藥明康德被稱“虛胖”後市值蒸發125億：投資者不宜“過度激動”

【文/觀察者網 尹哲】二級市場過度炒作一直是令投資者頭疼的話題。如今，獨角獸來了…

4日一大早，《中國證券報》刊登評論文章《獨角獸“虛胖”之風不可長》（下稱：評論文章）稱，獨角獸上市企業可能有潛在的股價泡沫風險，而一旦這種風險在未來持續釋放，二級市場的投資者就難以分享到優質獨角獸企業的投資價值，甚至可能反受其害。

當天，獨角獸藥明康德盤中觸及跌停。截至收盤，該公司股價重挫逾9%，報120.9元，市值蒸發近125億元。

“虛胖”

近年來，藥明康德先後完成了從美股退市，再到“一拆三”登陸新三板、港股和A股的資本化過程。

2007年8月9日，藥明康德在美國紐交所上市。

8年後，該企業於2015年12月10日美股收盤後宣佈完成私有化，從紐交所退市，市值33億美元，摺合人民幣不到220億元。

退市後，藥明康德將其拆分為三類業務：

2015年4月，子公司合全藥業登陸新三板，目前市值197億元；

2017年6月，全資子公司藥明生物在港股掛牌，最新市值1169億港元（約合人民幣954億元）；

2018年5月8日，藥明康德迴歸A股。截至今天收盤，其A股市值為1259.76億元。

評論文章寫道：

即便考慮到近兩年多該公司（藥明康德）較高的成長性，相較於分拆之後總市值反而猛增逾4倍的“神奇表現”，目前A股市場給予的估值，恐怕已經“虛胖”了。

部分指標存疑

圖源：藥明康德招股書

藥明康德主營業務要分為CRO服務與CMO/CDMO服務兩塊，佔營業收入比例各年均在98%以上。

CRO、CMO、CDMO簡介

天風證券研報統計：

2012年至2016年，我國CRO行業銷售額由188億元迅速上升至465億元，年複合增長率達25.41%。

另外，該券商預測：

2017-2021年，我國CRO市場銷售額年均複合增長率有望達到20.32%。

2015-2017年，藥明康德營業收入分別為48.7億元、60.5億元、77.2億元，年均複合增長率為25.91%，基本與中國CRO行業發展增速接近。

同期內，該企業負債總額，由32.56億元逐年增長至58.42億元，合併資產負債率由2015年多的33.62%增長至2017年的46.44%。

圖源：財匯大數據終端，下同

圖源：藥明康德招股書，下同

不容忽視的是，在藥明康德招股書中，其披露的2015-2017年短期償債能力指標也普遍低於行業均值。（觀察者網注：流動比率越高，説明企業資產的變現能力越強，短期償債能力亦越強；速動比率維持在1:1，表明企業每1元流動負債就有1元易於變現的流動資產抵償，短期償債能力有可靠的保證。）

而從另一個角度看，數據顯示，最近三年，藥明康德銷售毛利率逐年提升，分別為34.44%、40.76%、41.83%。

圖源：財匯大數據終端

然而，與同行業相比，其CRO業務毛利率水平並非遙遙領先。

圖源：藥明康德招股書

藥明康德給出的解釋是：

泰格醫藥和博濟醫藥CRO的主要方向為臨牀研究，而藥明康德主要為臨牀前研究，二者的業務內容和業務模式差異較大，毛利率不具有完全可比性…臨牀前研究，需要大量的場地與實驗設備，每年的折舊產生的營業成本較大，所以毛利率水平受到影響。

而除上述指標之外，還有一項數據令人擔憂。

2015-2017年，藥明康德研發投入佔營業收入的比重分別為2.93%、3.50%、3.94%。

雖然逐年提升，但在行業當中並不算高，甚至遠低於昭衍新藥、藥石科技等近9%的研發比重。

這些事實似乎都在提醒着投資者不宜“過度激動”。

前車之鑑？

評論文章還提到了三六零、華大基因等新上市企業：

去年在A股上市的三六零、華大基因等類似基本面不錯的企業，就曾經由於當時投資者的“過度激動”，而遭遇之後股價長期走跌的投資損失。這種現象一旦發生，投資者信心將會受到挫傷，並可能導致市場承接吸納能力下降，後續其他獨角獸企業的融資受到影響。

觀察者網注意到，三六零借殼上市後，其股價一度漲至66.5元，市值則逼近4500億元人民幣。

可如今，該股股價已近腰斬。截至今天收盤，股價報34.54元，市值2336.3億元。

反觀奇虎360在美國退市時，其市值僅為93億美元（約合646億人民幣）。

另外，華大基因上市後，其股價一度衝高至262元。可現在，股價已跌至135.75元，其市值也縮水近半。

評論文章表示：

如果獨角獸企業在A股二級市場有平穩的股價表現，則符合政策初衷。近年來，相關監管部門持續大力推進價值投資等觀念的引導，抑制各類投機炒作的不良投資風氣。而當前市場對於相關獨角獸企業的“惡炒”，顯然與管理層的監管政策導向背道而馳。

另外：

為推進實體經濟持續升級轉型，近年來宏觀經濟政策制定部門在相關金融政策上，持續向獨角獸企業等有長期發展潛力的企業傾斜，最終目的就是希望通過資本市場的支持，帶動大量朝陽產業的優質企業發展壯大。如果任由一些獨角獸上市企業股價在二級市場投機爆炒、定價扭曲，將會影響到這一經濟政策的效果。

據虎嗅網4月17日援引消息人士的話稱，在美股上市的阿里巴巴、百度和京東等三家公司最快將於今年6月份以CDR（中國存託憑證）方式迴歸，成為首批迴歸A股的互聯網科技公司。

另外，繼藥明康德之後，工業富聯、寧德時代等獨角獸也將紛紛登陸A股。

安信證券對此表示，挖掘獨角獸的機會要從多維度、多層面進行分析。主要看企業的未來持續成長，特別是超預期成長。另一方面要看企業創新能力和不可替代性。

目前來説，市場對於獨角獸企業有更高期許和估值，市場溢價通常處於較高水平，投資者也需要注意潛在的風險，謹防過度投資。

另據《每日經濟新聞》報道，2016年、2017年消失的獨角獸企業分別為22家、19家。

互聯網產業專家、資深觀察者徐華稱，部分獨角獸企業並不具備有長期盈利的可能性，只是站上了某些市場的風口。

總之，獨角獸企業的發展對於中國經濟結構調整、居民消費升級有着一定的推動作用，但是也不必誇大獨角獸企業上市的作用與價值，投資者也要持理性態度，杜絕獨角獸企業“虛胖”，可持續健康發展才是最重要的。

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