捨得酒業預收款下滑超三成 股價較年初已幾近腰斬

8月17日，捨得酒業發佈2018年中報，上半年公司實現營業收入10.18億元，較上年同期增加15.82%，實現淨利潤1.66億元，同比增加166.05%。扣除非經常性損益淨利潤1.27億元，同比增加112.65%。

捨得酒業淨利高速增長的背後，一方面得益於提價因素及產品結構調整，另一方面出售土地收入增厚利潤，此外舍得酒業諸多問題不容忽視，銷售費用居高不下，銷售員工數量僅次洋河位居第二，上半年預收款項下滑超三成，存貨佔總資產比重達50.86%，股價較年初已幾近腰斬，跌幅在白酒股中排名第三。

一、5200萬賣地增厚利潤 銷售費用超淨利

捨得酒業地處白酒產業大省四川，產品矩陣涵蓋了核心品牌捨得，重點品牌沱牌，其中捨得定位中高端，沱牌主攻低端，另外還包括培育性品牌吞之乎、陶醉、沱小九等。

上半年捨得酒業營收只增長了15.82%，但是公司淨利潤卻同比增長166.05%，遠超營收增幅，營業收入增速緩慢的一個原因是受會計政策變更影響，公司在年報中解釋稱，自2017年10月1日起，開始執行修訂後的收入會計政策，即根據權責發生制原則，對當期已經發生期末尚未結算的經銷商折扣從銷售收入中計提，計入其他應付款核算。

若剔除上述會計政策變更影響，公司對外酒類產品收入為 11億元，較上年同期增長41.52%，其中捨得酒8.69億元，較上年同期增長 84.75%。

從淨利潤來看，上半年公司實現淨利潤1.66億元，同比增長166.05%，除得益於提價因素和產品結構的調整之外，上半年淨利潤還包含了4536.51萬元的非流動資產處置損益，具體為下屬江油分公司持有的位於四川省江油市李白大道西側的203畝工業用地作價5200萬元，由江油市人民政府有償收回。

今年上半年，公司的管理費為1.18億元，較上年同期下降了36.9%，主要是上年同期計提了內退人員辭退福利所致。

值得注意的是，白酒行業在國內一直被認為是最賺錢的行業之一，但今年上半年，捨得酒業的銷售淨利率僅有17.68%，雖較上年同比增長，但在同行業中仍然處於較低水平，這與公司居高不下的銷售費用不無關係，今年上半年公司的銷售費用達到了2.22億元，遠遠超過本期的淨利潤，其中僅職工薪酬一項便達到1.15億元，較去年同期翻倍，在公司“顛覆營銷”的戰略背景下，公司快速擴張了銷售隊伍，並且將營銷總部遷至北京。

2017年年報數據顯示，捨得酒業的銷售人員達到了2627人，在上市白酒企業中，僅次於洋河股份的5036名排名第二。

二、預收款下滑超三成 存貨高企償債壓力待解

隨着高端白酒迴歸大眾消費和中產消費羣體的壯大，近年來捨得酒業一直在“砍”低端產品，聚焦中高端，捨得酒業上半年經營數據顯示，以捨得系列為代表的中高檔酒銷售額達到8.16億元，同比增長17.84%，而沱牌系列持續深度調整，低檔酒銷售額僅2648.61萬元，相比於去年同期的8473.96萬元，同比大降了68.74%。

從銷售區域來看，公司的大部分營收集中在省外市場，畢竟四川省作為白酒產業大省，名優酒企眾多，捨得酒業省內勁敵如林，具體來看，省內市場實現銷售收入2.32億元，同比增長22%，省外市場實現銷售收入5.99億元，較上年僅增長2.22%。

截止今年上半年，捨得酒業預收款項1.32億元，較去年同期的1.92億元相比，下降31.4%，這一“蓄水池”的下滑，或許暗示了經銷商對捨得下半年銷售情況的信心。

此外，捨得酒業的高庫存一直受市場爭議，從資產結構來看，第一大資產仍是存貨，達到了23.28億元，佔總資產的比重50.86%，具體來看，23.28億元中大部分為半成品（基酒），截至6月末賬面餘額為20.55億元，庫存商品賬面餘額為1.21億元，較年初的1.39億元有所下降。

值得注意的是，捨得酒業還面臨着一定的償債壓力，根據中報顯示，公司的短期借款達到了4.29億元，而賬上的貨幣資金僅7.2億元，佔總資產比重為15.73%，其中還包括了8970萬元的票據保證金受限資金。這與被稱為“現金奶牛”的白酒行業顯得格格不入，以2017年數據為例，同為川酒的水井坊、瀘州老窖、五糧液貨幣資金佔總資產比重分別為36.92%、42.77%和57.23%，白酒龍頭茅台2017年的佔比更是達到了67.78%。

三、股價較年初幾近腰斬 多基金減持

捨得酒業上半年實現淨利潤166%的增幅，股價卻不漲反跌，截止今日收盤報25.08元，跌0.92%，盤中更是一度下挫至24.65元。事實上，從今年年初至今，捨得酒業股價至今已經跌去了44.62%，幾近腰斬，大幅跑輸中證白酒指數，在全部白酒股中，跌幅僅次於*ST皇台（維權）和老白乾酒。

從持倉來看，捨得酒業上半年遭到了多支基金減持，前十大流通股東中，招商中證白酒指數基金減持181.5萬股，華夏穩盛靈活配置基金減持48.26萬股，銀華盛世精選基金減持134.55萬股。另外，截止2017年底，捨得酒業共有基金持股8385萬股，而至2018年中報，僅剩4019.93萬股。