去槓桿進行時：已對國企出重拳，未來重點整治居民房貸消費貸

據《第一財經日報》5月13日報道，中央全面深化改革委員會（下稱“中央深改委”）今年的兩次會議，都對“降槓桿”予以重點強調。

4月2日，中央深改委首次會議要求地方政府和企業特別是國企儘快把槓桿降下來，努力實現宏觀槓桿率穩定和逐步下降；5月11日，中央深改委第二次會議指出，應加強國企資產負債約束，推動國企降槓桿。

國務院國資委研究中心研究員周麗莎接受第一財經記者採訪時表示，負債的財務槓桿作用， 可以使企業達到最佳資本結構從而實現市場價值最大，但是負債過高會帶來經營風險，國企負債率如果進一步上升，勢必給我國社會運行和經濟發展積累更多的矛盾和問題。降低國有資產負債率，符合當前我國客觀經濟形勢的發展需求。

國企降槓桿初見成效

缺乏對國企負債的剛性約束是國企槓桿率居高不下的重要原因。5月11日的中央深改委會議審議通過了《關於加強國有企業資產負債約束的指導意見》，以防範化解國有企業債務風險。

在3月底的中國發展高層論壇上，新任央行行長易綱指出，中國經濟宏觀上仍然存在着高槓杆的風險，特別是企業部門的槓桿依然較高，部分國企的槓桿居高不下，地方政府隱形債務問題顯現，居民部門槓桿率較快上升。易綱稱，要完善金融企業的公司治理結構，增強國企的負債約束。

易綱（資料圖）

國家金融與發展實驗室和國家資產負債表研究中心今年3月底舉行的2017中國去槓桿進程報告（下稱“報告”）發佈會上，專家認為，2017年我國總槓桿率上升主要歸因於居民槓桿率攀升，但國企槓桿率依然是當前我國最突出的債務問題和去槓桿工作的重點領域。

中央深改委第二次會議強調，要堅持全覆蓋與分類管理相結合，完善內部治理與強化外部約束相結合，通過建立和完善國企資產負債約束機制，強化監督管理，做到標本兼治，促使高負債國企資產負債率儘快迴歸合理水平。第一次會議則明確，要以結構性去槓桿為基本思路，分部門、分債務類型提出不同要求。

周麗莎表示，國企資產負債率高的行業多屬於資本密集型產業，具有高槓杆運行的性質，需求疲弱時易出現產能過剩。因此，需要分類加強國有資產負債約束。加大國企去產能力度，通過推進企業兼併重組、完善現代企業制度、依法依規實施企業破產等措施，有序降低國企負債率。

國資委在分類施策、結構性去槓桿方面已經有所嘗試，並取得初步成效。國資委國有資產負債約束以資產負債率為基礎控制指標，對於不同行業類型國企實行分類管理，並動態調整，通過分類管控使得總體負債率在現有基礎上穩定下降。

比如，國有工業企業資產負債率預警線為65%，重點監管線為70%；國有非工業企業資產負債率預警線為70%，重點監管線為75%；國有科研技術企業資產負債率預警線為60%，重點監管線為65%。國有企業集團合併報表資產負債率預警線為65%，重點監管線為70%。

2017年，國企已經出現降槓桿苗頭。數據顯示，2017年國企資產負債率為65.7%，相比上一年下降了0.4個百分點。而規模以上工業企業資產負債率為55.5%，相比上一年下降0.3個百分點。

根據同花順數據統計發現，截至4月29日，已披露2017年年報的877家國有控股上市公司，平均資產負債率為50.57%，這一水平與2016年相比有所下降。2016年同期，861家國有控股上市公司平均資產負債率為51.35%。

加大央企去槓桿力度

央企的降槓桿也初見成效。2017年末央企的平均資產負債率同比下降0.4個百分點。國資委已制定了中央企業降槓桿、減負債、控風險的指導意見，明確到2020年前中央企業的平均資產負債率要再下降2個百分點。

具體來看，多家央企負債率下降明顯。中鋁集團2018年度第八期超短期融資券募集説明書顯示，近三年及今年一季度末，中鋁集團資產負債率分別為 85.62%、83.88%、63.26%和 63.86%， 2017 年以來降幅超過 20%。截至2017年末，中國重工資產負債率為57.35%，同比下降11.39個百分點。

在4月16日的國新辦發佈會上，國務院國資委副秘書長、新聞發言人彭華崗表示，今年央企去槓桿工作力度還會進一步加大。

關於如何促進央企去槓桿，彭華崗表示，如果把資金和資本比喻成經營當中的血液，這個過程可以説是要想辦法止血、補血並造血。

“一是要止血，就是要進一步加大清理不良資產，特別是虧損的資產企業項目。二是要補血，通過債轉股來擴大股權融資，引入各類資本，開展混合制改革、股權多元化改革。三是要造血，進一步推進瘦身健體提質增效，提升管理水平和資金使用效率，提高價值創造能力，不斷增加經營積累。”彭華崗説。

