其餘地區經濟金融都不穩定或缺乏吸引力，北美成了唯一出路。其中，一少部分資金流入加拿大，絕大部分流入了美國。去了美國的資金小部分進入房地產，推動房地產價格從1997、1998年開始進入上升通道，絕大部分的資金進入了網絡產業，從而推動本來就已過熱的網絡產業急速升温。

到2000年發生了劇變：納斯達克從2000年3月份高峯時5048點開始波動，10月份下降到了1000點出頭，直降80%，網絡泡沫宣告破滅。這不僅是經濟問題，還有政治問題，因為網絡產業的崛起是美國把日本快速上升勢頭按下去的重要支柱產業，所以網絡泡沫的破滅對其影響非常大。

小布什政府一上台就連續出台一系列法案刺激房地產的發展，轉移風險。所以推動美國房地產價格開始加快上升。配合這次行動，美聯儲從2001年初大幅度降息，聯邦基金利率從6.5%一路降到2003年6月份的1%，創下了美聯儲的歷史最低。一系列因素刺激美國房地產價格快速上升，也為後來的次貸危機奠定了基礎。

2.美國刺激政策導致次貸及其金融衍生品大量發展、風險聚集

在房價保持穩中有升的情況下，住房按揭貸款是銀行最安全的貸款。在美國房價從1997年開始不斷上升的過程中，人們發現按美國原來的住房按揭貸款的標準似乎太苛刻了，於是試探降低標準，次貸開始產生並隨着房價上漲而不斷擴大。

這使得大量投放貸款機構的資本充足率受到影響，便開始推動次貸的資產證券化，把貸款證券化轉移出去。投行、券商再進行包裝不斷地往外轉移和引入保險公司，CDO和CDS出來了，並開始不斷地結構化衍生。在此過程裏，金融創新成為熱點，甚至有人還因此得到諾貝爾經濟學獎。

但在這一系列衍生品發展過程裏，其基礎產品是按揭貸款，所有的前提都是房價要穩中有升，主要的影響因素至少包括：第一，還款的成本不斷降低；第二新的需求不斷出來。一旦房價開始下跌，按揭貸款的風險就會快速暴露，建立在其上的衍生品就會面臨巨大風險。

不幸的是，在房價長期保持上升態勢的情況下，人們已經忘記了這些衍生品的底層資產是什麼，忘記了住房價格還可能下跌。2000年10月份納斯達克崩盤，2001年美國又遭遇"9.11恐怖襲擊"，之後美國迅速發動阿富汗戰爭。這種局勢使美國的投資環境惡化，國際資本開始大量往外轉移。

3.中國加入WTO加快資本從美國外流

1999年中國全面深化住房體制、教育體制、醫療體制“三大改革”，推動經濟明顯回暖，在網絡泡沫破滅、全球經濟整體低迷的情況下，中國經濟增長成為最大亮點。

正是在世界經濟增長需要中國拉動的情況下，國際組織做出了適當讓步，2001年12月中國正式加入了世貿組織，進一步擴大改革開放吸引了大量的資本和產能流入中國，推動中國迅速成為新的“世界工廠”。中國的發展帶動大宗商品價格快速上升，催生了金磚五國的快速發展。這又進一步加快國際資本從美國外流。

大宗商品價格快速上升後，最後價格會輸入到美國，因為美國是世界最大的貿易逆差國。因此到2004年6月份，美國的低利率政策難以為繼，開始走上加息的通道。2004年6月份開始加息，到2006年6月份，把基準利率提高到了5.25%。

此時問題出現了：一方面房貸還款的成本不斷上升，另一方面，資本外流導致新的住房需求更加削弱。兩者疊加之下，美房地產價格到2006年9月份開始波動。由於價格總是波動的，當時沒人能準確地預測出房價是否已封頂，這並沒有引起足夠重視。

4、住房價格下跌，引爆美國次貸危機，進而引發全面金融危機

房價觸頂回落，使大量的次貸不良資產開始暴露，2006年底美國次貸的放貸公司已經開始出現破產倒閉，次級貸款危機已經顯現。

但當時次貸問題出來後，很多人認為那是美國公司的問題，並不會影響全球的金融市場，依然沒有引起足夠的重視。直到第二年，問題延伸到次級證券產品上，越來越多的的衍生品出現違約，到7月份評級公司大幅度調低證券產品的評級標準，才引發了所謂的次貸危機。

