規模的陷阱：套路、彎路與出路_風聞

9億的中國人都沒有在成年期體驗過衰退。

對這些應對衰退毫無經驗的人來説，在高談各種出路之前，信心比黃金還重要。

信心從何而來？

時下市場大有妄自菲薄之聲，然而捷徑消失了就怨聲載道了未免略顯矯情。

一味規模驅動的快車道原本就是不符合歷史客觀規律的，人類歷史本就是在週期中演進的，西西弗斯的石頭總會落下，衰退和繁榮互為因果，衰退或增長停滯一定會到來，舊經驗一定會有要被拋棄的時候。“一招鮮，吃遍天”的時代過去了，市場真正在面對的只是迴歸理性的陣痛。

撰文：火柴Q  編輯：甲小姐

設計：滿一凡  微信公眾號：甲子光年（ID：jazzyear）

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「甲子趨勢」No. 30

2018年已經過去了三分之二，給人的總體印象是“措手不及”。

其實所有措手不及，都有前因和伏筆。危險的信號，比想象中來得要早一些。

在百度裏按時間排序搜索“貿易戰”相關新聞，能找到的有關這一輪“中美貿易戰”的最早報道其實是在2017年初。

其中一篇以《中美貿易戰真的要來了！對紡織業影響幾何？》為標題的文章列舉了當年1月以來特朗普政府對中美貿易的舉措：

（2017年）1月18日，美國商務部一口氣作出三起反傾銷和反補貼終裁：對中國出口美國的非晶織物徵收162.47%反傾銷税和48.94%-165.39%的反補貼税；對中國普碳與合金鋼板徵收68.27%的反傾銷税率和251%的反補貼税；對硫酸銨徵收493.46%的反傾銷税率為和206.72%的反補貼税……僅1月以來，中國商務部貿易救濟調查局官網公佈的貿易救濟調查相關案件就多達十多起。

作者最後總結道：看來中美貿易摩擦已經難以避免了。

不過這篇文章來自一家紡織行業的垂直媒體，最後關心的問題也是我國紡織業的前景。可能作者自己也沒料到，隔年夏天山火到來時，過火面積遠遠超過紡織業。

直到2018年2月左右，“中美貿易戰”才逐漸成為新聞焦點，到4月才引起廣泛討論。

此後，一個又一個“焦點”在過去幾個月次第傳來，焦慮、危機的蔓延不再以月，而是以天計算：多種空氣幣歸零；P2P爆雷並迅速牽涉消費電子、便利店等實體行業；匯率大幅波動，人民幣貶值；超市裏的豬肉漲到了10元一斤，大水漫過“華北平原菜籃子”

壽光後，香菜更是漲到40元一斤，所有人都像海子一樣“從明天起，關心糧食和蔬菜”，但卻不是人人都有一所房子，“面朝大海，春暖花開”，沒房子的人把怒火指向了揹着“哄搶房源、拉高房租”罪名的長租公寓平台。

積雪需要一個冬天，雪崩卻只需要幾秒。

站在轉向的臨界點，回望來路，滿滿是套路和彎路。

套路：金融化的必然性

什麼是套路？

是“打着左轉向燈往右轉”；是《國產凌凌漆》裏，周星馳對袁詠儀説“你看這個大哥大，其實它是個刮鬍刀；你看這個刮鬍刀，其實它是吹風機”；是表層水面之下，還有另一套運行邏輯。

陷入“爆倉”輿論風波的自如、蛋殼等長租公寓平台近期讓很多租客恍然大悟：原來自己以為的房租合同其實是貸款合同，自己莫名其妙從第三方放貸機構貸了一年的房租，不知不覺中“被網貸”了，看起來差別不大，可未來如果平台出現運營風險，房子可能沒得住了，錢還得照還。已被杭州鼎家跑路波及的4000多名租客目前就正在焦頭爛額中艱難維權。

長租公寓平台不可推卸的責任在於，刻意混淆貸款和租金的區別，避免告知租户其中的風險——他們會宣傳自己的優惠政策、馬卡龍色窗簾和北歐地毯，但從來不會給你開個風險小課堂。

