央行擴大MLF擔保品範圍：避免信用債風險擴大到影響實體經濟融資
【文/觀察者網 尹哲】違約可以有，但請排好隊。
6月1日晚，央行宣佈適當擴大中期借貸便利（MLF）擔保品範圍，引起了市場的多方面解讀。有人解讀為放水與新一次QE，也有人解讀為今年債券頻頻違約已經引起了央行的高度重視，為了避免債券慌，央行正式出手。
5日，《證券日報》援引分析人士的話指出，央行此舉將有助於避免信用債風險擴大到影響實體經濟融資，緩和民企擠出效應，是對中央“降低企業融資成本”的政策呼應。
債券違約頻現
2018年，債市頻頻炸雷。觀察者網查詢財匯大數據終端發現，截至6月4日，已有22只債券出現違約。
數據來源：財匯大數據終端
《上海證券報》5月25日報道稱，近期出現的信用債違約事件既有共同點也有各自的特點：
共同點主要是目前市場流動性處於緊平衡狀態，而民營企業處於資金鍊的末端，抗風險能力弱，受到流動性趨緊的影響比較明顯。
資管新規出台之後，商業銀行正在經歷表外資產轉入表內過程，在這個過程在存在一定程度的信用收縮，就會對民企現金流產生了較大的壓力。具體來説，應該看到近期發生信用違約的民營企業可以説各有各的不幸，自身都存在一些問題。
有的本身財務槓桿過高，對外投資風格過於激進；有的債務結構不合理；有的沒有管理好企業的債務期限，出現了債券、債務集中到期的現象；還有一些則是企業規範運作出現了問題。
從這個角度看，目前發生的民營企業信用債違約現象，應該説是在整體流動性緊平衡的大環境導致個別企業的風險暴露，並不存在系統性風險。
因此，新浪金融研究院發表題為《債災再現？央行“出手”：違約可以有 但請排好隊》（下稱：《排好隊》）的文章稱：
此舉（適當擴大MLF擔保品範圍）更加是央行落實“確保不出現系統性金融風險”的底線，將平抑信用債市場恐慌，有助於恢復債券直接融功能。
換句話説，在打破剛性兑付的今天，買方不再願意為一點兒更高的利息收益而承擔違約的風險，這導致大量資金湧向國債或者高信用評級等市場。
由此可見，央行此舉有意引導資金轉向優質企業和行業，避免他們因信用債市場恐慌而被錯殺。
收益率分化現端倪
觀察者網注意到，信用債到期收益率分化，為央行擴大MLF擔保品範圍埋下伏筆。
根據央行的調整，新納入MLF擔保品範圍的有：不低於AA級的小微企業、綠色和“三農”金融債券，AA+、AA級公司信用類債券（優先接受涉及小微企業、綠色經濟的債券），優質的小微企業貸款和綠色貸款。
圖源：東北證券
而第一創業6月2日發佈研報稱，近期，AA-、AA級信用債到期收益率上行迅速。
換句話説，中小民營企業的融資環境遭受了更多的衝擊，低等級信用債面臨無人問津的狀況。
圖源：第一創業
由上圖可以發現，隨着信用風險發酵，AA-、AA級信用債利差不斷擴大；AAA級信用債到期收益率震盪下行，與前兩者相比，也出現明顯分化。（觀察者網注：信用債到期收益率與風險呈正比關係）
從信用債發行結構看，第一創業統計稱，AAA級債券僅佔到民營企業所發信用債的30%，所以低等級信用債二級收益率的快速上行對於中小民企影響較大。
該券商還提到：
在貸款額度收緊時，小微企業的貸款額度更易受到擠壓。今年以來總貸款餘額增速下降0.4%，而其小微企業貸款增速下降2.1%，反映在信貸收緊時銀行更傾向於將資金貸向大中型企業，使得小微企業融資渠道更加收緊。
因此，MLF擔保品範圍納入AA以上的各類信用債以及優質小微企業貸款，可在一定程度上緩解上述兩類問題。
用直白一些的話説：放心地買這些債券吧！央行給你“兜底”。
東北證券也對上述觀點表示贊同。
此前，MLF擔保品為國債、央票、政策性金融債、地方政府債、AAA級信用債等，範圍較窄。
該券商指出：
擴大範圍後，商業銀行可以質押的資產範圍擴大，一定程度上對AA+、AA級信用債的流動性溢價有利。
值得一提的是，《中國日報》1日援引知情人士的話稱，發改委正會同相關部門和機構起草降低小微企業融資成本的具體意見和措施。具體發佈時間還需發改委等部門與機構和小微企業商討後決定。
東北證券點評道，上述消息顯示政府對於實體經濟融資難問題的關切：
“緊信用”格局下，違約風險高企，部分銀行對小微、綠色等政府希望金融支持的領域顯示了謹慎的態度。
而對於貨幣政策是否轉向，中銀國際給出的觀點是：NO。
該機構認為：
此次政策口徑調整並不涉及增量資金的投放…今年以來金融市場流動性相對寬裕，而實體流動性的緊張，主要與銀行相對有限的信貸額度以及金融去槓桿的持續推進有關。
另外，央行在1日的公告中也明確：將繼續實施穩健中性的貨幣政策，保持流動性合理穩定，引導貨幣信貸和社會融資規模平穩適度增長，為高質量發展和供給側結構性改革營造適宜的貨幣金融環境。
“不是要去除槓桿，而是要讓槓桿有可持續性”
國家金融與發展實驗室理事長、中國社會科學院原副院長李揚。資料圖
“槓桿本身是現代經濟運行的特點。比起小農經濟、比起自然經濟來説，用槓桿操作肯定先進得多。所以我們的目標不是要去除槓桿，而是要讓槓桿有可持續性”。
5月24日，國家金融與發展實驗室理事長、中國社會科學院原副院長李揚在《去槓桿的破產法思維》論壇上表示。
他認為，中央要用三年時間打好防範化解重大風險攻堅戰，重點是防控金融風險。習主席指出金融風險的源頭就在於高槓杆。
另外，他特意提到，要“花一些錢處理不良資產”：
公司金融理論中有關於企業槓桿率的設定，進取積極有成就的企業往往可以通過高槓杆來進行公司運營；
在我們看來，槓桿的最大問題是其中那些形成不良資產的部分，那部分不良資產所對應的負債是死負債，是永遠還不了的，是我們真正要處理的部分；
如果沒有不良資產，槓桿率高一些也很好，購銷兩旺、借貸兩旺，源源不斷的產品生產出來，還了本、還了息，再繼續借貸兩旺；
但如果負債形成了不良資產，那問題就大了，就不會循環，問題也是出在這裏。
本文此前提到的《排好隊》也給出了類似的看法：
穩槓桿不代表不去槓桿，是要局部去槓桿，結構性去槓桿；
沒有效益，沒有現金流的部門，要去槓桿。比如鋼鐵、煤炭等這種高耗能高污染等重化工業，產能嚴重過剩，部分企業出現開工賠錢，不開工更賠錢的兩難境地，不得不通過大量的融資來保持企業的正常開銷和償還舊債，有點類似個人借信用卡後的以卡養卡；
這種企業要堅定的去槓桿，不能任由他們繼續浪費市場本就有限的資金，應該堅定的改革或淘汰。
有趣的是，該文還用直白的話解釋了央行的底線：違約可以有，企業也可以“死”一批，但是請排好隊。
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