金融去槓桿擠泡沫

周麗莎稱，國企債務大都來自銀行信貸及其他間接融資形式。一些質量不高、缺乏活力的國企甚至“殭屍企業”佔據部分信貸資源，導致國企產能結構嚴重失衡、槓桿率不斷高企，也成為供給側結構性改革阻力最大的領域之一。

民生銀行首席分析師温彬對第一財經稱，目前銀行主要針對同業業務、理財、表外業務去槓桿，監管成效已經顯現，脱實向虛勢頭得到初步遏制。

5月11日，央行發佈4月金融數據顯示，2018年4月末M2餘額173.77萬億元，同比增長8.3%；4月社會融資規模增量1.56萬億元，高於過去5年同期均值。從社融結構上看，表外融資中的未貼現承兑大幅增加是主要原因，當月新增未貼現承兑匯票1454億元，比過去5年同期均值高出952.48億元，而委託和信貸融資則持續低迷，當月合計減少1575億元；同時，企業債券融資3776億元，較上月再創新高，為連續16個月以來的最高值，債券市場持續回暖。

在去通道、加強表外融資管理的背景下，表外融資出現分化。但融資回表、非標轉標仍是主要趨勢。温彬表示，委外、銀信通道監管加強以後，在表外融資中委外、信託融資相對去年較大比例下降。

在這種情況下，金融機構對一些企業非標項目回表壓力較大。温彬稱，4月份相對過往看依然保持了平穩較快增長，但表內銀行資本充足率、全年信貸投放額度無法承接更大回表數量，此外一些非標項目不具備回表的風險評估要求，一些違反宏觀調控政策的地產項目，股權質押類融資沒有對應實體項目，是這次金融去槓桿需要擠掉的泡沫。

值得注意的是，近期一些上市民企違約潮接踵而來，例如，凱迪生態環境科技股份有限公司（000939.SZ，下稱“凱迪生態”）的中票“11凱迪MTN1”實質性違約，資金未在5月7日最終到賬日到位。

某券商分析師對第一財經記者表示，2018年以來，民企債務違約的主要共性在於前期較大程度擴張過快導致資金壓力較大。2018年以來國內融資環境相對邊際收減，市場上風險偏好降低，前期擴張較快，積累大量債務，一旦再融資環境收緊，前期擴張的風險就會加速暴露。

目前投資機構對民企融資的不友好態度已經落在了白紙黑字上，例如，某位投資人稱接到委外資金通知**“禁止投民企、過剩產能、地產、城投”**。

温彬表示，目前金融去槓桿後，一些表外融資項目碰到一些困難，部分企業債券、信託項目到期無法按期兑付，監管部門、金融機構、融資方之間下一階段需要加強協調與溝通，分析具體債項，究竟是自身項目挪用資金投資，違背項目約定亂投資，還是經營現金流暫時陷入流動性問題，需要具體分析。不過在此背景下，企業槓桿率將進一步下降。

“目前中國槓桿率已得到有效控制。”國家金融與發展實驗室理事長李揚4月9日在博鰲亞洲論壇2018年年會媒體見面會上表示，中國槓桿率有望進一步下降，中國總的債務問題並不突出。

李揚（資料圖）

温彬説，目前債券市場出現了較快回升，去年債券利率走高，很多企業延緩或停發，今年流動性穩定，市場利率較年初、去年末有一定回落，由於市場收益率回落，企業發債積極性提高。降準後銀行可用資金相對較為富裕，在債券配置的數量上有所增加。在當前金融穩步去槓桿過程中，社融結構、直接融資、間接融資比例都更加優化，貨幣政策和宏觀審慎政策未來應保持平穩。

萬博新經濟研究院副院長劉哲對第一財經記者表示，對於微觀企業而言，槓桿率高低取決於投資回報率與融資成本之間的差額，如果投資回報率大於融資成本時，企業自身就有動力通過擴大負債來提升利潤率，進而提高全要素生產率。在結構性去槓桿過程中，政府和市場應各歸其位，讓市場在資源配置中發揮決定性作用。

抑制居民部門槓桿率

目前中國的債務結構主要分為居民、政府和企業三個部分。居民負債上升較快。

今年1月，銀監會原主席郭樹清接受媒體專訪，圈出了下一階段銀行業改革及防範化解金融風險的工作重點，其中就説到要抑制居民部門槓桿率，透露出監管新風向。

隨着房地產調控措施的加強，各地紛紛推出住房限貸政策，銀行收緊了房地產貸款額度。近期，四大行上調北京首套房貸利率至基準1.1倍，補齊與滬廣深“價差”。

不過，部分貸款渠道轉向了短期消費貸。這部分貸款缺少實物資產的抵押，銀行面臨的風險敞口更大。比如，“零首付”貸款買車的羣體，大部分不是“高淨值”羣體。擁有負債的家庭缺少相應的金融資產作為覆蓋，一旦其收入流出現問題，就會有違約風險。

温彬指出，居民槓桿總體攀升，前期攀升原因是按揭貸款，隨着房地產調控政策強調“只住不炒”，新增按揭貸款佔比出現大幅回落。但近年來消費貸款增長較快，存在一定問題，主要是其中部分消費貸款未流入消費與真實需求，而是通過提現等方式流入購房或投資炒作。