在自如APP長長的電子合同中，被標黃的、需要特別閲讀的部分是第七條“違約責任”——告知租客各種要交違約金的情況：你可不要隨便退房、違約。

合同中將違約條款高亮

而第二條“房屋租金、押金及服務費”中關於支付方式的區別，租客作為借款人的權益和風險則被一筆帶過——“以乙方與京東簽署的《信用付款（自如白條）服務協議》為準（白條付款方式）”，“以乙方與出借人前述的貸款相關合同條約為準（自如客專享分期方式）”。

合同中關於貸款的部分

混淆貸款和租金就已經夠讓公眾氣憤了，更令人們忍無可忍的是，據一些自媒體報道，平台在套到租客的貸款後，一下子獲得了一年房租，但給房東付款時是按月或按季付的，期限差給了平台一大把現金，他們便用這些錢去搶新的房源，像拍賣名畫一樣競相叫價。廣為流傳的故事是“天通苑搶房事件”，房東自稱，在自如和蛋殼的輪番競爭中，他本打算以7500元/月出租的120平兩居室最後獲得了10800元的報價，漲了40%。

“騙貸款”加用騙來的貸款抬高房價，長租公寓平台一時成了口誅筆伐中導致此輪一線城市房租暴漲的罪魁禍首。

然而，這裏要釐清的是，把房租暴漲全部歸結為長租公寓平台的罪責有失偏頗，更冷靜地來看，長租平台的套路只是房租上漲的催化劑。漲價的底層原因仍是一線城市租賃市場供需不平衡，且由於大面積拆違、樓市調控政策等，讓市場產生了供需即將越來越不平衡的預期。所以各平台開始鉚着勁、帶着錢搶市場，誰都不想錯過窗口。

長租公寓平台真正的套路在哪？

在上述一系列操作中，其實有長租公寓平台的兩種套路：“小套路”是雞賊的唬着人貸款，這已涉及違規，平台捱罵是咎由自取；而真正的“大套路”，則是整個長租公寓平台在商業模式上的“金融化”——而這套操作的高級之處在於，它完全是合理、合法、聰明、有效，且有收益的。

金融化本身並非洪水猛獸。事實上，政策對租賃市場的金融化也是支持的。

金融化的一種方式是租金貸，銀行、P2P等放貸機構提前將一年的租金給平台，租客再慢慢還給放貸機構；金融化的另一種方式是“資產證券化（ABS）”，即發行以租金收益權或租金分期收益權為底層資產的ABS，即長租平台以穩定的租金收益權為擔保而發行債券，擴展融資渠道，投資者可通過購買這類ABS獲得發行方承諾的利息。目前，魔方公寓、自如、新派公寓和保利地產都已發佈了相關ABS產品。

從2015年以來，國家每年都在出台政策促進規模化租賃機構的發展，在金融上的提法是“推進REITs（房地產信託投資基金，資產證券化的一種類型）試點”。ABS就是REITs的前哨。

為了更好地擴張，平台需要源源不斷的資本。在合理運營、市場向上時，金融化有其必然性：這是一種幫助平台在以往向VC、PE等機構融資之外開闢的新融資渠道，是最大程度地提升資本利用效率的選擇。換句話説，作為商業組織的公司沒理由不做。

而且更徹底的金融化，即從小範圍試水ABS，到更大量的ABS，再走向REITs，看起來也更符合普通租客和市場的整體利益。

因為普通人也可以買REITs，而買ABS則需要滿足“合格投資者”門檻（個人金融資產超過300萬或最近三年年均收入不低於50萬，實際上目前國內的ABS也基本都是機構在買）。所以公募的REITs不僅可以讓平台多一個量更大的融資渠道，也可以讓包括租房者在內的普通投資者多一個理財選擇。其他市場，如日本、美國的經驗也顯示，將穩定的租金收益作為地產資產和擔保發行ABS或REITs是一種常規的行業融資手段。

事實上，“金融化”套路並非長租公寓平台所特有。

把許多行業的外殼揭開，底層的走線裏都在動“金融化”的腦筋——增加現金流、更好地利用社會資本。

不同行業金融化的方式略有不同。比如滴滴在客户端推出了堵車險、車貸和消費貸款“滴水貸”，是直接通過已彙集的流量，伸手做了攤新的金融業務；在教育行業，教育貸在2016年到2017年也盛極一時，因為它們看準了這個客單量較高，且機構分散、流量尚未像消費電子領域一樣彙集到京東、蘇寧等幾個大平台的藍海市場。