由於美國的次貸相關產品全球人都在投，次貸危機爆發，迫使主要國家的中央銀行開始大幅度的救市。

到2008年的一季度，美國原來快速擴張的貝爾斯通銀行宣告破產，美國加大了救市力度。進入二季度，金融市場明顯緩和，大家認為這個危機可能已經過去了。但實際上其基礎產品的最重要影響因素——房地產價格走勢並沒有真正地反彈，而是繼續走低，二季度金融市場的緩和只是大量救市之後的一個階段性回暖。

到八、九月份，美國大量參與次貸產品的“兩房”及著名保險公司AIG開始出嚴重問題，幾大投行深受衝擊，金融市場再次劇烈震盪，到九月份雷曼兄弟倒閉，美林公司被接管，引發百年一遇的金融危機並迅速蔓延成為全球性金融大危機。

金融危機爆發以後，20國集團迅速採取了力度空前的聯合救市運動。

資料圖來源：視覺中國

二、危機根源與趨勢判斷

危機之後許多人歸結此次金融危機導致的原因，包括：金融創新過度，金融監管跟不上，造成系統性風險；金融機構和投資人的貪婪，只顧高回報不顧高風險，並形成“大而不能倒”的格局；會計制度有漏洞，會計處理，會計原則有問題；評級公司不負責，事後證明很多當時非常差的金融產品評級公司還是給出較高的評級等等。

這些都是影響因素，但我認為這些都是表層和技術層面的因素，而不是百年一遇的全球性金融大危機的根本原因。百年一遇的全球性金融大危機必須放在全球化大背景和上百年的歷程中產能解釋清楚。

全球化發展帶動的資本和產能大規模轉移並形成嚴重過剩才是根源

當你把危機放在全球化大背景，放在上百年的過程裏，就會發現，全球性的經濟金融大危機根本的原因都是在國際資本和產能大規模轉移過程中，由於信息不對稱和不充分的客觀存在而造成的大規模過剩。

上世紀的"大蕭條"就是如此，這次危機也同樣如此。

二戰之後，世界形成了蘇美為首的東西方兩大陣營尖鋭對抗，一小部分國家猶豫觀望的基本格局。之後，隨着東西方發展態勢發生變化，中間派的拉美及東南亞的國家開始開放，都帶來了快速發展。這進一步加大了東方陣營的壓力和內部矛盾。上世紀70年代從東歐開始，一直到中國都醖釀要改革。70年代末中國正式推行改革開放，推動全球化加快發展，世界格局開始加快變化。

在這一過程裏，正是因為全球資本和產能的大規模轉移，聚集到一個地方後催生其經濟社會快速發展，但風險也在產生和聚集。一旦問題暴露便迅速轉移，進而引發大大小小的金融或經濟危機。

危機爆發後，所在國家又大量投放貨幣和產能進行救市，結果在全球範圍內聚集更大的流動性和產能過剩。這種狀況不斷聚集，最後必然形成全球性嚴重的產能和流動性過剩，引發全球性嚴重的金融和經濟危機。

中國為什麼能在2001年加入世貿？

改革開放初期，對中國未來經濟社會發展模式的走向存在激烈爭議。新舊矛盾不斷聚集，在第十個年頭就爆發了嚴重的政治風波。幸運的是，1989年，國際形勢發生鉅變，柏林牆倒塌、東歐劇變，1991年蘇聯解體，對中國產生了極大震撼和深刻影響。鄧小平1992年南巡講話，明確了發展是第一要務、穩定壓倒一切，推動中國經濟開始加快發展。

1997年東南亞金融危機對中國這個外貿出口型經濟體來説是個考驗。當時的問題在於人民幣是否貶值。雖然貶值會對中國的影響小一些，但是對於東南亞國家的貨幣將是一個更大的衝擊。最終中國決定人民幣不貶值，這一決定為中國在東南亞鞏固其大國地位及促使人民幣在東南亞流通提供了幫助。

