新三板探討差異化表決權架構
仍存諸多疑慮落地尚需時日
知情人士對中國證券報記者透露，近期全國股轉公司針對差異化表決權架構(即“同股不同權”)開展調研，並邀請多方市場人士共同參與探討同股不同權制度落地的可能性。
業內人士認為，新三板探索同股不同權制度具備一定基礎。新三板高新技術企業佔比超過半壁江山，且多為處在初創期或成長期的中小微企業。這些公司迫切需要融資。而差異化表決機制可以使這些公司創始人的控制權不被過多稀釋，企業也可以獲得大量融資抓住發展機遇。不過，各方對同股不同權架構目前仍存諸多疑慮，同股不同權制度落地尚需時日。
發揮“試驗田”功能
參會人士對中國證券報記者透露，全國股轉公司近日舉辦了針對差異化表決權架構(即“同股不同權”)的研討會。除監管層外，研討會邀請了券商分析師、投資機構高管、專家學者等多方人士，就新三板試點同股不同權制度的可行性、風險、落地路徑進行了分析探討。
某新三板掛牌公司證券部門人士給記者出示了一份股轉系統下發的關於新三板科技企業設置差異化表決權結構需求的調查問卷。被問詢企業多屬於生物科技、雲計算、人工智能、高端裝備製造、互聯網及集成電路企業。不少問題直指掛牌企業對於同股不同權制度的態度，包括如果出台新的差異化表決權安排，公司願意採取何種措施；如果出台新業務規則，允許公司以章程形式對所有股東有效的表決權委託，公司是否願意參加試點；如果出台新業務規則，允許公司發行區別於普通股的、一股多於表決權的超級表決權股，公司是否願意參加試點。
值得注意的是，7月19日，全國股轉公司在網站披露了2018年度課題研究計劃承接機構名單。其中，研究課題《雙重股權架構的理論與實踐》，承接機構為中國人民大學葉林課題組及清華大學朱慈藴課題組。
今年1月，全國股轉公司總經理李明便公開表示，2018年新三板將高度重視創新創業型企業維持控制權穩定、促進企業長期發展的客觀需求，發揮新三板“試驗田”功能，力求差異化表決權架構企業的掛牌、融資等在新三板市場率先實現。
種種跡象表明，新三板探索同股不同權制度並非心血來潮。
具備一定基礎
業內人士指出，新三板探索同股不同權制度，與新三板的市場定位以及掛牌企業性質密不可分。
首先，在新三板市場，高新技術企業佔據掛牌企業超過半壁江山。從全球範圍看，採用雙重股權結構的上市公司，如百度、Facebook、谷歌等都屬於高新技術企業。全國股轉公司副總經理隋強此前表示，在新三板萬家掛牌企業中，高新技術企業佔比超過70%，新三板具有對接高精尖產業、對接新經濟的基礎制度優勢。“從實踐看，新三板基礎制度設計可以很好地對接新經濟企業的需求。”
其次，掛牌企業多為中小微創型企業，多處在初創期或成長期。這些公司需要融資進行發展，而創始人對於差異化表決機制需求更強烈。廣州賽萊拉幹細胞科技股份有限公司董事長陳海佳對中國證券報記者表示，對許多創新型企業而言，企業處於快速成長階段，需要大額融資；同時，企業體量較小，採取正常的同股同權融資方式，極易稀釋甚至喪失控制權，導致創業成果旁落。而差異化表決機制可以使公司創始人既可保障控制權不被稀釋，又可以使企業獲得大量融資，抓住發展機遇，贏得市場先機。
此外，新三板投資者准入門檻高，定位為機構投資者市場。這使新三板具備成為資本市場改革試驗田的基礎。中國人民大學商法研究所所長劉俊海認為，在新三板推行改革風險更加可控，可能帶來的影響不會波及太廣。“新三板推行同股不同權具有破冰意義，彰顯了中國資本市場的多元化。”
落地尚需時日
從目前情況看，新三板試水同股不同權制度仍還需一定時日，市場各方對此仍有諸多顧慮。
7月9日，小米集團在港交所掛牌上市，成為港交所上市新規實施以來的首家同股不同權港股公司。7月16日，滬深交易所發佈公告，暫不將小米集團納入滬港通和深港通下的港股通股票範圍。
滬深交易所對此表示，內地投資者尚未真正接觸過不同投票權架構公司，對於這些產品的複雜度、風險缺乏瞭解，相關投資者教育也尚未準備。不同投票權架構公司在香港市場也是一個新生事物，應待此類公司在港有一定數量和市場運行基礎後再考慮讓內地投資者參與。
劉俊海認為，可能擔心大股東濫用控制權損害小股東權益，以及創始股東損害其他股東合法利益。《公司法》明確了“同股同權”的基本原則。“同股不同權制度下保護好中小股東權益更為緊迫和重要，創始股東要取得更多的表決權，必須對中小股東做出更多承諾，確保其權利義務相對等。”
對於新三板探索同股不同權制度，劉俊海表示，首要工作便是要修改《公司法》。“在法律層面引入同股不同權制度，明確不同類別股東各自的權利義務。新三板監管層需要圍繞同股不同權出台具體的公司治理準則。秉持開門決策的心態，讓廣大中小股東共同參與。”
劉俊海建議，在同股不同權制度中將中小股東的核心權利，如知情權、選擇權、表決權、監督權等作為固有權規定下來，不受創始股東的剝奪和限制。此外，監管層應發揮行政指導職責，引導創始股東正確行使自身權益。
前述新三板掛牌公司證券部門人士則對中國證券報記者表示，新三板目前迫切需要增量資金入場，採用同股不同權制度的企業推進IPO事項時會否受到影響也是需要考慮的問題。