再往大了説，過去二十多年“中國式經濟奇蹟”的背後，也有各行各業的信用擴張、“金融化”手段的大規模使用。

1994年分税制改革後，地方政府大部分税收交給中央，財權、事權開始不匹配：地方政府事多、指標多，官員之間的GDP競爭壓力大，但要發展就得投資，就需要錢。如果只靠“跑部錢進”去找中央要錢，很難在競爭中勝出。

此後，隨着90年代末商品房市場放開和“土地招拍掛制度”出台，地方政府找到了“土地財政”這條出路，並開始以土地資產、對土地的收益權為擔保大舉“借債發展”，融資渠道包括地方債和城投債平台。

在近兩年金融去槓桿之前，錢多、信用多的“好日子”裏，地方債、城投債仰仗地方政府的信用背書從各金融機構接到了很多錢，用於產業投資以及包括路、橋、公交系統等城市基礎設施建設。

在大舉投資的過程中，中國城市鄉野大變樣，在一些經濟相對富庶的地區，廣場、步行街、體育館幾乎成了各縣城的標配。搞基建和土地財政的過程中，也順帶搞活了基建和房地產行業的上下游，比如鋼材、水泥、工程製造、相應的機械設備，並解決了就業問題。

在一定時間段內，舉債發展之路確實是有效而必要的，也可以説是創造“中國式經濟奇蹟”的重要推力之一，一切也在自洽的邏輯裏越滾越大。但今天，事情開始起變化了。保證這個套路順利運行的前提正在動搖。

彎路：規模的陷阱

在正常的市場活動中，為了追求資本效率，利用金融手段來增益實體業務本無所謂善惡是非，而且一定時間裏還很有效。但萬事就怕四個字：過猶不及。

套路玩壞了，就成了彎路。因為套路不僅是有效的，也常常是有反噬作用的。

僅僅是9個月前的2017年末，到處還是喜樂氛圍，全國經濟形勢一片大好。各家媒體照例翻譯了一些看多中國的言論：國際貨幣基金組織預計2019年中國GDP增至14.2萬億美元，超過當年歐元區總和；華爾街日報稱，2017年做空中國的投資者損失慘重。上層對中國經濟的判斷是：穩中有進，穩中向好。

顯然，一些風險被隱藏了，一些預警失靈了，一些預期給得太高了。

這種宏觀經濟週期驟然翻轉的局面是政府、資本、公司、機構等各經濟環節，在中國已有的政治框架、土地、人口、資源等先天因素之上互為反饋，“互相下套”的結果，很難找到一個單一的負責者。

其中很重要的推力之一是**過去多年的信用擴張、貨幣寬鬆，養出了中國經濟的一大積弊：對規模的執念、放縱和沾沾自喜。**但當繼續印錢不管用，不得不進入去槓桿的緊縮週期時，大家沒錢相互借來借去發展壯大了，而資本堆出來的規模本身又不夠強健、紮實，彼時蜜糖，就成了此時砒霜。

過往，這條看似快車道的“規模化之路”上出現了滴滴、ofo、摩拜、美團、長租公寓等多種新經濟形態：最快成為最大的那一個，才能讓你最終成為收割者，享受壟斷行業或成為行業top1、top2帶來的頭部效應。

而資本對規模化故事的買單，則加劇了“用現在換未來”的“風口思維”、“卡位思維”——眼下虧本、出血不要緊，你做共享出行，我做房屋租賃平台，我們都有一個幾萬億的美好明天。

回頭看，過度追求規模化，尤其是資本堆出來的規模化其實是一條很大的彎路，也是造成套路重重的直接原因。

**部分平台對規模的追求，有時甚至勝過了對主營業務本身的效率和穩定性的追求。**當規模成為最高KPI時，運營風險和道德風險都退居到了次要位置。

所以，為了擴大租客規模，長租公寓平台和基層運營人員省去了講解風險的複雜過程；為了擴大供給規模，搶佔區域市場，平台不惜哄抬租金，流血也要拿下房源。

同一個邏輯下，為了穩住司機和單量規模，滴滴在順風車業務惡性安全事件頻出後，仍未進行徹底下線整改。直到這一次姦殺案再出，滴滴又一次陷入風口浪尖。

滴滴等公司也不是第一次陷入風口浪尖了，以往的輿論危機並沒有打倒它們，更沒有動搖背後的規模化故事，因為理論上，先做大規模再獲取壟斷或寡頭市場的利潤雖然無情，但符合商業邏輯。