更重要的是，1997年東南亞危機後，人們意識到金融在和平時期的重要性，這推動中國在1998年推動了一場非常深刻的金融改革。

第一，成立中央金融工委，對國有金融機構組織關係實施垂直管理，大幅弱化了地方政府對銀行貸款的行政干預。

第二，發行2700億專項國債，補充四大國有銀行資本金。

第三，成立四大資產管理公司，剝離四大銀行不良資產。1999年底M2是11.76萬億，就對口剝離1.4萬億的不良貸款，力度極大，大大減輕商業銀行的負擔。

第四，推動金融機構分業經營、分業監管。另外，還配套開展"三角債"清理工作。

經過一系列改革，中國的金融、銀行才有了質的變化。

實際上，1995年中國的《中央銀行法》、《商業銀行法》就已經頒佈了，但由於種種原因，難以落地實施。如果沒有1997年的東南亞經融危機，1998年的金融改革就很難推動；沒有1998年的金融改革，中國金融業就不會有今天的程度。

東南亞金融危機的衝擊尚未消除，1998年夏天中國又遭遇嚴重的南方大水，使中國經濟在1998年下半年到1999年嚴重滯脹，面臨巨大挑戰。

1999年全面深化的住房、教育、醫療體制改革，把原來政府貼錢的三大領域變成一個產業來開發。這三大產業把資源變資本，資本再加槓桿，推動中國經濟進入2000年開始明顯止跌回升，奠定中國進入21世紀後經濟發展的重要基礎。我堅信沒有這三大改革，我們不會有現在的發展成果。

這三大改革推出後。到2000年，中國經濟呈現明顯的上升勢頭，而中國上升勢頭跟全球形成了明顯的反差，這時是世界的發展需要中國，所以國際貿易組織開始主動加強與中國溝通並做出適度讓步，使中國在持續爭取13年之後，於2001年12月正式加入WTO。

可以説，如果沒有中國不斷深入的改革開放，沒有2000年國際局勢的巨大變化，還不知要到哪年中國才能入世。

中國入世後，全球產能和資本大量湧到中國來，推動中國迅速成為新的世界工廠。中國因此形成了外貿出口依賴型的基本架構。

但是，它確實使我們的經濟在快速發展，同時帶動了全球經濟增長。實際上從2001年開始，中國世界經濟新增產值中的佔比就已超過美國。但這一輪全球化的高速發展，恰恰也使全球產能過剩和流動性過剩更嚴重。

放眼全球，未來還能有中國這麼大的市場來帶動全球經濟發展嗎？幾乎沒有。人類社會一直想一切辦法提高生產力，提高產能，擴大供給，從這方面發力，推動全球化加快發展，變成今天產能過剩、有效需求不足，這種局面長時間難以扭轉。這將使很多重大的宏觀經濟理論和政策都將面臨深刻的影響，世界供求關係大格局變了，依然堅持刺激政策只能積累更多矛盾。這是為什麼現在要強調供給側結構性改革。

從全球格局看，金融危機爆發後，大規模救市進一步擴大貨幣和產能投放，儘管有效抑制了危機的急劇惡化和市場的劇烈波動，避免了金融市場可能的崩盤，但又聚集了更多的風險隱患和危機因素，政策工具潛力消耗殆盡。

同時，世界格局已經進入劇烈變革的時期，國際矛盾更加突出，美國從積極倡導和大力推動全球化、自由化，轉變為強烈的貿易保護和單邊主義，“美國優先"正在挑戰國際秩序，威脅世界穩定，種種因素表明，世界範圍內更大的危機挑戰正在走來，長期全球化發展之後，世界走過頭了，危機遠未走開。

三、中國金融風險與危機應對

2008年全球金融危機至今已10個年頭了，面對當前劇烈變化、複雜多變的國際局勢，結合中國國內發展正處於換擋轉型、推動新的改革開放發展關鍵階段的形勢，特別是防範化解重大金融風險已經成為當前國家三大攻堅戰之首的狀況，必須對金融風險，乃至金融危機高度警惕和積極應對。

從世界格局看，中國的崛起正在引起全球格局的劇烈變化。按十九大的要求，到本世紀中葉，綜合國力和國際影響力要領先，這是什麼概念？絕對不是指GDP領先。如果真是這樣，到本世紀中葉實現這一宏偉目標，世界就將發生劇變。

上個世紀前50年前是什麼概念？兩次大戰都從歐洲爆發，但它的根源都是美國崛起打破了原有的平衡，激發了主要國家的矛盾。本世紀中國的崛起如果快速打破這個平衡，會產生怎樣的問題？這一定要引起足夠的重視和高度警惕，做好應對極端狀況的準備。