但到了2018年，事情在起實質性變化，因為規模化的商業預期正在落空。

美團、滴滴、摩拜、ofo等平台都是典型的以“規模”取勝，試圖通過壟斷某一服務的供給而成為笑到最後的公司。

看看半年來它們經歷了什麼：摩拜被收購；ofo多次傳出資金鍊斷裂；美團剛一在上海試水進軍出行市場，看似巋然不動的老大滴滴就迅速敗退；但沒多久，號稱5年內不上市的美團為了急着上市，讓財報好看點，停止了燒錢的打車業務。

規模化路徑的首要問題是：錯把規模當壁壘。

這在移動互聯網浪潮中表現得尤為明顯，行業中的一眾投資人和創業者早已深諳互聯網時代的快車之道，並總結出了一套“規模化”的純熟打法。

今年1月鏈家旗下自如公寓獲得40億元A輪融資時，鏈家董事長左暉自己是這麼説的：自如有可觀的現金流，其實不需要融資，但“租賃市場目前到了一個關鍵節點，中國會有很多租賃平台、運營平台發展起來”，自如“要迎接更大的事業，需要更多的夥伴，所以才融資”。

這話説得很瀟灑，左暉沒説完的不瀟灑的部分是，自如是有可觀的現金流，但如果偏安一隅，不加入戰鬥，失去老大地位，未來的商業空間將被大幅壓縮。

這是因為許多走規模化路徑的互聯網平台公司並不掌握不可替代的核心技術和知識產權，也沒有把力氣花在產業鏈上游效率和質量的改進上。他們並不是高科技公司，而是使用技術提供對接服務的撮合者。

只要有足夠的資本，類似的服務可以較為容易地被複刻。這就讓這類經濟形態在最終驗證盈利模式前，對能持續擴大和維持規模的資本有很強依賴，對需要加以防控的風險難以顧全。

這引出了規模化之路的第二個問題：極易受外部經濟環境的影響，風險大。

當經濟上行時，藉助資本推力，快速規模化曾成就了很多商業奇蹟，慢半拍的公司則被三振出局，比如滴滴的手下敗將易道；但如果遇到下行週期、錢荒來襲、人們的消費意願下降，則過去的輸血源可能枯竭。

具體到長租公寓平台的案例，雖然貸款和資產證券化不過是一種迅速回籠資金、跑馬圈地的商業行為，是資本追求高效率的一個理性選擇，但其中隱藏了巨大風險：這種玩法的基礎是未來有源源不斷的租金現金流，是對未來收益的透支，相當於一直刷卡買買買；如果透支來的這筆錢大手大腳沒花好，或者租金現金流出現問題，平台的確如業內人士所説有“爆雷”的可能，到時最弱勢的受害者就是已被層層套路的普通租客。

追捧或放縱規模化的第三個問題是：寡頭或壟斷。

如果公司的商業訴求，即規模化真正實現，市場趨於寡頭或壟斷，則消費者的利益可能受損。這一批“新經濟”公司，相比行業裏被他們顛覆掉的傳統競爭者，起初的確是異軍突圍的新鋭力量。互聯網因素、大數據技術是他們的先進性所在，帶來了更好的匹配效率和運營效率，平台還可以通過彙集網絡流量，延展新業務。

但一旦進入接近壟斷的階段，問題馬上暴露：蠻橫定價、忽視消費者權利。平台在商業利益的驅使下，甚至可能使用所掌握的數據損傷用户利益，比如被一些滴滴司機詬病的用“大數據派單”套路——通過數據計算結合獎勵規則，讓司機最終難以獲得平台承諾的衝單獎勵。

近3個月，滴滴順風車業務連續出現兩次惡性姦殺案，滴滴客服在整個過程中的處理不當，滴滴對以往投訴的忽視、姑息，引起了全民憤怒。程維和柳青終於向公眾道歉：“**我們知道，歸根結底是我們的好勝心蓋過了初心。在短短几年裏，我們靠着激進的業務策略和資本的力量一路狂奔，來證明自己。**但是今天，在逝去的生命面前，這一切虛名都失去了意義”。

對近期的事，知名互聯網行業觀察者、北大新聞與傳播學院教授胡泳是這麼評價的：一個國家的互聯網底子，跟這個國家社會的底子，是完全一樣的。

中國的整體經濟此前也有過於追求規模化的問題。

由於地方政府對經濟實際上的主導作用，經濟學家張五常曾把“地方性政府競爭”制度視為中國經濟多年高速增長的重要原因之一。即地方政府官員為了升遷、政績，有強烈的動機發展GDP。但在改革開放後到21世紀的第一個十年裏，中國一直走的是較為粗放的增長模式，各地的GDP競爭主要是總量競爭，GDP結構、GDP能耗、人均GDP等指標都不及總量重要，更不論環保、社會人文等因素。漂亮話説再多沒用，官場自有一套內部KPI。曾經狂飆突進的地方債務就是在為這套KPI服務。

不管是被資本追捧的互聯網“新經濟”，還是中國“大政府”體制下的“舉債經濟”，他們之所以沉迷規模化，有一個共通原因：拿別人的錢辦事。

諾貝爾經濟學獎得主米爾頓·弗雷德滿有一個“花錢矩陣”的理論：用自己的錢辦自己的事，既講節約又講效果；用自己的錢辦別人的事，講節約不講效果；用別人的錢辦自己的事，講效果不講節約；用別人的錢辦別人的事，既不講節約也不講效果。效率上，從一到四，越來越低。

長租公寓平台通過向一級市場機構和社會募資，是在“拿別人的錢辦自己的事”，所以為了搶到房源、擴張規模這個最終效果，在部分緊俏地區，不惜開出高於房東心理預期價位40%的租金。

而在政府的運行中，對花錢的具體人員來説，其實很容易意識鬆動，變成“花別人的錢為別人辦事”。為什麼地方債務高企，其中一個原因就是發行城投債等牽涉地方政府的債務的平台，對利率很不敏感，借來本金搞建設、漲GDP是當務之急，不去想以後還錢時利息得多高，我走後，哪管洪水滔天。

反正是別人的錢，燒起規模和政績來，自然也不很心疼。當互聯網的排頭兵和掌握公權的人都在“拿別人的錢辦事”時，他們對收益率能有多看中，對風險能有多敬畏？

不巧的是，這種互相拿別人的錢辦事的風格過去十年真的很流行，這是貨幣寬鬆、信用擴張的結果之一。政府、金融機構、實體公司、普通投資者之間已經因為深入地金融連接，形成了“鐵索連環”，如果不巧趕上一陣東風，很有可能火燒連營。

進入2018年以來，一個危險的信號是地方債、城投債已數次出現違約。

截止2018年7月，地方債務餘額是16.2萬億。但地方政府近年來通過PPP、棚改等手段，還積累了很多隱形債務。

由於規模龐大，地方債務違約很可能牽涉、傳導到更廣的經濟領域。

金融化的魔力和可怕正在於此，它能幫你起得很快，但一旦某個鏈條失守，也能讓你摔得更快。

所以中央要反覆提三大攻堅戰，最難的一戰就是防範系統性金融風險。

這當然很難。到了頂層提新常態和轉變增長方式時，中國龐大而複雜的經濟系統仍有很大的慣性：這包括地方政府對土地財政的依賴，小微企業再次成為錢荒最直接的受害者，居民收入增長仍然沒跟上全國税收增長。

但這半年多以來的諸多變化，至少有一個好處：讓許多中國人瞭解了在某些底層實力、關鍵技術上，我們仍與世界前沿有較大差距；瞭解了我們在產業機構上仍然底層薄弱、根基不穩的缺陷；瞭解到了我們曾引以為傲的速度奇蹟和互聯網奇蹟成績斐然但也問題重重。有些坑，當時輕鬆繞過了，現在不得不再踩一遍。