改革開放以來，我們穿透了多次重大的危機或挑戰而且一直保持經濟金融和社會的穩定與發展，但這並不意味着危機會遠離我們，相反，風險和危機因素總是存在甚至會不斷聚集，真正的考驗從現在才開始。這也包括目前引人矚目的中美貿易戰，它必然引起金融戰，還會引起更大的問題，必須高度警惕。

目前危機意識和應對經驗嚴重不足

必須看到，目前為止中國並沒有經歷真正的金融危機的考驗，嚴重缺乏對金融風險的預判能力和應對經驗，而金融的考驗則更加突出。金融機構、金融監管、外匯管理、國家協調等各個層面都需認真吸取金融危機的經驗教訓。

1、金融機構

1998年海南發展銀行在國家支持下清盤了，但沒有造成大面積的連鎖反應，至今中國的金融機構幾乎沒有遇到一次真正的金融危機洗禮。

東南亞金融危機、全球金融危機都是外來的危機，主要衝擊有國際業務的金融機構，當然最重要的是中國銀行。對很多金融機構來講，是從來沒有經歷過的。大家號稱有應急方案，真正發生問題時這些東西基本上都沒用。

從中國銀行的情況看，當時全球金融危機一爆發我們也馬上成立應急領導小組，但當時大家認為那是金融市場部一個部門的事，相關部門嚴重缺乏緊迫感和協調配合意識。

實際上，一旦大型金融機構出現問題，很容易引發金融市場和金融機構的連鎖反應，應對危機所涉及的部門很多：風險管理部馬上要對涉及的金融機構進行評審，列出黑名單，壓縮授信或完全退出授信；金融機構部、資金清算部、海外機構部等要馬上啓動落實機制，對相關機構，新的資金要控制流入，能調出的要盡力調出；法律部門要配合相關部門，對存續期內的資產要列明清單、進行確權和保全；財務管理部門、規劃管理部門要及時反思和調整發展規劃或預算；董事會秘書部、行長辦公室等，要及時與監管部門、董事會等方面溝通，必要時需召開緊急會議研究決定重大事項。如此等等，需要相關部門都能動起來，密切配合並做好自己的事。因此，也需要主要領導親自掛帥擔任應急領導小組組長，並建立健全危機應急機制和預案。

從現在金融機構的實際情況看，中國銀行當時的情況似乎仍然普遍存在，危機預警和應對意識和能力實際上非常薄弱。

2、外匯管理

1994年前中國所有的外匯是中國銀行管理，中國銀行則完全放在外匯資金部一個部門管理。改制後國家外匯儲備歸央行及外匯儲備局管理，現在我國有三萬億的國家外匯儲備，這麼大的資金，完全放在一個部門管理，這是否安全、合理，值得大家探討。

金融危機爆發後，中國銀行外匯資金管理至少要上升到董事會，其發展戰略委員會、風險管理委員會、審計委員會都要共同參與或關注。管理層和相關部門更需要共同參與和分別履行職責。而今天國家外匯管理卻依然只在一個職能部門，外匯儲備管理的基本原則、風險限額、年度目標、實際結果等的核算反映、監督考核等如何有效進行等，是一個值得深思的問題。

3、金融監管

上升到國家更高層面，我們今天整個金融發展的監管體系怎麼樣？我們長期推動分業經營、分業監管，實際上轉化為分機構審批、分機構監管，銀行歸銀監會批，保險歸保監會批，券商歸證監會批等，但金融機構已開始跨界經營了。比如，大資管業務，所有類型的金融機構都在開展，誰管？誰都在管，但規則不統一，監管不協調，大量的通道業務，多層的嵌套，層層加槓桿，套利空間巨大，風險怎麼控制？

這種監管格局，並不是“分業監管”所要求的“科學劃分金融專業領域，分領域實施專業化的金融監管”的本來含義，結果是監管重疊和監管遺漏並存，監管機構促發展與保安全並重，鐵路警察各把一段，甚至還出現監管搶地盤的現象，特別是在金融市場方面，難以形成一體化、專業化的發展和監管。如果都各把一塊的話，我們未來金融市場的統一性如何保證，擴大對外開放敢不敢做？如果不開放中國金融的國際影響力是如何打造，如何增強？

目前金融系統性風險異常突出，成為國家三大攻堅戰之首

今天，中國金融的行政化依然很重，好多理念、專業知識及實戰經驗嚴重缺乏。

2013年6月份，一個小小的錢荒大家就接受不了。很多人連中國當時貨幣投放、流動性最大影響因素是什麼都不知道。實際上在2014年以前，中國貨幣投放、流動性影響最大的是央行的外匯佔款。