出路：信心的來源

中國上一次出現較大的經濟衰退始於上世紀80年代末，1988年貿然實施的“價格闖關”導致了惡性通脹，物價飛漲，從柴米油鹽到冰箱、黃金，由於貨幣快速貶值，凡是能保值的東西都被搶購一空。

如果把88年時20歲以上的人，即68年以前出生、現年超過50的人，算作切身感知過經濟衰退期生活壓力的中國人，這個羣體的人口規模目前在全國總人口的三分之一左右（2010年第六次人口普查時，50歲以上人口占比28.3%，8年來，隨着老齡化發展，50歲以上人口占比有所上升），即13.9億中的4.7億。

這就意味着，剩餘9億的中國人都沒有在成年期體驗過衰退。

對這些應對衰退毫無經驗的人來説，在高談各種出路之前，信心比黃金還重要。

信心從何而來？

時下市場大有妄自菲薄之聲，然而捷徑消失了就怨聲載道了未免略顯矯情。

一味規模驅動的快車道原本就是不符合歷史客觀規律的，人類歷史本就是在週期中演進的，西西弗斯的石頭總會落下，衰退和繁榮互為因果，衰退或增長停滯一定會到來，舊經驗一定會有要被拋棄的時候。“一招鮮，吃遍天”的時代過去了，市場真正在面對的只是迴歸理性的陣痛。

無論是“拿別人的錢，給別人辦事”的政府對直接經濟活動的過度主導，還是“拿別人的錢，給自己的辦事”的過度金融化、用資本打規模，都不如“拿自己的錢，給自己辦事”有效率——對公司來説，自強則萬強，迴歸最本真的商業邏輯。對政府來説，要給那些有能力用自己的錢辦自己的事的公司生存空間，把主動權和活力還給市場。在去槓桿，融資渠道萎縮的情況下，企業需要的是切實的減税降費，是一個如文件裏所説的真的“更積極的財政政策”。

今年6月小米上市後，鼎暉創業投資基金創始人王功權説：小米和美團IPO三個月內的股價走向，將深刻影響中國創投行業的投資價值取向。好，則大家繼續做爆炸成長夢想；不好，則風險投資的一個泡沫時代結束。

泡沫結束也好，才有新的開始：動輒燒掉數億資本，盈利能力卻仍不明瞭的“新經濟”未來可能不再受到過度追捧。

過去幾個月內外這一波焦點事件也有它的歷史積極意義——給全社會上了一堂深遠的經濟教育課：撒錢和漫灌走不通了。在新的貨幣收緊，負債減縮的去槓桿、防風險的形勢下，從政府到公司和機構，投資時都會更看重效率、收益和風控。市場驅動時代結束，效率驅動時代到來。規模換增長時代結束，質量求發展時代到來。

值得注意的是，在這一次中國面臨的經濟下行的轉折點時，全世界正好處在繼工業革命、信息化革命後的新一輪技術變革的商業落地初始階段。越來越多的國家、公司看到並加入了一個趨勢：把AI、大數據、雲計算、5G、物聯網等技術運用到對已有生產力的改造中，並拓展新的增量經濟。同時，中國已有的互聯網公司也在從消費領域深入產業領域，尋求新的增長點。

從現在的行業發展狀況看，這一次的智能化技術升級和產業互聯網的發展藴含着大量機會，但很難複製過去消費互聯網“摧枯拉朽”的增長奇蹟——因為後者更多停留在最後一公里，改造的是衣食住行、吃喝玩樂的末端場景，沒有深入上下游；而前者則要深入到生產環節提升生產力，需要潛心踏入到邏輯更復雜、利益糾葛更錯綜的漫長的產業鏈之中。從看中規模的消費互聯網，到接下來要着力質量的新興技術的商業化，是吃水越來越深，online和offline融合越來越深，因而推進阻力也越來越大的過程。在把握這一輪新機會時，我們的心態也得慢下來、穩下來。

經濟下行疊加技術落地，這是一個悲觀、樂觀、負面、積極因素交織的奇異時刻。

如果不能或不屑逃離這場冬天，比起互相指責抱怨，更為艱難卻有效的做法是，大家好好相處，共同鋪路——想着出路，戒掉套路，也許就會少點彎路。

END.