2013年一季度，央行外匯佔款新增9000多億元，平均每月超過3000億元。但4月將下降到2000多億元，5月份剛1000億出頭，出現快速下滑態勢，但很多金融機構沒有認識到這個東西，都在繼續擴張，擴大資金投放，同業拆借越來越多，資金大量體內循環，提高社會融資成本，受到國務院的批判，5月份開始央行不斷收緊資金投放，流動性開始收緊。

進入6月份，央行外匯佔款進一步收縮，當月出現負增長，但月中並沒有得到足夠重視，在6月13日個別銀行因資金拆借不到，不斷提高利率，造成銀行間市場極度恐慌，但央行當時並沒有設立利率走廊和應對預案，遲遲不進場干預，結果造成出人意料的"錢荒”。

我們中行當時根據央行外匯佔款和自己結售匯數據的變化來進行調整資金安排，從5月份開始不斷加大備付金儲備，成功在錢荒的時候頂住了衝擊，並提供資金幫助市場穩定，贏得了很大的聲譽和收穫。

事實證明，金融市場的風險會瞬間爆發、快速傳播，沒有足夠的專業水平和市場敏感，是很難應對風險的。依靠傳統的行政化管理和控制，是難以取得良好效果的。

2015年我國又爆發了嚴重的股災，現在看，我們對危機的預警、問題的根源把握、需要採取的針對措施、相關部門的配合協調、國務院應急領導小組的統籌協調和果斷決策等，同樣暴露出很大問題，更值得認真反思和總結經驗教訓。

2017年末我們資產管理業務的規模已經突破100萬億，而且有大量都是跟房地產有關，今天很多人都認為在中國投資房地產，哪怕空在那，不住也不租都能夠賺錢，那你依靠擴大供應能滿足房地產的需求嗎？房地產價格真的能只升不降嗎？

東京房地產好的時候，從來沒人想東京房地產價格會跌。紐約也一樣，危機前大家都認為不會跌，但最後都跌了。現在中國金融大量都壓在房地產上，在多大程度上已經走上了次貸危機的路？一旦跌了，我們怎麼應對？這是今天必須要反思的。

金融危機爆發十年後，全球金融風險更加突出。我認為危機十年，恰是反思危機最佳時。

資料圖來源：視覺中國

中國面臨巨大挑戰，但依然具有重大機遇和優勢

儘管我們面臨很多問題，但我認為中國仍有很多可調因素，你做好了，我們照樣能應對這次危機。

包括金融領域怎麼配合國家2050年綜合國力和國際影響力領先的要求，作為國家重要的核心競爭力，金融怎麼辦？中國金融跟自己比快速發展，個頭很大，但其普惠性及市場化程度跟發達市場有明顯差距，中國的國際影響力遠遠沒想的那麼強。就像全球大銀行在中國的分、子機構一樣，跟當地的本土銀行沒法比。我們走出去設機構，也很難形成足夠大的市場影響力。

真正要形成中國金融的國際影響力靠什麼？最重要的是要靠金融市場的發展，需要開放的全球來參與的金融市場發展才可能。而這裏要求法律、監管、服務各方面要跟上。如果我們的國際金融市場大量用人民幣計價和清算，人民幣國際化才真正有基礎。如果在交易市場不能用人民幣計價，人民幣的國際化就沒有保證。

引進來、走出去設機構都是需要的，但要形成強大的國際影響力，還必須加快國際金融中心建設。這是我們為什麼要加大上海石油期貨、鐵礦石期貨等的開放發展的重要原因。當然，這對我們的挑戰，特別是對市場監管的挑戰也很大。

根據這些情況，我今年也出了一本書，叫《穿越危機——世界劇變的中國選擇》。我認為中國改革開放40年，每10年一次大的挑戰，我們都較好的應對走過來了。但真正的挑戰在2018、2019年剛剛開始。

世界的劇變跟中國崛起絕對有關係，中國要做好選擇、準確應對，不光是對中國，對全球的發展影響都是巨大的。希望在座的各位要積極參與，大家能趕上百年一遇的危機，趕上世界格局的劇變，趕上中國偉大復興的實現，實在是太幸運了，特別做學術研究的，遇到這麼好的機會是極其難得的。